債券は?海外のマーケットで現在、最も大きな話題になっているのは「債券はバブルではないか」という話です。いくつか挙げると利回りがマイナスの債券が、約16兆ドル存在する。米国30年国債の利回りは、史上最低の2%を割り込んだ。ドイツ国債は、全年限がマイナス。スイス国債は、50年債もマイナス。オーストリアの100年債(額面100)は、価格が200を超えた。デンマークでは、10年物の住宅ローン金利がマイナスで提供されている(→住宅ローンを借りればお金をもらえる)。Managementデータは2019年8月19日時点で取得可能な最新のものを掲載。Managementデータは2019年8月19日時点で取得可能な最新のものを掲載。金利低下は、短期的には「行き過ぎ」のように思える金融市場では、リスク回避的な動きが強まって債券が買われていますが、景気後退の織り込みとはいえ、これは(「質への逃避」に代表される)リスク回避というよりも、「下」方向への投機に思えます。「質への逃避」の場合、資金が流入するのは、短期の米国国債です。運用者にとって「短期債の買い」は「現金に資金を移す」イメージです。「なぜ、預金で置いておかず、短期債を買うのか」と言えば、預金で持つと、保管銀行・カストディアンに対する(巨額の)与信が発生するためです。現在の金利低下は、長期ゾーンが中心(=長期の米国国債の買いが中心)です。いくら米国国債とはいえ、「長期債の買い」は高い金利リスクを負う(=デュレーションが長い債券を買う)わけです。国債の利回りは(信用や流動性のリスク・プレミアムを除けば)金融政策(=翌日物金利)に関する「予想の積み上げ」で決まります。「1ヵ月物国債の利回りならば、これから1ヵ月間の政策金利の(幾何)平均値」といった具合です。した積み上げが、より長い国債の利回りを「連鎖的」に決定していきます。債券のこうした「細やかさ」が、(筆者にとってみれば)「雲をつかむ」ような株式との大きな違いに思えます。将来の金融政策を予想するには相当に困難な年限であり、これらの長期債が買われている状況は、投資家が債券でキャピタルゲインを取りに行っているように思えます(→デュレーションを取らないと、金利低下で大きくは「もうけ」られません。若干レバレッジに似ています)。多くの国債は(デフォルトしなければ)100で償還されますから、価格が200まで上昇しているオーストリアの100年債やスイスの50年債は、それらを持ち続ければ、やがて「確実に損をします」。「より大きな損失を被るリスクがある株式に比べれば、より少ない損を確実に出す国債を保有したほうがよい」という考えもあるかもしれませんが、だとすれば「短期債で回していく」ほうが合理的です。金利低下で「もうける」ための投機、と見られます(→短期債を買って、「利下げ予想」が当たっても、金利低下による価格上昇はごく短期間かつ、小さいために(=デュレーションが短いために)「リスク削減」になっても「ヘッジ」にはなりません)。いうことはなく、今後の利下げでいったんは「楽観が戻る」と見られるため、長期金利の低下は早晩、(上昇方向に)切り返すと考えられるでしょう。(FRB)もやがて、1日銀のように、長期金利のある水準を「ターゲット」にして、金融政策を行うかもしれません(→実際には、FRBは、第2次大戦期から朝鮮戦争にかけての期間に、長期債の利回りの上限を2.5%に定める政策を行っていました)。2FRBも今回の景気拡大局面でそうしたように、「向こう5年間は利上げをしない」と確約する(=コミットする)ことで、長期金利を引き下げることを検討するかもしれません(→こうした手法は「フォワード・ガイダンス」と呼ばれます)。今後、FRBによって、これらの政策が取られる場合、長期金利の水準が(例えば)現在よりも低い水準で、安定的に留まる可能性もあるでしょう。なるのは、政策金利がゼロにまで下がった後でしょうから、しばらく時間がかかると見られます。株式は?一方、株価は、空前の自社株買いという「ファイナンシャル・エンジニアリング」によって支えられています。(FRB)の資金循環統計(Z.1)で見てみます。Managementデータは2019年6月30日時点で取得可能な最新のものを掲載。リーマン・ショック後の最悪期を脱した2009年第2四半期以降、米国の非金融企業は、約3.6兆ドルの米国株式(自社株を含む)を「買い越し」ています。これに続くのはETFによる約1.7兆ドルの「買い越し」、その次は投資信託による0.1兆ドルの「買い越し」で、その他の主体(=家計や年金、海外など)はすべて「売り越し」です。(「生株」ではなくファンド経由で)買っているわけです。「売り越し」と計算されます。米国の株式市場では、米国企業が唯一の株式の買い手になっているのです。いうよりも、企業による株式の削減という、かなり特殊な)需給によって説明される部分が大きいと言えるでしょう。Managementデータは2019年8月19日時点で取得可能な最新のものを掲載。これからも株価が上昇を続けるためには、1実体経済が拡大するか、2企業が借り入れを増やし続けなければなりません。1景気は「米中対立の長期化」を含めて鈍化の方向です。社債の半分超が(投資適格債券の)最低格付けであるトリプルBBB格になっており、量的にも質的にも「債務の膨張は限界が近い」と考えるほうが自然かもしれません。ここでのポイントは、株価の上昇を支えているのは、低金利(=債券価格の上昇)かもしれないということでしょう。株式と債券、どちらか一方の価格下落を見込む場合、両方の下落を心配すべきかもしれません(→最終回に続く)。Marketsで金融・経済を知る詳しくはこちらJ.P.モルガンは、JPモルガン・チェース・アンド・カンパニーおよびその各国子会社または関連会社のマーケティングネームです。J.P.モルガン・アセット・マネジメントは、JPモルガン・チェース・アンド・カンパニーおよび世界の関連会社の資産運用ビジネスのブランドです。ホームページは、日本の居住者の利用に供する目的で作成されたもので、その他の国の居住者を対象とするものではありません。当ホームページは、弊社に関する情報のほか、証券投資一般等に関する情報提供を目的としたものであり、証券投資につき、勧誘を目的としたものではありません。当ホームページは、弊社が信頼性が高いとみなす情報等に基づいて作成しておりますが、その正確さを保証するものではなく、当ホームページに記載された情報を使用することにより被った損害を補償するものではありません。当ホームページに記載された意見・見通しは表記時点での弊社の判断を反映したものであり、今後変更されることがあります。弊社ないしは弊社グループ会社又はそれらの従業員は当ホームページで言及している有価証券を保有している場合があります。投資信託は、株式及び公社債等値動きのある証券(外国証券には為替リスクもあります)に投資しますので、基準価額は変動します。したがって元本が保証されているものではありません。投資信託は、預金保険の対象ではありません。保護の対象ではありません。投資信託は、金融機関の預金と異なり、元本および利息の保証はありません。投資した資産の価値の減少を含むリスクは、投資信託をご購入のお客さまが負います。過去の運用成績は将来の運用結果を保証するものではありません。投資信託の取得のお申し込みの際は投資信託説明書(交付目論見書)をお渡ししますので必ず内容をご確認のうえ、最終的な投資判断は、お客さまご自身の判断でなさるようお願いいたします。