この強力な金融緩和の枠組みは、2%の「物価安定の目標」をできるだけ早期に実現するという強く明確なコミットメントと、大規模な国債買入れによる長期金利の押し下げという2つの柱から構成されています。この政策は、当時の経済情勢の追い風などもあり、大きな効果を発揮しました。イールドカーブ全般にわたって名目金利が大きく低下し、短期金利のゼロ金利制約のもとでも緩和余地が残っていた長期金利に強力な働きかけを実現しました。デフレ継続に対する懸念が払拭されていくもとで、予想インフレ率も上昇し、短期・長期の実質金利は自然利子率を大きく下回る水準まで低下しました。この結果、景気が大きく改善するとともに、インフレ率の水準は切り上がり、約15年振りにデフレではない状況が実現しました。グローバル金融危機以降、多くの先進国で、軒並みインフレ率が低下する中、日本のみ、インフレ率が上昇しているという事実は、この間の金融政策に大きな効果があったことを物語っています(図表3)。インフレ率が上昇してきたとはいえ、足もとでも1%を下回っており、低インフレ環境はなお続いています。この点、日本の場合、強力な金融緩和が、実質金利の引き下げを介して需要を喚起するという波及経路は、当初の目論見どおり、しっかりと働いています。問題は、需要不足が解消しても、低インフレの克服に時間を要しているという事実です。(3)物価上昇に時間を要している背景このように、物価の上昇に時間を要していることについて、日本銀行では、「ショックに対する予想インフレ率の脆弱性」と、「構造的な要因」の2つが影響していると考えています。導入後、予想インフレ率は上昇し始めましたが、こうした動きは、2014年夏頃には頭打ちとなり、その後、低下に転じています。これには、原油価格の大幅下落などを受けたインフレ率の急低下が大きく影響しています。2014年時点の日本経済は、それまでのデフレ均衡から新たな均衡へのリアンカリングの途上にあったと考えられます。アンカリングが実現する前の予想インフレ率は、ショックに対して脆弱ですが、この重要な時期に大きな負の価格ショックに見舞われ、予想インフレ率の上昇が止まってしまったことは、日本経済にとって不運な出来事でありました2。原油価格が上昇に転じた2016年以降もインフレ率の上昇ペースはなお緩慢であり、その原因を過去の価格ショックのみに帰することはできません。した最近の状況を説明しうる、より構造的な面に焦点を当てた仮説をいくつか指摘したいと思います。導入により、この先もデフレが続くという過度な悲観は払拭されましたが、過去の長期にわたる低成長や低インフレの経験は、人々の考え方や行動様式に染みついており、物価はなかなか上がらない、という見方が根強く残っています。この点、最近では、家計の予想インフレは、人々の長期にわたる経験に基づき形成される部分が大きいことを示唆する分析が増えています。日本では、かつての高めのインフレ率を経験した年齢層に比べ、低インフレやデフレの経験しかない若い世代ほど、予想インフレ率は低めになっています3。Cost)を抑制するメカニズムが強く働いているというものです。日本では、失業率が2%台半ばまで低下するなど、労働需給の引き締まりが顕著ですが、正社員の賃金の伸びは緩やかなものにとどまっています。この点については、デフレのもとで、長期にわたり厳しい雇用環境を経験してきたことが、労使ともに、目先の賃上げよりも長期的な雇用の安定を優先するという行動様式に結び付いている可能性もあります4。実際、正社員の所定内給与の伸び率は1%を下回っていますが、より柔軟な雇用調整が可能なパート労働者の賃金の伸び率は2%を上回っています。ここでも、労働コストの上昇を生産性の向上によって吸収することを通じて、単位労働コストを抑制するメカニズムが作動しています。この点、最近のデジタル技術を用いたIT投資は、労働との代替性が高く、実質賃金の上昇を抑制する方向に働いているかもしれません(図表4)。以上2つの仮説について説明しましたが、実際には、このほかの要因、例えばグローバル化の進展などの影響を含め、様々な要因が相互に絡み合って物価に作用していると考えられます。物価は上がりにくいという家計の信念が強いもとでは、企業は、値上げによる顧客離れをおそれ、単位労働コストやマークアップの抑制により力を注ぐ可能性があります。いずれにせよ、日本では、様々な要因により、フィリップス曲線はフラット化しており、予想インフレ率の引き上げによる上方シフトにも時間を要しています。した経験は、先進各国で議論されている「失われたインフレ」を説明する手掛かりにもなるのではないか、と思います。米欧のグローバル金融危機後の厳しい景気後退や、その後の低成長・低インフレの継続という経験は、日本のデフレの経験と同様、各国の家計・企業の考え方や行動様式に影響を与えている可能性があります。デジタル化やグローバル化の進展も、先進国に共通する現象です。(2018)「日本におけるインフレ予想のアンカー:ラーニング・アプローチ」、日本銀行ワーキングペーパーシリーズ、No.18-J-1.を参照。