すると、検討すべき話が三つあることになります。変化がどうして起こるのかで決まってきます。変化は俎上の経済システムに属する金鉱掘りたちの活動収益が上がる場合にしか起きない、としましょう。いうのも、新しい黄金はだれかの所得として溜まるからです。増加が、当期支出をまかなうために政府がお金を刷って生じた場合も、まったく同じ条件があてはまります。この場合にも、新しいお金はだれかの所得となって計上されます。完全に吸収するほどの高さでは続きません。お金の一部は抜け出して、証券などの資産を買おうとします。刺激されて上昇します。上昇に対応したものです。一段進めば、この例もこれに代わる例と同じことになります。新しいお金が一次的には銀行システムの融資条件緩和からしかこない場合ということです。それにより、だれかが銀行に負債や債券を売って、新しい現金を手に入れられるようになるわけです。後者の場合が典型だと思って大丈夫でしょう。変えることで、新しい均衡をもたらします。現金仕分けは、投資が金利削減にどう反応するか、そして所得が投資増にどう反応するかで決まります1。増減に等しくなるような規模でなくてはならない、ということになります。対する比率なのかは、必ずしも明示されていません。私は、後者にすべきだと提案します。お金の所得速度だとすると、以下のようになります。一定と想定しなくてもかまいません。その値は、銀行と産業の組織の特徴によりますし、ちがう階級間の所得分配や、手元で現金を遊ばせておく実質費用にも左右されます。ほとんど定数だと考えていいでしょう。関係という問題があります。ついて、唯一の納得できる説明は、金利の将来方向が不確実なことなのだ、と説明しました。水準から見て、当てにされている確率計算を考慮すると、現状どのくらいずれているか、ということなのです。増えると考えるべき理由が二つあります。下がれば常に市場金利は「安全」水準に比べて下がり、したがって非流動性リスクを高めます。下がればすべて、非流動性からくる当期の稼ぎが減ります。これは資本勘定についての損失リスクを相殺するための、一種の保険料として存在しており、その金額は古い金利と新しい金利の二乗の差に等しくなります。長期負債金利が4%だとします。すると確率的なバランスから見て、長期金利が年間でそれ自身の4%以上の速度(つまり年率0.16%以上)で上がらない限り、流動性を犠牲にしたほうがいいということになります。金利がすでに2%でしかなかったら、そこから得られる金利収入で相殺できるのは、年率0.04パーセントの上昇だけということになります。実はこれこそ、金利がとても低い水準に下がる最大の障害かもしれません。将来に経験することが過去のものから大幅に変わると信ずべき理由があると思われない限り、長期金利が(たとえば)2%だと、希望よりは恐れるもののほうが大きくなり、しかもそれに対する利息収入は、恐れのごくわずかしか相殺できないのです。すると、金利というのがとても心理的な現象だというのは明らかです。実際、第5巻で見ますがそれが完全雇用に対応する水準以下では均衡できないことがわかります。多くの現金量を吸収することになるからです。完全雇用に対応する以上の利率だと、長期市場金利は現在の金融当局の政策だけでなく、その将来政策に対する市場の期待にも依存します。短期金利なら、金融当局は簡単にコントロールできます。政策が近い将来に大きく変わることはない、という確信を作り出すのはむずかしくないし、目下の収益率に比べれば、考えられる損失は小さいからです(ただしそれがゼロに近づいているときは別です)。長期金利のほうは、将来の金融政策についての過去の経験と現在の期待から、代表的な見解により「安全でない」と見なされる水準に下がってしまったら、もっと御しがたいものとなりかねません。国際的な金本位制を採用した国では、金利が他の国より低いと、それは当然ながら安心度が低いのだと見なされます。国際金本位制に属する他の国に見られる、最高の金利(リスク調整後で最高)にあわせて国内金利を引っ張り上げたら、国内の完全雇用と整合した金利よりずっと高くなるかもしれません。世論が実験的だと思う金融政策や、すぐに変わりそうだと思われる経済政策は、長期金利を大きく引き下げるという狙いに失敗しかねません。一定の水準以下になったら、ほとんど無制限に増え続けがちだからです。同じ政策はそれが世論に対して、まともなもので実行可能で公共の利益にかなうものだと思われ、さらに強い意志に根ざしていて、しかも更迭されそうにない当局が推進していれば、あっさり成功するかもしれません。金利というのは、きわめて心理的というよりは、きわめて因習的な現象なのだ、と言うほうが正確なのかもしれません。その実際の値は、その値が何であると期待されるか、という世間一般の見方に大きく支配されるからです。十分な確信をもって耐久性があるとして受け容れられる金利は、どんな水準だろうと耐久性があります。変化する社会にありがちな、様々な理由による変動が、平常と予想される値のまわりで生じることにはなりますが。急速に増えているとき、金利は上昇し、その逆も成り立ちます。完全雇用には致命的に高すぎる水準で何十年も上下動するかもしれません――特に金利が自己調節的だと一般に思われていて、因習によって確立している水準が、因習よりずっと強い客観的な根拠を持つと信じられているときには、、雇用が最適水準を実現できないのは金利の幅が不適切なままだからだ、とは世間も政府もまったく思わないことでしょう。有効需要を、完全雇用実現に足るだけの高い水準に保つ際の困難が、そろそろおわかりいただけたでしょうか。それは因習的で比較的安定した長期金利と、気まぐれでとても不安定な資本の限界効率との組み合わせから生じるのです。元気の出る考察で、それなりの安心を得たいのであれば、以下のような話に希望を見いだすしかありません。因習というのはまさにしっかりした知識に根ざしていないが故に、それは金融当局によるちょっとした頑固さと目的の一貫性に対しては、そんなに強い抵抗を見せないのです。少々の金利低下には、世論はすぐに慣れます。将来についての因習的な期待も、それに応じて変わるでしょう。なれば、さらなる金利変動への用意が調います。イギリスが金本位制を捨てると長期金利が下がったのは、この興味深い一例です――大きな金利変動は、一連の不連続なジャンプで実現されました。これは世間の流動性関数が、それぞれの金利低下に慣れていって、ニュースや当局の政策に見られる新しいインセンティブへの対応準備ができたことから生じたものなのです。セクションIII以上をまとめると、期待がどんな状態にあっても、人々の心の中には取引動機や用心動機で必要な以上に現金を持ちたいという潜在力があって、それが実際に現金保有としてどのように実現されるかは、金融当局が現金を創造したがる条件に依存する、ということです。まとめているのはこの潜在力なのです。他の条件が同じなら、金融当局が創るお金の量に対応して金利は確定されます。厳密には、各種の期間の負債に応じた、金利の複合物が確定されます。経済システムの他のどんな要因だって、独立して取り出したら同じこと(訳注:なんらかの金利の複合物が決まること)が言えます。この分析が役に立ったり意味を持ったりするのは、お金の量の変化と金利変化との間に、何か特に直接的なつながりや意図的なつながりがある場合だけです。そんな特別なつながりを想定できるのは、全般的に言えば、銀行システムと金融当局はお金や債権の取引者であって、資産や消費財の取引者ではないからです。金融当局があらゆる満期期間の負債を、指定の金利条件で双方向に売買する気があれば、そして様々なリスク度合いの負債を売買する気があればなおさら、複合的な金利とお金の量との間の関係は直接的なものとなります。複合金利は、単に銀行システムが負債を売買したがる条件の表現となります。お金の量は、市場利率で示される条件で負債と引き替えに現金を手放すよりも――関連する条件をすべて考慮した上で――流動性のある現金を手元に置きたいという個人の懐に落ち着く量、ということになります。中央銀行が今のように、短期国債を一つの公定歩合で売買するというのではなく、あらゆる満期期間の優良証券を表示価格で売買するという複雑なオファーこそが、金融管理技術において実施できる、最も重要な実務上の改善となります。今日では、実際の慣行で見ると、銀行システムの定めた負債価格が市場でどこまで「有効」か、つまりそれがどこまで実際の市場価格を左右しているかは、その銀行システムごとにちがうようです。ときには、一方向では逆方向よりも価格が有効です。銀行システムは負債をある価格で買ったりはしますが、売るときにはディーラーの儲け分を上乗せしただけの価格で売るとは限らない、ということです。公開市場操作があれば、双方向でその価格が有効になってはいけない理由はないはずです。金融当局は一般に、あらゆる満期期間の負債を平等に売買したがるわけではありません。ここから生じる、もっと重要な制約があります。これまた、別にそうしなければならない理由はありません。した制約が効いてくると、金利とお金の量との相関の直接性は、それに応じて変わってきます。イギリスでは意図的なコントロールの分野は広がっているようです。この理論を個別ケースにあてはめようとするなら、金融当局が実際に使う手法の特徴も考慮しなくてはいけません。金融当局が短期債しか売買しないなら、短期債の実績と見込みの価格が、もっと満期期間の長い負債に与える影響がどんなものかを考えなくてはいけません。金融当局は、様々な期間やリスクを持つ負債の複合的な金利を何か決めようとするとき、ある程度の制約を受けるのです。これは以下のようにまとめられます。(1)金融当局自身の慣行として、ある種の負債については取引意欲を制限することで生じる制限があります。(2)上で論じたような理由から、金利がある程度まで下がると、流動性選好が実質的に絶対的になってしまうかもしれません。負債の金利があまりに低すぎると、ほとんど全員がむしろ現金のほうがいいと思うようになるのです。なると金融当局は、金利に対する実効支配を失ったことになります。した限られた例は、将来には現実的な重要性を持つようになりますが、過去にそれが起こった例は寡聞にして知りません。実際、ほとんどの金融当局は長期負債を決然と取引したがらないために、これを試す機会はあまりありません。そんな状況が生じたとしたら、金融当局自身が銀行システムから、ほとんど金利ゼロで無限に借り入れができることになります。(3)流動性関数が、どちらかの方向で完全に平らになってしまい、金利安定性が完全に崩壊したきわめて衝撃的な例は、きわめて異常な状況で起こりました。ロシアと中央ヨーロッパでは、戦後に通貨危機、または通貨からの逃避が起こり、現金だろうと負債だろうと、どんな条件をつけてもだれも手持ち分を保持したがらない状況となりました。高く上昇する金利ですら、資本(特に流動性のある財の在庫)の限界効率に追いつけませんでした。その資本は、お金の価値がますます大幅に下がるという期待に影響されていたのです。年の一時期に逆の危機がおきました――金融危機または破産の危機で、だれも手持ち現金をまともな条件で手放すよう促せなくなったのです。論じた困難があります。これはある数字以下に実効金利を引き下げるのが困難だというものです。これは、低金利時代には重要となるかもしれません。借り手と最終的な貸し手とを引き合わせる仲介コストと、純粋な利率以上に貸し手が必要とするリスクの分、特にモラルリスク分です。純粋金利が下がっても、手数料やリスク分が並行して下がるわけではありません。一般の借り手が支払う金利は、純粋金利よりも下がり方が遅く、既存の銀行や金融機関のやり方では、何らかの下限以下には引き下げられないかもしれないのです。これはモラルリスクの推定分が目に見えるほどなら、特に重要になります。いうと、貸し手から見て借り手が正直かどうか疑念がある、というのがリスクの原因なら、借り手のほうは不正直になる意図などなくても、その結果として生じる高い融資金利を相殺するためにできることは何もないからです。これは、手数料が重くなる短期融資(たとえば銀行融資)の場合にも重要です。パーセントの手数料を課したりします。セクションIVこれは第21章に入るべき内容を先取りしてしまうことになりますが、この段階で上の話と貨幣数量説との関係を示しておくのも一興でしょう。抱え込み性向(と言ってよければですが)は、均衡で常にゼロになります。起こるはずの変化と等しくなるところまで所得が変動します。