今年の世界経済は散々であった。人々の関心は来年の経済情勢に移っている。各国の政府・中央銀行が金融緩和と積極財政に転換しており、この効果を見極めたいと皆の者が思っている。オバマ政権が発足する米国の経済の動向は注目を集めている。今回のようなバブル崩壊による経済不調の場合は、政府の需要創出政策の効果が限定的である。この理由は投資が簡単には上向かないことである。消費は需要項目としては最大であるが、変動率は比較的小さい(自動車などの売上不振は目につきやすいが、全体では所得に対する消費の割合はそんなに急激には減少しない)。投資額の変動は激しく経済の好不調を大きく左右する。バブル崩壊の後には長い経済の低迷が待っている。筆者はこの原因を「負け組」から「勝ち組」への大きな所得移転と考えている。この移転された巨額の所得が実体経済に還流されず金融機関で凍り付いている。これによって現在と将来の有効需要にポッカリと穴が空いているのである。「負け組」と「勝ち組」の説明は08/12/1(第550号)「デフレ発生のメカニズム」で行った。メディアや世間の関心は現実に起っている経済の混乱に向く。金融危機や経済のマイナス成長、そして大企業の倒産や労働者の失業などである。これらに対して各国の政府・中央銀行は金融緩和や財政出動などの対策を講じる。これらの対策の方向は正しく間違っていない。各国の政府は経済対策を行うが、ポッカリ穴が空いた需要の不足額に比べ対策の規模はどうしても小さくなる。日本の土地バブル崩壊の時にはGDP比で20%あった設備投資が5%、つまり年間25兆円も減少したのである。これ以外では住宅投資もかなり減少し、消費も徐々に減少を開始した。日本のバブル崩壊後の経済対策は大きかったと言われるが、決して十分なものではなかったのである。各国政府は経済対策を行うが、財政支出する割には効果は小さい。効果が上がる前に税収が激減するため、財政赤字は莫大なものになる。このよう財政状況を見て、ケインズ政策は有効性を失ったのではないかという声が大きくなる。これはバブル経済における「負け組」から「勝ち組」への所得移転が、極めて大きかったことが理解されないからである。古典派(または新古典派)の御都合主義の経済理論では、「勝ち組」の金融資産が増えれば金利が低下するから貯蓄が減り投資が増えることになっている。自然に問題は解決することになる。ケインズ理論では金利が低下しても一定以下には低下することはなく、また需要が不足する場合には投資が増えないと説明する。いわゆる「流動性のわな」ということになる(古典派の理論は論外であるが、筆者は「流動性のわな」にもちょっと異論がある。物価の下落があるため実質金利が高止まりすることや、不動産価格の下落が続くことが投資にブレーキを掛けている面があると考える)。古典派(または新古典派)の理論によれば、物の値段、特に住宅価格が大幅に下落しているのだから、住宅の需要が増えて良いはずである。失業しても賃金を切り下げれば誰でも職に就けることになっている。実際にはこのような事は起っていない。古典派(または新古典派)の経済理論が、現実離れしばかげているかが分る。筆者は、必要な需要を創出するための財政支出の規模(財政の赤字額と言って良い)は、「勝ち組」に所得移転され金融機関で凍り付いている金融資産の額に匹敵すると考えている。これだけ巨額になった凍り付いた金融資産に匹敵する規模の経済対策を行うような勇気を持った政府はないと思われる。日本のバブル崩壊の場合には不足する需要をある程度海外に求められたが、今回は世界同時不況ということで各国ともこれが難しい。凍り付いた金融資産の増加額を正確に見積もることは難しい。筆者は日本のバブル崩壊のケースではマネーサプライ(M2)の増加額が参考になることを示した(04/10/4(第361号)「日本経済のデフレ体質の分析(その1)」を参照)。日本の場合は、マネーサプライはM2ではなく、M2に郵便貯金などを加えたM3がより適切であることも述べた。筆者は米国なども経済バブルの生成過程でマネーサプライ残高が増えていると推察している。ところで凍り付いた金融資産の額の見積る方法は各国で少し異なると考える。日本の場合はM2やM3で良いと思われるが、米国などは事実上元本が保証されているMMFなども加えることがより適切と考える。筆者は、凍り付いた金融資産の生成過程も各国によって異なると見ている。日本の場合は、地価がべらぼうに高いことを反映しやはり土地の売却代金が大きかったと考える。日本では列島改造時代が終わっても、土地バブル崩壊までの長い間「土地神話」が続き、この売却代金によって金融資産が着実に増えたのである。米国の場合は、不動産バブルに加え、株式のバブルが大きかったのではないかと筆者は見ている。米国の株価はクリントン時代からほぼ一貫して上昇してきたのである。自社株買いや、時にはM&Aが行われると言って株価が暴騰したりした。このような高値で株式を処分して得られた所得のかなりの部分が凍り付いて行ったのである。企業経営者はストックオプションによって法外な所得を得ている。これも高株価でかなり嵩上げされたものになった。このような収入の大半は安全な金融資産に替わっている可能性が高い。高株価が金融資産を増やし、この資金が市場に還流し、さらなる高株価を生むというメカニズムが出来上がっていたのである(投資銀行やヘッジファンドにこの資金が流れた)。ところがこのような資産売却で得られる資金の流れを正しく把握する仕組みが各国ともにないのである。世界的にフローの所得、つまりGDPを算出するための統計制度は整備されている。今日、世界的に標準になっているのは93SNAである。これにはストックの取引に伴う所得は無視されている。各国の政府や中央銀行は、フローの所得の成長率や物価の上昇率には神経を尖らせているが、資産取引にはほとんど関心がない。資産価格が異常に上昇しても、「景気が良いのであろう」という程度の認識しかなかった。価格が超高値で、しかも活発に資産が売買されれば、膨大な資金が動き大きな売却代金が発生するのである。筆者は米国民の貯蓄率がほとんどゼロという話は間違いと考えている。93SNAによる国民経済計算では、貯蓄が所得から消費や税を差引いた残差として捉えられている。この所得には資産の売却による所得が含まれていない。ところが資産売却代金のうち消費に回ったものは消費に加算されているはずである。これでは国民経済計算上で、どうしても貯蓄率が小さく算出されるのである。したがってこのような算出方法では、資産の売買が活発化すればどんどん貯蓄率が低下することになる。だいたい米国国民の貯蓄がゼロなら、米国でバブルが起るはずがないのである。バブル生成過程において、資産売却代金からの貯蓄を加味すれば、真の米国の貯蓄率はかなり大きかったと見るべきと考える。現行の統計制度では資産売却に伴う所得を把握することは事実上不可能である。ネットの数値はなんとか分るが、グロスの数値が公表されていないのである。筆者も日本の土地の売却代金を調べたことがあるが、家計から政府や法人企業に売ったものは分るが、家計から家計に売った土地代金は相殺されており、正確な土地売却に伴う所得が分らないのである。同様に法人企業から家計に売ったものも相殺されていると考える。日本のバブル経済をよく研究していたはずのグリーンスパン前FRB議長が、「資産価格高騰によるバブルに対して甘かった」と反省している。グリーンスパンは米国の株価上昇に対して「根拠なき熱狂」と警告を発してきた人物である。このようなFRB議長でさえ不明を認めているのである。資産取引が活発化し、資産価格が適正価格を超えた場合の経済への影響を正しく把握していた者などいなかったである。バブルが崩壊したら金融機関が大きな不良債権を抱える心配があるといった程度であった。これも世界中が資産バブルを甘く見ていたからである。筆者は、バブル崩壊に伴うデフレ経済を克服するために必要な財政の役目に注目している。端的に言えばどの程度の財政赤字が必要かということである。前述の通り筆者は、バブル生成過程で生まれ凍り付いた金融資産の額に匹敵する財政の赤字が必要と思っている。この数値を把握するための統計制度の整備をしなければならないと考える。今年は今週号が最後であり、新年は1月12日号からである。それでは皆様良いお年を。日頃忙しいビジネスマンへのオンラインマガジン。