債券王ことダブルライン・キャピタルのジェフリー・ガンドラック氏が、昨日のFOMC前にCNBCのインタビューを受けている。ここでは、金融政策・景気に関する部分を紹介する。私はFRBは利下げすべきでないと思うが、現実には利下げするだろう。債券市場が完全な青信号を示し、そうするようにプレッシャーがかかっているからだ。ガンドラック氏がCNBCで、昨日のFOMC前に結果を予想していた。インフレはすでにFRBの物価目標近辺にあり、名目GDPは4%程度、データも市場も悪化していない。した状況の中で保険的利下げをする理由はないとガンドラック氏は主張する。変わるFRBガンドラック氏は、FRBの政策に一貫性が見られない点を厳しく批判している。FRBはいったん立ち止まり、政策の枠組みを確立すべきと注文をつける。「ジェローム・パウエルFRB議長は記者会見の度に6週間前と違うことを話している。・・・問題なのは、誰も(前回議長が用いた)『サイクル中期の調整』という言葉の意味がわからないことだ。・・・議長は本当に、10年間景気が拡大しイールド・カーブが長短逆転した後に経済がサイクル中期にあると信じているのか?・・・あるいは、議長がサイクル中期と言ったのは、金融引き締めの中期という意味なのか。時間とともにコロコロと変わるロジックにいら立っているのだ。これは決して軽い話ではない。FRBの説明に一貫性がなければ、さまざまな市場期待へのアンカーを弱めることにつながりかねない。なれば、インフレも金利も中央銀行のコントロールを離れてしまうかもしれない。短期金利急騰で「QEライト」へ実際、それに似た現象が今週初めの短期金融市場で起こっている。ガンドラック氏は、短期金利急騰からQE再開を予想した理由を説明した。レポ市場で十分な準備預金がないため、昨日オーバーナイト金利が急騰した。FRBがレポのオペをする直前には一時10%に迫った。ここで起こりうることは私がQEライトと呼ぶ量的緩和を開始することだ。システム中の超過準備を増やすために、FRBのバランスシートを貨幣の伸びに沿って増やすアイデアだ。ガンドラック氏が予想する「QEライト」とは本格的なQEのことではない。現在進んでいる見えない量的引き締めを中和する施策のことだ。成長する経済では経済の拡大にともない貨幣需要が発生する。米ドルは世界中で使われる通貨であるため、この貨幣需要はなおさら大きくなる。この需要に応えるため、FRBは貨幣を発行する。この時、FRBがバランスシートを一定に保ってしまうと貨幣を発行した分だけ準備預金が減ってしまう。量的引き締めのような現象が起こり、これが市場の流動性に影響を及ぼす。この弊害を中和するには、貨幣の発行量を増やした分だけバランスシートの拡大を許せばいい。ガンドラック氏が言うQEライトとはこうしたアイデアの施策だ。ガンドラック氏は、今回の短期金利急騰の深刻度を尋ねられると、こう答えている。「短期金利が短時間でもFRBの制御を外れるのは問題だ。リーマン・ブラザーズの周辺で起こった先例を見ればなおさらだが、今それが起こる気配は全くない。問題なのは、系に流動性を供給する十分な準備預金が存在しないことなんだ。世界金融危機の前にFRBがやっていたのは私がQEライトと呼ぶものなんだ。本格的なQEに回帰するかどうかは別として、QEライトの説得力は高そうだ。選挙前の景気後退入り確率高まる経済データは少し改善したが、すべて、景気後退指標を勘案すると、2020年の選挙前に景気後退入りする確率は増えている。ガンドラック氏は米景気について従前からの弱気見通しを継続した。その上でいくつか景気後退と関係する指標について解説している。ポピュラーなのはなんといってもイールド・カーブの長短逆転だろう。近づくと、カーブはスティープになるものなんだ。FRBがついに後手に回っていることを理解し、利下げ幅を拡大せざるをえなくなるためだ。」ガンドラック氏は、市場がすでに長短逆転を消化しスティープ化に向かうと言いたいのだ。そのためには短期金利の低下と長期金利の上昇が起こるのだろう。イールド・カーブのスティープ化が景気後退の合図ガンドラック氏は先日のウェブキャストで長期金利底入れを予想していた。利下げの中で長期金利は上昇するのか。「FRBが利下げしても、長期金利が下がるとは限らない。過去を見るとQEは実際には長期金利上昇と相関がある。これはこの10年多くのアナリストにとって謎だった。私は、市場がQEを経済刺激策と見て、長期金利が上昇するのだと考えている。利下げによって将来の景気回復期待が高まり、長期金利が上昇するという見方だ。これが正しいなら、今後FRBが利下げするにつれ、短期・長期の両側の要因でスティープ化が進むことになる。ガンドラック氏は、長期金利底入れを予想する背景を話している。「理由はともかく、長期金利が今年の底を打ったと言った理由は、主に8月に底を打ったように見えたからだ。一種のパニック、一方的な動き、永遠に走り続ける貨物列車といった感覚だった。bpで底を打った時に感じたのとまったく同じだった。最後は債券王の勘が決めてになったのかもしれない。消費者心理は最後に打ち上がるガンドラック氏は、景気後退の指標として最も重視する指標として現在と将来に対する消費者心理を挙げている。「景気後退の前に毎回起こる確度の高いパターンは、まず消費者が将来について悪く感じる。・・・これはかなり前から始まった。・・・そして起こるのが、消費者が将来について悲観的なまま、現在に対する姿勢も悪化していく。これが始まったところだ。」この指摘は多くの人のイメージと反するのではないか。現在の米経済は消費支出が支えているという見方が大方だからだ。ガンドラック氏はこれについても暗い解釈を用意していた。消費支出に対する消費者の態度は、景気後退入りの直前にとても強くなることで悪名高い。Capitalのハワード・マークス氏のUCLA対談の第2弾、金利の先行きについて。この対談は市場が金利上昇に怯え始めた10月に行われたものだが、当時の市場心理が現れていて面白い。Morganの佐々木融氏が、今四半期111-112円台までのドル高円安を予想した。高まりを理由に挙げている。キャリー・トレードの積み上がりと10連休の為替相場FRBが市場の混乱に震え上がりブレーキを踏み始めるとともに、いわゆるキャリー・トレードが復活している。低金利通貨で調達し高金利通貨の資産に投資する同トレードは《リスク・オンの円安》を生み出す主因だ。モルガン・スタンレー:企業収益にアップサイドなし弱気予想を続けてきた米モルガン・スタンレーが、米市場を牽引してきたグロース株にまで引導を渡している。ともに見通しは明るくないという。Kocherlakota前ミネアポリス連銀総裁が、「新フィッシャー主義」と呼ばれるインフレ誘導策を批判している。根拠のない考えと批判し、利上げの主張に反対している。記事またはコラムは、筆者の個人的見解に基づくものです。記事またはコラムに書かれた情報は、商用目的ではありません。記事またはコラムは投資勧誘を行うためのものではなく、投資の意思決定のために使うのには適しません。アドバイスを行うものではありません。浜町SCIは一定の信頼性を維持するための合理的な範囲で努力していますが、完全なものではありません。その他利用規約をご覧ください。