Ejerboligmarkedet og dansk realkredit - PDF\nDownload "Ejerboligmarkedet og dansk realkredit"\n1 HD (FR) studiet Afgangsprojekt forår 2013 Afleveringsdato 13. maj 2013 Forfatter: Vejleder: Karsten Poul Jørgensen Afgangsprojekt, HD Finansiel Rådgivning Forår 2013 Handelshøjskolen i København\n2 Indholdsfortegnelse 1 Introduktion Indledning Emneformulering Afgrænsning Struktur og metode Boligmarkedet Boligmarkedet generelt Ejerboligmarkedet Ejerboligen som vare Ejerboligen som dualt gode Markedet Ejerboligprisudviklingen i historisk perspektiv Prisdannelsen på ejerboligmarkedet Teoretisk prisdannelse på ejerboligmarkedet Kort sigt: Lang sigt: Udbuddet Tobins Q Efterspørgsel Fundamentals Disponibel realindkomst Beskæftigelsen og ledigheden Boligforbrugets andel af samlet forbrug Byggeomkostninger Usercost for ejerboliger Renteomkostninger på realkreditlån Boligskatter Afskrivninger Afkastkrav Demografi Bobler Boligudgifter og Boligomkostninger Boligudgifter Boligomkostninger / Usercost Prisstigningerne fra år Renteudviklingen Variabel kontra fast rente Disponibel realindkomst Forventede boligpriser Boligbeholdning Afdragsfrihed - afdragsraten Realkreditbelåning i Danmark Moderne realkredit Ændringer i realkreditsektoren i Betydning af realkreditændringerne i Ændringer i de enkelte institutter:\n3 Fordeling på låntyper Markedsfordeling Påvirkning af ejerboligpris ved hjælp af tese Følsomhedsberegninger Boligudgift og usercost betragtninger Nye lånevilkår og Nationalbankens betragtninger Konklusion Kildekritik Litteraturliste Introduktion 1.1. Indledning Det danske boligmarked er på mange måder et spejl, af hvordan den danske økonomi har det. Går det godt for det danske boligmarked, går det også godt for den danske økonomi, og omvendt. Priserne for ejerboliger, bevæger sig overvejende i takt med konjunkturudsvingene i Danmark. Udviklingen på boligmarkedet påvirker bygge- og anlægssektoren, samt husholdningernes formue, og derigennem både ledigheden og privatforbruget. En stabil udvikling på ejerboligmarkedet, er derfor ønskeligt for ethvert land. Boligmarkedets prisudvikling, er dog et resultat af mange forskellige påvirkninger fra økonomien. Boligmarkedet er et komplekst marked, hvor først og fremmest økonomiske nøgletal spiller ind, men også psykologien i markedet siges at have en påvirkning af priserne. Et væsentligt parameter for boligpriserne i Danmark, er at man som boligkøber kan få finansieret sin bolig, på rimelige og stabile vilkår via et realkreditinstitut. Dette har danskerne også igennem mange år, været vant til at kunne. Men efter finanskrisen og de store prisfald på ejerboligmarkedet, er sektoren blevet mødt med krav som gør det dyrere at drive realkreditinstitut. Desuden er der kommet øget fokus på risikoen ved danskernes lånesammensætning, og den potentielle risiko for stabiliteten i systemet ved hhv. boligkriser og rentestigninger. Senest har vi set Nationalbankdirektør Lars Rohde, tale i store vendinger i sit indlæg ved Realkreditforeningens årsmøde d. 9. april Her peger han dels på den øgede kreditrisiko, som udbredelsen af afdragsfrie rentetilpasningslån har 1 2\n4 medført, men også på den refinansieringsrisiko, som udbredelsen har bragt med sig for institutterne. Han opfordrer realkreditinstitutterne til at polstre sig, og gøre sig mere robuste overfor tab, således at systemet ikke trues. Han peger desuden på, at en simpel løsning for sektoren, ville være at gøre långivningen lidt mere konservativ, og f.eks. begrænse optagelsen af rentetilpasningslån og afdragsfrihed, til en lavere belåningsprocent end i dag. Det kan ske helt frivilligt, og uden at der nødvendigvis er et lovkrav om det siger han i sit indlæg. Der er altså et tydeligt pres fra Nationalbanken, for at kreditinstitutterne skal tilpasse sig situationen. Ser vi på realkreditsektoren over det seneste år, er der da også sket en del ændringer i sektoren. Nogle realkreditinstitutter, har hævet deres priser, og andre har samtidig lagt restriktioner på långivningen. I min opgave vil jeg dels se på prisdannelsen på ejerboligmarkedet, og hvilke faktorer der påvirker ejerboligpriserne i den ene eller den anden retning. Endvidere vil jeg se på hvordan man kan forklare prisudviklingen op igennem 0 erne, hvor prisudviklingen har haft markante udsving. Jeg vil kortlægge hvordan og hvor meget, de forskellige institutter har ændret deres priser og vilkår i løbet af Herefter vil jeg se på hvordan og hvor meget, institutternes ændrede priser og vilkår, kan siges at have påvirket ejerboligpriserne. Min motivation for at vælge dette emne, er således dels et ønske om at undersøge bevægelsen på realkredit lånemarkedet, og dels at få klarlagt hvad ændringerne vil betyde for ejerboligpriserne Emneformulering Denne afhandling tager udgangspunkt i, at foretage en undersøgelse af det danske ejerboligmarked, med henblik på at afklare sammenhængen mellem ejerboligprisudviklingen og det danske realkredit lånemarked. Der ønskes derfor overordnet, en besvarelse af følgende spørgsmål: >Hvordan påvirker realkreditmarkedet ejerboligprisudviklingen i Danmark?< Til afklaring af dette spørgsmål, ser jeg det nødvendigt at besvare en række andre spørgsmål, som leder til afklaringen af ovenstående spørgsmål. 3\n5 Jeg vil undersøge hvordan prisdannelsen på ejerboligmarkedet finder sted, og herunder undersøge hvilke variable der påvirker henholdsvis udbuddet, og efterspørgslen på ejerboligmarkedet. I min afdækning af efterspørgslen, vil jeg se på hvordan prisudviklingen historisk set har været, og sammenholde med udviklingen i de variable der er med til at præge prisdannelsen. Endvidere vil jeg se på hvordan psykologien i boligmarkedet spiller ind på prisudviklingen. Jeg vil altså besvare følgende delspørgsmål. Hvordan sker prisdannelsen på det danske ejerboligmarked, og hvilke underlæggende faktorer påvirker prisudviklingen? Herefter vil jeg se på prisudviklingen i ejerboligpriserne fra 2000 til 2010, og drage årsagssammenhænge mellem udviklingen i underlæggende faktorer, og den egentlige prisudvikling. Jeg vil således have et grundlag for at se, hvordan udviklingen i underlæggende faktorer, kan bruges til at forklare den egentlige prisudvikling. Jeg ønsker således at besvare følgende spørgsmål. Hvordan kan man forklare udviklingen i ejerboligpriserne fra , og hvor meget har de enkelte økonomiske faktorer betydet for prisudviklingen? Efterfølgende ønsker jeg at stille skarpt på de ændringer, der er sket i realkreditsektoren over det seneste års tid. Jeg vil undersøge hvilke ændringer der er sket for långivningen, og undersøge hvilken betydning disse ændringer har for låntagerne og for prisudviklingen. Jeg ønsker således, at kunne besvare følgende spørgsmål. Hvilke ændringer i priser og vilkår er der sket i realkreditsektoren i løbet af 2012, og hvilken betydning har ændringerne for låntager, og prisudviklingen? Ved afdækning af disse spørgsmål, vil jeg dels have undersøgt boligmarkedets karakteristika, have set på hvordan de enkelte elementer kan forklare prisudviklingen, og slutteligt se på hvilken påvirkning ændringerne i realkreditsektoren, har for prisudviklingen. 4\n6 Jeg vil således være i stand til at besvare, hvordan realkreditmarkedet påvirker ejerboligprisudviklingen i Danmark Afgrænsning Jeg vil i min undersøgelse, alene se på påvirkningerne af boligmarkedet i Danmark. Ved boligmarkedet forstås ejerboligmarkedet, og jeg ønsker således ikke at undersøge en mulig påvirkning af andelsboligmarkedet, eller lejeboligmarkedet. Jeg benytter igennem opgaven hovedsagligt gennemsnitlige tal for det danske ejerboligmarked, velvidende at der er store regionale forskelle. Resultater og konklusioner skal derfor ses i den sammenhæng, og kan ikke direkte overføres til et lokalt ejerboligmarked. I mit afsnit omkring forklaring af ejerboligprisudviklingen, ses der alene på perioden fra 4. kvartal 1999 til medio 2010, idet denne periode findes interessant af opgaveskriveren, og der findes brugbart materiale til gennemgang af denne peirode. I afsnittet omkring boligudgifter og usercost, introducerer jeg alene begreberne og beregningerne for at kunne benytte disse i min senere analyse. Jeg ønsker ikke at gå i dybden med modellernes enkelte elementer. I min analyse af realkreditinstitutternes prisstigninger og ændringer af vilkår har jeg måtte foretage mange afgrænsninger, for at kunne registrere en fælles trend. Jeg ser alene på prisstigninger og ændringer i BRF Kredit, Nordea Kredit, Realkredit Danmark samt i Nykredit og Totalkredit. Min analyse tager udgangspunkt i at der foretages fuld realkreditbelåning i intervallet 0-80 % af en given ejendoms kontantpris. Der tages i mine beregninger ikke højde for gebyrer eller afgifter af nogen art, men alene de beskrevne udgiftsstigninger. I min analyse tager jeg de nye priser, som et udtryk for en prisændring af alle lån, selvom der i de flere institutter er lavet lempeligere prisstigninger for allerede eksisterende lån. For så vidt angår Nordea Kredits bidragssatser tages der alene udgangspunkt i satser for hhv. F1/F2 lån, når der ses på rentetilpasningslån. I analysen af prisstigningerne er lån med renteloft ikke behandlet særskilt, men tages med som fastforrentede lån. Dette skyldes dels at markedsandelen af disse lån er lille, samt at de fleste institutter har prissat lånene på samme måde som fastforrentede lån. Endelig har jeg 5\n7 afgrænset mig fra at se på det egentlige prisniveau institutterne imellem, men ønsker alene at se på de marginale prisstigninger, og betydningen af disse Struktur og metode Jeg vil overordnet dele min opgave op i 4 dele. De 2 første afsnit er af beskrivende karakter, mens de 2 efterfølgende er af analyserende karakter. Indledningsvis vil jeg i afsnit 2, beskrive boligmarkedet og ejerboligmarkedet som en introduktion til emnet. Jeg vil se på hvilken vare ejerboligen er, og hvordan den kan anskues dels som en tjenesteydelse for boligtageren og dels som en investering. Jeg vil endvidere med den store pensel, se på boligprisudviklingen historisk, for at drage en sammenhæng med den økonomiske udvikling i Danmark og ejerboligprisernes udvikling. I afsnit 3 og 4, vil jeg se på prisdannelsen for ejerboligmarkedet, samt på modellerne for boligudgifter og boligomkostninger. Jeg vil med udgangspunkt i klassisk udbud/efterspørgselsteori, se hvordan prisen på en ejerbolig fremkommer på kort, og på lang sigt. Herefter vil jeg se nærmere på hhv. udbuddet og efterspørgslen på markedet, og hvilke underlæggende faktorer der spiller ind. I relation til udbuddet, vil jeg se på begrebet Tobins Q, og sammenhængen mellem nybyggeri og ejerboligpriserne. I relation til efterspørgslen vil jeg gennemgå diverse fundamentals, som alle påvirker efterspørgslen. Jeg vil endvidere i afsnittet omkring bobler, se på hvordan psykologien på boligmarkedet kan påvirke priserne, i opad eller nedadgående retning. I afsnit 4 vil jeg introducere modellerne for boligudgifter og boligomkostninger, idet jeg senere i opgaven vil benytte disse til min analyse. I afsnit 5, vil jeg med udgangspunkt i Danmarks Nationalbanks kvartalsoversigt, 1. kvartal 2011, gennemgå ejerboligprisudviklingen i perioden fra 2000 til Jeg vil i afsnittet se på de væsentligste faktorer, og hvor meget de hver især bidrager med, til forklaringen af ejerboligprisudviklingen i perioden. 6\n8 I afsnit 6 og 7 vil jeg stille skarpt på de ændringer, der er sket i realkreditsektoren over det seneste års tid. Jeg ønsker at foretage en analyse af de prisstigninger og øvrige opstramninger der er sket for realkreditudlånet. Indledningsvis vil jeg i afsnit 6, kort beskrive realkredittens historie i Danmark, og hvilke udfordringer i sektoren, der har ledt til de nylige ændringer. Jeg vil herefter i afsnit 7 kortlægge hvordan, og hvor meget vilkårene er blevet ændret med. Herefter vil jeg med baggrund i de faktiske prisstigninger, foretage en beregning af påvirkningen for det samlede danske realkredit lånemarked. Ved de beregnede ændringer i sektoren, vil jeg dels via en tese omkring boligkøberens likviditet, og dels ved hjælp af modellerne for boligudgifter og boligomkostninger, give et bud på den isolerede betydning for ejerboligpriserne. Afslutningsvis vil jeg sammenholde mine resultater med Danmarks Nationalbanks kvartalsoversigt fra 1. kvartal 2011, og på den måde se på hvilken påvirkning, ændringerne rent faktisk kan forventes at have på ejerboligpriserne. 2 Boligmarkedet 2.1. Boligmarkedet generelt Det danske boligmarked består overordnet af 4 typer boliger. Nemlig ejerboliger, Andelsboliger, Private lejeboliger, og Almene lejeboliger. Fordelingen mellem de forskellige boligtyper i Danmark fordeler sig således i 2012; ca. 53 % ejerboliger, godt 19 % almene lejeboliger, ca. 15 % som private lejeboliger, og næsten 8 % som andelsboliger. Ejerboliger er altså klart den boligtype, som er mest dominerende i Danmark, da boligtypen i 2012 står for godt 53 % af alle beboelsesboliger - og samtidig huser ca. 62 % af Danmarks befolkning 2. Ejerboligmarkedets andel af det samlede boligmarked har generelt været stigende over de seneste 50 år, hvor man så en stigning fra 45 % i 1960 til 52 % i 1980, så man derimod et fald til 50,5 % i 2004, og igen i 2012, ser man altså at ca. 53 % af landets boliger er ejerboliger. 2 Statistikbanken.dk hhv. tal fra BOL101 og BOL201. 7\n9 Ser man på ejerboligandelen i Danmark i forhold til øvrige Europæiske lande, er Danmark ikke overrepræsenteret med sin andel af ejerboligmarkedet tværtimod. I Europa er det umiddelbart kun Sverige, Østrig, Tyskland og Schweiz der har lavere andele af ejerboliger 3. Umiddelbart en række lande, som I disse år kendetegnes ved at have en stabil økonomi i det ellers så hårdt prøvede Europa. Man kunne derfor fristes til at tro, at der er en sammenhæng mellem et lands økonomi, og andelen af ejerboliger. Der findes adskillige undersøgelser, som undersøger denne sammenhæng, og ud over en masse positive effekter for et samfund med stor andel ejerboliger er det dog uomtvisteligt, at prisændringer på ejerboligmarkedet smitter af på samfundsøkonomien, og omvendt. I kraft af at over halvdelen af Danmarks boliger er ejerboliger, er det selvsagt også et område der interesserer det meste af Danmarks befolkning. Man ser da også at priserne på ejerboligmarkedet, er tæt korreleret med det danske forbrug, og økonomi i det hele taget. Det siges at det danske ejerboligmarked, og kreditinstitutterne er med til at forstærke konjunkturerne, eller virke procyklisk 4. Dette er naturligvis et problem for samfundets økonomi og stabilitet, da store udsving i konjunkturerne skaber økonomisk usikkerhed. Ikke overraskende ses der også en tæt sammenhæng mellem udviklingen i ejerboligpriserne og byggeaktiviteten. Et volatilt ejerboligmarked, er derfor med til at skabe en ustabil byggeaktivitet, og har dermed direkte indflydelse på beskæftigelsen. Desuden er boligen oftest det største aktiv, som husholdningerne ejer, hvorfor udsving i denne medfører udsving i husholdningernes formue, og dermed det private forbrug. På grund af disse skadelige virkninger fra kraftige udsving i ejerboligpriserne, er det i samfundets interesse at have en stabil udvikling på ejerboligmarkedet, hvilket ikke har lykkedes i de seneste 10 år Ejerboligmarkedet I dette afsnit, ønsker jeg at danne et overblik over det danske ejerboligmarked. Jeg vil se på hvilken vare der sælges på boligmarkedet, og hvordan denne vare kan anskues som et dualt gode. 3 Housing statistics in the European Union 2002, OECD. 4 Danmarks Nationalbank, kvartalsoversigt, 3. Kvartal\n10 Dernæst vil jeg se på selve markedet, og om hvordan man kan karakterisere markedet. Jeg vil endvidere se på hvordan boligmarkedet har udviklet sig i historisk perspektiv, med fokus på udviklingen fra årtusindeskiftet til i dag. Dette skal give et godt grundlag, for det videre arbejde med ejerboliger i rapporten Ejerboligen som vare På ejerboligmarkedet, er selve varen der sælges ejerboligen. Ser man på denne vare sammenlignet med andre markeder og varer, må man sige at ejerboligen adskiller sig væsentligt på flere punkter. Dels er ejerboligen en meget dyr vare, hvilket kommer til udtryk ved at en køber typisk kun foretager ganske få køb i løbet af sit liv. Desuden vil der typisk forud for et køb, ligge en relativ lang og kompliceret beslutningsproces. Boligen som vare har desuden den karakteristik, at den er immobil, hvilket vil sige at man f.eks. ikke kan producere og sælge flere huse på Frederiksberg, hvis det er der efterspørgslen er. Omvendt er en del af varens egenskaber dens beliggenhed, hvilket er en væsentlig, hvis ikke den væsentligste egenskab ved boligen. I de fleste tilfælde kan man betegne ejerboligen, som bestående af hhv. en grund og en bygning. Pr. definition er fast ejendom, dog blot et stykke jord, hvorfor en ubebygget grund også er at betragte som fast ejendom. En grund kan karakteriseres ved dens størrelse og beliggenhed. Størrelsen af grunden har foruden den indlysende egenskab i kraft af plads, også betydning for hvor stor en ejendom der kan ligge på grunden. For fritliggende enfamiliehuse, gælder det f.eks. at bebyggelsesprocenten ikke må overstige 30 %, eller 15 % for sommerhuse i sommerhusområder 5. Som nævnt betyder beliggenheden særdeles meget i Danmark, og hver eneste grund har en unik placering. Selve placeringen, er af meget stor betydning i forhold til hvor attraktiv boligen er, og dermed efterspørgslen. Ud over selve grunden, er der desuden en ejendom placeret på grunden, hvilket naturligvis også har væsentlig indflydelse på den samlede efterspørgsel på ejerboligen. Af væsentlige egenskaber af selve ejendommen kan nævnes; størrelsen af boligen, antal værelser, antal 5 9\n11 etager, indretningen og kvaliteten. Igen vil disse egenskaber, kunne gøre boligen mere eller mindre attraktiv for en køber Ejerboligen som dualt gode Ovenfor er beskrevet ejerboligen, som den fysiske vare den er. I den økonomiske litteratur beskrives ejerboligen dog ofte også som et dualt gode 6. Ved dette begreb forstås at boligen som et økonomisk begreb har to betydninger. Der er på samme tid, tale om at boligen er et forbrugsgode, og samtidig tjener som et kapitalgode. På den ene side er boligen altså et forbrugsgode, som når man bebor den udløser en nytte i kraft af at tjene til bolig, og der er i den optik tale om en tjenesteydelse for beboeren. På den anden side er boligen også at betragte som et kapitalgode, eller et investeringsobjekt. Der kan muligvis stilles spørgsmålstegn ved hvor mange boligkøbere, der anskuer det at købe bolig som en investering, men ud fra en økonomisk vinkel er boligen at betragte som et investeringsaktiv. Rent økonomisk er der også en sammenhæng, mellem de 2 overordnede betragtninger af boligen som forbrugsgode og kapitalgode. Opførelsen af en ny bolig, eller et køb af en eksisterende bolig, er en investering som giver afkast. Afkastet af boligen, er netop det som boligejeren forbruger ved at bebo boligen. Var boligen udlejet ville afkastet være tydeliggjort, i kraft af lejeindtægten. Denne sammenhæng ses også i relation til beregning og forståelsen, af hhv. boligudgifter og boligomkostninger / usercost senere i opgaven Markedet Selve markedet for ejerboliger er en speciel størrelse, da der som beskrevet er tale om meget heterogene varer. Der kan derfor ikke være tale om et marked hvor der er fuldkommen konkurrence, da det dette ville forudsætte en meget ensartet vare. Ved fuldkommen konkurrence forstås også et meget stort antal købere og sælgere, hvilket i højere grad kan tilnærmes ved ejerboligmarkedet. Det er værd at bemærke at handler mellem eksisterende ejerboliger, i sagens natur, typisk foregår mellem én køber og én sælger. En enkelt køber og sælger, vil derfor ikke kunne påvirke markedet i nogen betydelig grad\n12 Selv om varerne på boligmarkedet hver især er meget unikke, kan man godt tale om at der er adskillige substitutter, i kraft af andre typer boliger, som kan opfylde samme behov i kraft af den tjenesteydelse som det er at bebo en bolig. Af samme årsag påvirker de forskellige boligtyper hinanden, da de fungerer som substitutter for hinanden. Derfor vil man kunne observere en glidning fra én boligtype til en anden, hvis fordelen ved én boligtype relativt til de øvrige er blevet større. Her kunne nævnes boligomkostningen, den økonomiske usikkerhed eller politisk usikkerhed. Boligmarkedet er heller ikke et frit marked, idet det i høj grad er reguleret af lovgivningen, som begrænser og subsidierer de forskellige boligtyper ud fra nogle samfundsmæssige eller sociale anskuelser. Ejerboligmarkedet er desuden ekstremt opdelt, i forhold til den geografiske placering i Danmark. Det kan derfor påstås, at der på det danske boligmarked findes flere forskellige markeder, som ikke umiddelbart kan sammenlignes. F.eks. vil man kunne se at efterspørgslen på f.eks. Lolland og i København ikke er sammenlignelige. Af samme årsag vil konklusioner, og erfaringer man får på data fra det samlede boligmarked, ikke nødvendigvis være aktuelt, hvis man ser på et lokalt boligmarked. Alt i alt kan ejerboligmarkedet altså ikke karakteriseres som et marked med fuldkommen konkurrence, desuden vil man se store forskelle på markedets vilkår fra sted til sted, og endelig vil det samlede boligmarked blive påvirket af de omkringliggende substituerende markeder og vilkårene derpå Ejerboligprisudviklingen i historisk perspektiv Jeg vil i dette afsnit kort opridse udviklingen i ejerboligpriserne over de seneste 40 år, for at vise sammenhængen mellem udviklingen i Dansk økonomi og prisen på ejerboliger. 11\n13 Figur 1 Efter afslutningen af guldalderen i perioden , blev starten af 70 erne præget af den 1. Oliekrise i , samt op, og nedadgående konjunkturer på baggrund af den såkaldte stop-go politik, hvor der skiftevis blev strammet og lempet i finans-, og pengepolitikken. I perioden fra 76-79, var der ekstrem højkonjunktur med laveste ledighed nogensinde registreret. I nogle sommermåneder, var der så få som ledige i Danmark. Nominelt steg boligpriserne fra ca. til det dobbelte, mens de realt kun steg med ca. 20 %. Perioden med højkonjunktur, blev i 1979 bl.a. bremset af indførelsen af efterlønnen dette skete for at sænke arbejdsudbuddet, og dermed skabe jobs til yngre generationer. I 1979 kom også den 2. Oliekrise, som havde væsentlig større indflydelse på dansk økonomi, set i forhold til den 1. Krisen resulterede i en lavkonjunktur, som gjorde at Danmark måtte devaluere kronen for at bevare konkurrenceevnen overfor udlandet. Perioden fra var præget af stigende ledighed, stigende renter, og stigende inflation. Perioden resulterede i et mindre nominelt fald i boligpriserne med ca. 20 %, mens det reale fald i boligpriserne var enormt med op til ca. 40 %, og dermed endnu lavere reale priser end i starten af 70 erne. I 1982 indførte man under Statsminister Poul Schlüter, fastkurspolitik overfor den tyske D- Mark. Dette gav ro i forhold til den danske krone, og startede en periode for højkonjunktur 12\n14 frem til 1986, med faldende renter og faldende ledighed. Der var fuld gang i den danske økonomi, dette gav til gengæld et stort underskud på betalingsbalancens løbende poster. Perioden gav ikke blot udvikling i den danske økonomi, men gav også luft under boligpriserne. Man så nominelt nogle enorme prisstigninger, og da opsvinget toppede i 1986 havde man boligpriser der var næsten 5 gange så høj, som i starten af 70 erne. Ser man på perioden med reale priser, er opsvinget dog noget mere afgrænset, og priserne endte blot i samme niveau, som i I perioden fra 1986 til 1993, blev der gennemført en lang række stramninger i dansk økonomi dette hovedsagligt med det formål at dæmpe økonomien, og dermed også underskuddet på betalingsbalancens løbende poster. Man lavede skattereformer(kartoffelkuren), som bl.a. medførte forringet rentefradrag. I forhold til boligfinansiering blev der stillet krav om mix-lån, som betød store førsteårsydelser på lån til boligfinansiering. Ledigheden steg, og i starten af 90 erne var der rekord mange tvangsauktioner. Nominelt faldt priserne, så de i 93 var på ca. Samme niveau som i Ser man på den reale prisudvikling var faldet langt mere markant og faldt til niveau under priserne i starten af 70 erne og på niveau med lavpunktet i 82. I 1993, endte perioden i mange år med faldende boligpriser, og man så frem til årtusindeskiftet en nominel fordobling af priserne og reale prisstigninger på %. Perioden blev kickstartet af offentlige investeringer, skatteomlægninger og liberalisering af lånemuligheder. Prisstigningerne blev en smule afdæmpet af hhv. pinsepakken med sænkning af rentefradrag, dot-com krisen, og 11. september Men den positive økonomiske udvikling, havde taget i verdens og den danske økonomi, og i starten af 0 erne fortsatte opsvinget ufortrødent. Boligpriserne fik ekstra liv i kraft af lave renter, indførelse af afdragsfrie lån, faldende arbejdsløshed og generel højkonjunktur. Prisudviklingen eksploderede i perioden fra , hvor stigende brug af rentetilpasningslån og afdragsfrie lån, også peges på som en del af årsagen. Den anden store årsag var voldsom højkonjunktur, som betød at familiernes disponible indkomst steg betragteligt. Kombinationen af billigere boligfinansiering og stigende disponible indtægter, fik priserne til at stige ganske kraftigt. Der er siden peget på at man ikke alene kan forklare prisstigningerne, ud fra økonomiske fundamentals, men at der blev opbygget en urealistisk positiv stemning på boligmarkedet, som bidragede til en boligboble. 13\n15 I efteråret 2008, kom der som bekendt en finanskrise igangsat af bolig og lånemarkedet i USA. Krisen bredte sig til Danmark, og man har set boligprisfald som har resulteret i et prisniveau der i dag ligger på niveau. Som det ses af denne beskrivelse af ejerboligmarkedets prisudvikling, er denne i meget høj grad præget af den økonomiske udvikling i Danmark generelt. Hvis man ser på hele perioden fra starten af 70 erne til i dag har man set en nominel prisudvikling på ca. 10 gange prisen. En bolig til i 1970, vil altså typisk koste 1,5 mio. I dag. Den reale prisstigning i samme periode svarer til en stigning på ca. 40 % - eller en gennemsnitlig real stigning på 1 % årligt. 3 Prisdannelsen på ejerboligmarkedet Ved al prisdannelse i verden med frie markeder, fremkommer prisen ud fra et ligevægtsprincip af udbud og efterspørgsel. Når vi ser på ejerboliger, er det dog en smule anderledes. Som vi har set på i afsnittet omkring markedet, er boligmarkedet ikke præget af fuldkommen konkurrence, og markedet er heller ikke frit, da det er reguleret af hhv. beskatning og subsidier. Det er desuden rimeligt, at skelne mellem prisdannelsen af ejerboliger på kort og på lang sigt. På kort sigt, er det nemlig yderst begrænset hvor meget boligudbuddet kan ændre sig, da det rent praktisk ikke er muligt at udbyde flere boliger end der er på kort sigt. Når man snakker om prisdannelsen af ejerboliger på kort sigt, er det altovervejende element derfor efterspørgslen, og de elementer som påvirker denne. Udbuddet vil naturligvis kunne ændre sig over tid, hvorfor det er rimeligt at tage dette med i prisdannelsen på lang sigt. Efterspørgslen på lang sigt, vil i højere grad end på kort sigt, være bestemt af konjunkturen, husstandenes disponible indkomst og den demografiske udvikling. Efterspørgslen efter ejerboliger, siges overordnet at være bestemt ved husholdningernes disponible indkomst, og brugerprisen ved at investere i en bolig den såkaldte usercost. Man kan forklare langt størstedelen af ejerboligprisændringerne ud fra fundamentals altså økonomisk målbare påvirkninger. Det er dog ikke alle ændringer i ejerboligpriserne, som kan 14\n16 forklares ud fra dette. En del af prisændringerne igennem tiderne, siges at skyldes bobler eller psykologien på markedet Teoretisk prisdannelse på ejerboligmarkedet Ud fra et klassisk økonomisk synspunkt, vil jeg nu se på den teoretiske prisdannelse på ejerboligmarkedet. Jeg vil konkret tage udgangspunkt i teori omkring udbud og efterspørgsel. Teorien forudsætter at der er tale om et marked med rationelle agenter, som handler ud fra et ønske om nyttemaksimering. Den enkelte forbruger vil søge, at nyttemaksimere ud fra deres livstidsindkomst, dog med begrænsninger i deres budget. Dette betyder altså at indtægter og udgifter, danner grundlaget for efterspørgselskurven. Markedets producenter, eller sælgere antages at agere ud fra ønsket om at maksimere profitten af den udbudte vare, eller bolig. Produktionsomkostningerne, kan derfor siges at danne grundlaget for udbudskurven. Selve prisdannelsen sker ved skæring mellem udbud og efterspørgselskurven, hvorved der findes en ligevægtspris. Hvordan selve prisdannelsen på den enkelte bolig finder sted afhænger af den enkelte boligs karakter, og forholdende på det lokale marked. Jeg vil her beskrive prisdannelsen på hhv. kort og på lang sigt, da udbud og efterspørgsel som nævnt kan opføre sig meget forskelligt Kort sigt: Den teoretiske p på kort sigt er helt uelastisk, hvorfor priserne alene bestemmes af efterspørgslen. Udbuddet antages at være konstant og dermed have en lodret udbudskurve. Det er således alene efterspørgslen, at prisen bestemmes ud fra. Dette betyder således også, at der på kort sigt er mulighed for relativt store udsving i boligprisen. 15\n17 Figur 2 Egen tilvirkning I eksemplet, som ses her, har vi et givent udbud af ejerboliger i kraft af udbudskurven U1. Denne er lodret, og viser dermed en fast mængde boliger M0, som er udbudt. Efterspørgselskurven er givet ved E1, som skærer udbudskurven i A, og dermed giver prisen P0 i udgangspunktet. I eksemplet gives der her et stød i økonomien, f.eks. i kraft af en skattelettelse der øger husholdningernes disponible indkomst, og dermed hæver efterspørgslen til E2. Det skal retfærdigvis nævnes at der er mange faktorer der spiller ind på efterspørgselsniveauet, hvorfor dette må betragtes som et meget forsimplet eksempel. Den stigende efterspørgsel får ikke umiddelbart udbuddet til at tilpasse sig, da det tager tid at bygge nyt, og dermed lade udbuddet at ændre sig. Efterspørgslen slår derfor direkte igennem på kontantpriserne, og stiger dermed til P1, vist som tidspunkt t1 på den højre kurve Lang sigt: Den øgede boligefterspørgsel, vil skabe et pres på boligpriserne, således at prisen på den eksisterende boligmasse overstiger prisen for at bygge nyt. Der er således et incitament til at bygge nye boliger, og der vil derfor ske en øget investering i boliger. Denne effekt behandles særskilt i afsnittet om Tobins Q. Det tager dog nogen tid inden de nye boliger kan udbydes på markedet, hvorfor efterspørgselskurven i mellemtiden fortsat stiger(med dæmpet styrke) og danner skæringspunktet C, og danner P2 i punkt t2. Herefter sker der et øget udbud M1, som flytter udbudskurven til U2, og dermed danner en ny pris, som igen er faldet til P1 i tidspunkt t3. 16\n18 Udbuddet vil fortsætte med at stige til M2, og danne udbudskurven U3, og skæringspunktet E, indtil byggeomkostningerne igen svarer til prisen på de eksisterende boliger i tidspunkt t4. Prisen er altså nu tilbage i P0, og den oprindelige ligevægt. Som det ses vil boligudbuddet på lang sigt kunne tilpasse sig, og denne tilpasning er drevet at teorien om, at prisen på eksisterende boliger p ved at bygge nyt. Denne sammenhæng udtrykkes i begrebet Tobins Q, der således er en indikator for byggeinvesteringernes ideelle niveau. På lang sigt, vil udbuddet altså ikke være konstant, og der kan derfor ses på Tobins Q, som bestemmende for hvilken stigning der vil være i udbuddet af boliger på lang sigt Udbuddet Hvis man ser på boligmarkedet generelt, er udbuddet ikke blot ejerboliger men også de substituerende varer, da boligen som tidligere nævnt er et dualt gode, og tjenesteydelsen kan udgøres af alle boliger der tilbyder denne boligydelse. Dermed er det samlede boligmarked en dynamisk størrelse, som påvirker hinandens underliggende markeder for ejerboliger, andelsboliger, og lejeboliger. Udbuddet af ejerboliger er på kort sigt konstant, da der ikke fra den ene dag til den anden kan opføres flere boliger. Derfor er ejerboligmarkedet som nævnt, alene bestemt af efterspørgslen på kort sigt. På meget lang sigt, vil man nok altid kunne se en positiv trend af ejerboligudbuddet, da dette skal kunne imødekomme en voksende befolkning i Danmark. Man kan derfor sige at boligudbuddet, både består af eksisterende boliger og nybyggeri. Hvis den samlede ejerboligbestand på lang sigt skal være stigende, må det nødvendigvis være fordi der bliver bygget flere boliger. Det er svært at forestille sig et decideret fald i ejerboligbestanden, da dette ville indebære at man brød boliger ned. Selvom antallet af boliger ikke kan ændre sig på kort sigt, kan til gengæld antallet af ejerboliger der er sat til salg, ændre sig løbende. Når vi ser på ejerboligmarkedet, består dette primært af parcel/stuehuse, række-, kæde- og dobbelthuse samt etageboligbebyggelse. Disse 3 boligtyper, dækker i øvrigt ca. 97 % af den samlede boligbestand i Danmark. Af øvrige boligformer kan nævnes kollegier, 17\n19 døgninstitutioner, fritidshuse, som samlet i 2012 udgør boliger ud af i alt boliger i , hvorfor der ses bort fra disse. Figur 3 Som det ses af denne kurve, er der en generelt stigende trend af antallet af boliger, og dermed også en stigning i grundlaget for udbuddet. I definitionen af ejerboligmarkedet, tages der i opgaven udgangspunkt i alle ejerboliger, selvom man typisk skelner mellem ejerlejligheder og parcelhuse. Ved min senere analyse, tager jeg udgangspunkt i en fast andel af udbudte boliger, og betragter således boligudbuddet på kort sigt Tobins Q Tobins Q er et begreb der oprindeligt er brugt, som et mål til at beskrive, hvornår det er fordelagtigt at foretage en investering for en virksomhed. Tobins Q, beskriver i boligsammenhæng, hvornår det kan betale sig at bygge nyt, frem for at købe brugt bolig. Når boligpriserne på eksisterende boliger overstiger prisen for at bygge nyt, vil det selvsagt blive attraktivt at bygge nyt. Dette kan meget forsimplet opstilles som: 7 Statistikbanken.dk BOL101 18\n20 Tobins Q = Pris på eksisterende boliger/omk. ved at bygge nyt Når Tobins Q for ejerboligmarkedet når en værdi på over 1, altså at prisen på eksisterende boliger overstiger prisen for at bygge nyt, så vil det alt andet lige være fornuftigt, at bygge nye boliger. Ifølge teorien, vil dette så øge udbuddet af boliger, og samtidig øge efterspørgslen på boliginvesteringer, således at Tobins Q, vil finde tilbage til balancepunktet omkring Tobins Q = 1. Historisk har man da også set, at der er tæt sammenhæng mellem boliginvesteringer, og prisforholdet mellem handlede boliger, og prisen på nybyggeri. Naturligvis skal det nævnes at der rent praktisk er steder i Danmark, hvor der ganske enkelt er begrænsede muligheder for byggegrunde dette gælder naturligvis i højest grad i, og omkring de større danske byer. På lang sigt argumenterer teorien bag Tobins Q, for, at den langsigtede kontantpris på ejerboliger således er bestemt af investeringsprisen. Danmarks Nationalbank har også undersøgt sammenhængen, og benytter en lidt anden variant af definitionen ovenfor. logph =logpi +β, 8 Hvor Ph er huspris, Pi er investeringsprisen, og β er en konstant. Hvis der kommer ubalance i Tobins Q, altså prisforholdet mellem kontantpriser/byggeomkostninger, vil man se en øget investeringsaktivitet. Nationalbanken finder at der historisk set, har der været meget tæt samvariation mellem boliginvesteringer, og Tobins Q. Dog ser man i 70 erne en meget høj byggeaktivitet, som ikke umiddelbart understøttes af Tobins Q dette skyldes dels at der var meget støtte til byggerier, ligesom det var nemmere at opnå finansiering af nybyggeri, end til eksisterende boliger. Endvidere ser man en meget høj andel af boliginvestering i år 2000, som heller ikke hænger sammen med ubalance i Tobins Q, men derimod hovedsagligt skyldes orkanen i december Siden 2007, har man set et fald i boliginvesteringerne, som man har svært ved at forklare på baggrund af Tobins Q. 8 Danmarks Nationalbanks kvartalsoversigt, 1. Kvartal 2011, 2 del. Appendiks A. 19\n21 Nationalbanken har ud fra teorien omkring Tobins Q, lavet en simulering af hvor mange boliginvesteringer der burde være sket, og hvor mange der rent faktisk er sket. Figur 4 Af figuren ses det, at man ifølge beregningerne i 2010 burde have boliginvesteringer på ca. 85 mia., mens der reelt kun foretages investeringer for i omfanget 55 mia. danske kroner (begge målt i år 2000 kr. ). Dette kan altså tyde på at der i dag er en forholdsvis stor ubalance i Tobins Q, og at det dermed tyder på at der sker færre boliginvesteringer end prisrelationen foreskriver. Dette betyder altså i denne optik at tælleren/boligpriserne er for høj, eller nævneren/investeringerne er for lave. I første omgang kompenseres der nok, for en for høj andel af boliginvesteringer i Boliginvesteringsrelationen peger altså på at der burde ske en væsentlig større investering end der gør i dag. Nationalbanken peger i deres undersøgelse på, at ubalancen bl.a. kunne skyldes at priser på byggegrunde fortsat er overvurderet. Den manglende investeringsvilje kunne også skyldes strammere kreditpolitik, eller mangel på ordrer i byggebranchen, og dermed skærpet konkurrence på prisen. 20\n22 Tobins Q, beskriver altså forholdet mellem prisen på eksisterende boliger og nybyggeri. Sker der en ubalance i forholdet, vil der kompenseres ved stigende eller faldende boliginvesteringer. På lang sigt ses der en tæt relation mellem prisen på nybyggeri, og prisudviklingen på ejerboliger Efterspørgsel Efterspørgsel er helt grundlæggende nødvendig for at lave et salg, da en handel først sker i det øjeblik hvor udbud og efterspørgsel møder hinanden i en ligevægtssituation. I dette afsnit vil jeg se på hvilke faktorer der dels kan forklares af makroøkonomiske variable fundamentals, og dels se på alternativ efterspørgsel eller mangel af samme, skabt af psykologien på boligmarkedet. Som tidligere beskrevet afhænger efterspørgslen på ejerboliger, af mange underlæggende faktorer, som påvirker efterspørgslen i den ene eller den anden retning. Når der er tale om faktorer som underbygges af økonomisk målbare realiteter, benævnes disse ofte som fundamentale økonomiske forudsætninger eller bare fundamentals. Jeg vil senere i dette afsnit også se på bobler, og bobleteori, som også kan være den drivende faktor i efterspørgslen Fundamentals Prisudviklingen på ejerboliger, ville være dejlig at kunne forudsige. Man kunne således med velovervejede argumenter foretage investering i en ejerbolig, og anskue boligen som et decideret investeringsobjekt. Prisen på ejerboliger syntes dog desværre, at være stort set lige så uforudsigelig som aktiekurser, og andre investeringsmuligheder. Man har igennem mange år foretaget diverse anskuelser af boligmarkedet, for at knække koden, til at forudsige udviklingen i ejerboligpriserne. De fleste økonomer har igennem tiden hældt mest til den metode, at man ser på en række økonomiske målbare fakta, og på disses ændringer over tid. Ændringerne i disse fakta vil alt andet lige have en påvirkning på boligpriserne fremadrettet. Disse betragtninger af økonomien kaldes under ét, for fundamentals. Fundamentals er dybest set alle påvirkninger af økonomien, som gør det relativt enten dyrere eller billigere at bo i en boligtype, eller på anden måde påvirker efterspørgslen. 21\n23 1971Q1 1973Q2 1975Q3 1977Q4 1980Q1 1982Q2 1984Q3 1986Q4 1989Q1 1991Q2 1993Q3 1995Q4 1998Q1 2000Q2 2002Q3 2004Q4 2007Q1 2009Q2 Indeks Afgangsprojekt Forår 2013 Jeg vil i de følgende afsnit beskrive de fundamentals som efter opgaveskriverens opfattelse, er af størst betydning for efterspørgslen på ejerboligmarkedet, og hvordan de i praksis vil påvirke efterspørgslen, og dermed også ejerboligprisen Disponibel realindkomst 220 Real disponibel bruttonationalindkomst pr. capita 1971Q1-2010Q1 (glidende gennemsnit) År Figur 5 Den disponible indkomst, er husholdningernes indkomst efter skat. Ved den reale disponible indkomst forstås altså indkomst efter skat, som er korrigeret for inflation. I denne graf 9 er vist, den reale disponible bruttonationalindkomst delt ud pr. capita. Dette giver et billede af den gennemsnitlige disponible indkomst i Danmark igennem de seneste 40 år. Som det ses af grafen, er den disponible indkomst steget fra indeks 100 til i dag ca. indeks 200. Trenden viser mange af de samme udslag som vi så på ejerboligpriserne i samme periode. De væsentlige udsving i slut 70 erne, midt 80 erne, og stagnering frem til starten af 90 erne, hvorefter vi ser en væsentlig stigning frem til finanskrisen, og et efterfølgende dyk i kurven, var ligeledes udsving vi kunne aflæse i boligprisudviklingen. Vi ser altså en real stigning i disponibel indkomst pr. capita på 100 % i perioden, og en stigning på ca. 40 % i de reale prisstigninger på ejerboliger i samme periode. Forklaringen på den slående lighed mellem udviklingen i graferne er følgende. 9 Graf fra undervisningsmateriale i faget boligøkonomi, af Karsten Jørgensen, oprindelig kilde er ukendt. 22\n24 Stiger den disponible realindkomst pr. capita, vil der alt andet lige være flere penge i husholdningernes budget til at bruge på bolig. Hvis det antages at en husholdning vil benytte samme andel af sin disponible indkomst på boligforbrug, vil andelen som kan bruges på boligforbrug altså stige. Dette har en 2 -sidet effekt. Dels vil husholdningerne være i stand til at kunne benytte flere penge på deres boligforbrug. Og dels vil der være flere som har en indtægt, der gør dem i stand til at kunne foretage investering i en ejerbolig. Begge dele vil medvirke til en øget efterspørgsel, og dermed være medvirkende til at påvirke ejerboligpriserne i opadgående retning. En stigning i disponibel indkomst over lang sigt vil kun komme i kraft af øget bruttonationalprodukt, hvorimod f.eks. ændringer i skatteforholdene kan have en påvirkning på kort sigt. Er det modsatte tilfældet, vil det alt andet lige presse boligpriserne i nedadgående retning. Generelt kan det siges om den disponible realindkomst: Disponibel Realindkomst Disponibel realindkomst Beskæftigelsen og ledigheden Ejerboligpriserne Ejerboligpriserne Figur 6 23\n25 Beskæftigelsen er pr. definition den andel af arbejdsstyrken, som er i arbejde, hvorimod ledigheden er den andel af arbejdsstyrken som er uden arbejde. Da arbejdsstyrkens størrelse ændrer sig over tid, kan man godt se f.eks. en stigende ledighed samtidig med man ser en stigende beskæftigelse 10. Dette er dog undtagelsen, og normalt vil man se en stigende beskæftigelse ved en faldende ledighed og omvendt. Beskæftigelsen og ledigheden er et af de ben, som den disponible indkomst bygger på. Ved høj beskæftigelse, vil man se en højere disponibel indkomst i husholdningerne hvorimod et fald i beskæftigelsen vil medvirke det modsatte. Vi ser altså samme argumentation som ved den disponible indkomst, og vi kan derfor også se mange af de samme effekter i denne graf 11 blot med modsatte fortegn, da grafen her viser udviklingen i ledigheden over tid. Generelt kan det siges om beskæftigelsen og ledigheden: Beskæftigelse Ejerboligpriserne og Ledigheden Ejerboligpriserne Beskæftigelse Ejerboligpriserne og Ledigheden Ejerboligpriserne Boligforbrugets andel af samlet forbrug Figur Graf fra undervisningsmateriale i faget boligøkonomi, af Karsten Jørgensen, oprindelig kilde er ukendt. 24\n26 Der kan ikke umiddelbart drages nogen klar trend, for sammenhængen mellem udviklingen af boligforbrugets andel af samlet forbrug, og ejerboligpriserne. Forbruget er steget fra ca. 5 % af samlet forbrug i 1950 til ca. 10 % af samlet forbrug i Som det ses blev ca. 15 % af det samlede private forbrug i 1970 brugt på boligforbruget. I forbindelse med bl.a. mix-lånene omkring 1990, ser vi en forholdsvis kraftig stigning. Grafen ligger stabilt på ca. 20 % frem til 2005, hvorefter den siden er steget til i dag ca. 23 %. Hvis vi ser på tallene fra ca til i dag ser vi en stigning i andelen af husholdningernes budget, som går til boligomkostninger fra ca. 15 % til 23 %. Hvis vi sammenholder dette med en real disponibel bruttonationalindkomst pr. capita på en fordobling i samme periode, kan vi altså drage den konklusion at stigningen i det reale boligforbrug ikke bare er fordoblet i kraft af den stigende disponible indkomst men derimod steget med over en faktor 3, som kombination af stigende disponibel indkomst og større del af budgetterne som går til boligudgifter 12. Den reale ejerboligprisudvikling er ikke 3-4 doblet inden for samme periode. I dette lys, kan ejerboligprisudviklingen faktisk virke meget lille, idet den som vi så, kun er steget reelt med ca. 40 % siden Generelt må det dog være normen, at en stigende andel af budgettet som går til boligforbrug, alt andet lige vil medføre højere ejerboligpriser, da et højere boligforbrug, vil hæve efterspørgslen og dermed prisen. Omvendt kan der argumenteres for, at boligudgiften kan komme til at fylde for meget i husholdningsbudgetterne så det vil presse priserne ned. Dette ses også af grafen i den periode hvor mix-lån var krav ved finansiering her ses det af grafen at boligforbruget stiger i en periode hvor priserne i øvrigt faldt Byggeomkostninger Byggeomkostningerne, er nok lige så meget et resultat af ejerboligprisernes udvikling end omvendt. En diskussion om hønen eller ægget. Som beskrevet i afsnittet om Tobins Q, hænger investering i nybyggeri meget tæt sammen med prisudviklingen på boligmarkedet. Er byggeomkostningerne stigende, vil dette oftest være som resultat af, at der er gang i byggeriet, og det dermed er relativt billigere at bygge nyt, end at købe brugt bolig. Og altså kan stigende/høje byggeudgifter komme som et resultat af høje kontantpriser. Omvendt vil kr. til boligforbrug i kr. i dag i kraft af fordoblet disponibel indkomst + 65 % i kraft af højere andel i boligforbruget. 100 real-kr. i 1970 er steget til ca. 330 real-kr. i dag. 25\n27 høje byggeudgifter, også føre til en højere ejerboligpris, da entreprenør/bygherre skal have dækket sine omkostninger for at udføre sit arbejde. Er byggeomkostningerne faldende/lave, vil dette være som resultat af at det relativt er billigere at købe brugt bolig, frem for at bygge nyt. Omvendt vil lave byggeomkostninger presse prisen på boliger ned, da det vil være relativt billigere at bygge nyt end at købe brugt bolig. I en tid med høj ledighed og sultne entreprenører, vil man derfor nok kunne se et billigt marked for nybyggeri, som er med til at trække de generelle boligpriser nedad. På lang sigt kan der argumenteres for at byggeomkostningernes prisudvikling = ejerboligprisudviklingen. Generelt kan det siges at byggeomkostningernes påvirkning af kontantpriserne er således: Byggeomkostninger Byggeomkostninger Usercost for ejerboliger ejerboligpriser ejerboligpriser Usercost er et udtryk for den samlede økonomiske belastning, ved at være bosiddende i en given boligtype. Her tales altså ikke alene om den likviditetsmæssige belastning der påføres boligejeren, men den samlede udgift som også inkluderer køb/salgspris, inflation, afskrivning, vedligeholdelse mm. Usercost skal repræsentere det beløb, en rationelt handlende ejer af boligen ville kræve i lejeindtægt. Hvis Usercost for ejerboliger ændrer sig relativt overfor en anden boligtypes usercost, vil dette flytte efterspørgsel til den boligtype med den relativt laveste usercost. Stiger usercost på en ejerbolig, vil den øgede økonomiske belastning for boligejeren stige, med lavere efterspørgsel og dermed prisfald til følge. Brugerprisen/usercost, består af realrenten(efter skat) og boligrelaterede skatter. Desuden bør man medtage den forventede reale kapitalgevinst på boligen. En usercost betragtning bør også medtage nedslidning, eller afskrivning af ejendommens værdi over tid. Generelt tales der om usercost i hhv. ex ante og ex post betragtninger. Ved disse begreber forstås hhv. de forventede, og de realiserede størrelser. Betragtes usercost ud fra forventninger, vil f.eks. en forventning om den reale kapitalgevinsts størrelse, indgå og dermed vil en højere forventning til denne, få den samlede usercost til at falde. 26\n28 Når man historisk har set på usercost, og forsøgt at forsvare boligprisudviklingen ud fra denne, kommer modellen til kort, når man ser på udviklingen af boligpriserne midt i 0 erne. Der er siden peget på dels et bobleelement, og dels på muligheden for afdragsfrihed som den hovedsaglige forklaring på de uforklarlige prisstigninger. Det betyder altså, at selvom mulighed for afdragsfrihed ikke ændrer User-cost beregningen, så kan man ikke helt se bort fra dennes betydning. Hvis forbrugerne agerede fuldt rationelt, og der ikke var restriktioner på kreditgivningen, burde efterspørgslen på ejerboliger ikke blive påvirket af en lavere førsteårsydelse, på baggrund af eventuel afdragsfrihed. I afsnittet omkring usercost, vil jeg behandle et konkret beregningseksempel af denne. Generelt, kan siges om usercosts betydning for udviklingen i ejerboligpriserne, fsv. at de forventede størrelser betragtes: Usercost for ejerbolig relativt til øvrige boligformer Ejerboligpriserne Usercost for ejerboliger relativt til øvrige boligformer Ejerboligpriserne Renteomkostninger på realkreditlån Renteomkostninger, skal altid ses i relation til inflationen i samfundet, da en høj rente og høj inflation, godt kan resultere i en lavere real rente, end ved lavere renteniveau, og endnu lavere inflationsrate. Traditionelt set, har man fokuseret på de lange renter, men siden rentetilpasningslånene er blevet mere udbredt, har de korte renter også en stor indflydelse på dels likviditetsbelastningen og den samlede økonomiske belastning ved investering i bolig. Ved stigende reale renteomkostninger på realkreditlån, vil likviditetsbelastningen og den samlede økonomiske belastning, ved at investere i en ejerbolig blive højere. Dette vil alt andet lige påvirke efterspørgslen i nedadgående retning, da en person med en given økonomisk styrke vil blive yderligere belastet økonomisk, ved at købe ejerbolig. Igen vil påvirkningen være 2-delt, idet der vil være en forringet boligforbrugsmulighed, og dels vil der være færre potentielle købere i kraft af likviditets og kreditmæssige begrænsninger. Den samlede økonomiske belastning(usercost), vil dermed stige, hvis ikke rentestigningen udlignes via stigende inflation, stigende disponibel indkomst, lempelse af skatter, afgifter mm. Generelt kan siges om de reale renters påvirkning af ejerboligpriserne: Reale renteomkostninger på realkreditlån Reale renteomkostninger på realkreditlån ejerboligpriser ejerboligpriser 27\n29 Boligskatter Ejerboliger er direkte beskattet via henholdsvis grundskylden, og ejendomsværdiskatten. Grundskylden er en skat som betales til den kommune, hvori ejendommen ligger, og betales som en procentsats af den offentlige grundværdi. Skatten skal betales uanset om man bor boligen eller ej. I 2013, er den gennemsnitlige grundskyldspromille på 26,25 af grundværdien. Selve promillesatsen er vidt forskellig fra kommune til kommune, og forskellen på grundværdierne er enorme. Derfor ses det at en boligejer i gennemsnit betaler kr. årligt i Rudersdal kommune, mens en boligejer i Morsø, gennemsnitligt kun betaler kr. årligt. Landsgennemsnittet er ca i grundskyld om året 13. Der sker altså en betydelig regulering i kraft af grundskylden, som dels har til mål at foretage omfordeling mellem høj og lav-indkomst områder, og dels regulere boligefterspørgslen i områderne. Reguleringen virker naturligvis dæmpende på efterspørgslen i de dyre kommuner, hvorimod det nærmest kan anses som tilskud eller et subsidie, og dermed efterspørgselsfremmende i de helt billige kommuner. Ejendomsværdiskatten er en skat der betales til staten, og tager udgangspunkt i den offentlige ejendomsvurdering. Der betales i udgangspunktet 1 % af den offentlige ejendomsværdi i skat om året. Har man købt ejendommen inden 1. Juli 1998, får man et nedslag i skatten, ligesom det at være pensionist, eller at ejendommen har været ubeboet eller udlejet, kan give adgang til nedslag i ejendomsværdiskatten. Ved offentlige ejendomsværdier på over betales der 3 % af den ejendomsværdi, som overstiger grænsen. Det betyder i praksis at der for en ejendom med beskatningsværdi på betales kr. årligt i ejendomsværdiskat, hvorimod der skal betales kr. årligt hvis beskatningsværdien er Den offentlige ejendomsværdi har siden starten af årtusindeskiftet været genstand for skattestop, hvilket betyder at man i dag alene betaler ejendomsværdiskat af den laveste sats af; off. ejd. værdi %, off. ejd. værdi 2002, eller seneste off. ejendomsværdi. Skattestoppet betyder i praksis at det kun er ganske få ejendomme, som er udsat for satsen på de 3 %. Men ligesom med grundskylden sker der via ejendomsværdiskatten en væsentlig omfordeling mellem dyre og billige kommuner, og dermed også en hhv Artikel 9 kommuner sætter grundskyldspromillen op i\n30 efterspørgselsdæmpende og fremmende (for ejendomme med lave off. ejendomsværdier) beskatning. Ejendomsværdiskatten, er oprindeligt indført som et forsøg på at beskatte boligforbruget, og afløste da også den tidligere lejeværdi af egen bolig i forbindelse med pinsepakken. Generelt vil ejendomsskatterne virke som dæmpende på efterspørgslen, og derfor vil en skattelettelse bevirke øget efterspørgsel, og boligpriser til følge. En forhøjelse af satser, eller optøning af ejendomsværdiskatten, vil derimod isoleret set bevirke et fald i ejerboligpriserne. På samme måde vil subsidier(tilskud) gøre en boligtype billigere, og dermed få prisen til at stige. Tidligere så man at ejendomsfinansiering blev subsidieret via rentefradrag ved lån med boligformål i dag skelnes der ikke mellem renteudgifter til bolig og andre formål. Tværtimod er man i forlængelse af Forårspakken 2.0 i gang med at reducere fradragsretten af renteudgifter som overstiger årligt. Dette vil også virke som efterspørgselshæmmende for meget store lån, og dermed primært dyre ejendomme. Betydningen af det faldende fradrag er nok i virkeligheden meget lille, da der kun er tale om den renteudgift der ligger over pr. person og en indskrænkning på 8 %-point på den del. Generelt kan det siges om ejendomsskatter og subsider at: Ejendomsskatter Ejendomsskatter Ejerboligpriser Ejerboligpriser Subsidier Ejerboligpriser og omvendt Afskrivninger Afskrivning på ejerboligen medtages i anskuelsen af usercost, da boligen nedslides og forældes med tiden, således at der vil ske en løbende værdiforringelse. Dette betragtes som en omkostning for boligejerne, hvorfor de fleste opgørelser over usercost medtager nedslidningen som en omkostning. Det er rimeligt at tage afskrivningen med som udgift, da boligen enten nedslides og dermed mister værdi, eller boligejeren skal afholde udgiften for at opretholde boligens værdi. Afskrivningsraten opgøres ofte i niveauet 1 % årligt, som værdien af boligen nedsættes med. Afskrivningen har en negativ påvirkning af usercost, og dermed også en dæmpende effekt på efterspørgslen og dermed prisen. I praksis er det svært at opgøre nedslidningen, da denne 29\n31 indregnes i ejerboligpriserne, samtidig med at ombygninger, forbedringer mv. indgår i den samlede opgørelse over ejerboligprisudviklingen Afkastkrav Ved usercost anskuer man også alternativ-omkostningen ved, at man ser på den indskudte kapital (egenkapital), som et afkast man kunne have forrentet andetsteds, og dermed mister et alternativt afkast på en investering med lignende risiko. Afkastkrav for en investering i ejerbolig består dels af afkastkrav på fremmedkapital, og afkastkrav på egenkapital. Afkastkravet på fremmedkapitalen er givet ved den effektive lånerente. Forholdet mellem afkastkrav på egenkapital og fremmedkapital, kan visualiseres på følgende måde: it = Et ie,t + Ft if,t Hvor it, er det samlede afkastkrav på investeringen, Et, er andelen af egenkapital, iet, er afkastkrav for egenkapitalen, Ft, er andelen af fremmedkapital, og ift, er afkastkrav for fremmedkapitalen. Som det ses er forholdet mellem fremmedkapital og egenkapital af meget stor betydning, da en meget lille egenkapital, vil betyde et relativt stort afkastkrav for egenkapitalen, mens en egenkapital på 100 % blot ville betyde at afkastkrav for egenkapitalen var lig det samlede afkastkrav for investeringen. Dette peger på den problematik, som ofte overses ved investering i en ejerbolig; at der er tale om en voldsomt gearet investering og derfor meget risikobehæftet investering. Afkastkravet for den samlede investering består dels af den risikofri rente, og dels af et risikotillæg, som kan estimeres på mange måder. Renteniveauet i samfundet har dermed indirekte en sammenhæng med afkastkravet for såvel den samlede investering, som afkastkravet for egenkapitalen og fremmedkapitalen. Stiger det generelle renteniveau, og dermed også den risikofri rente, vil det samlede afkastkrav for investering i en bolig altså stige. Det betyder at hvis det samlede afkastkrav for investeringer stiger, vil det alt andet lige betyde at afkastkravet for egenkapitalen og fremmedkapitalen vil stige, hvilket yderligere vil betyde at usercost for ejerboligen vil stige Demografi Befolkningstilvæksten vil på lang sigt, betyde større efterspørgsel på boliger generelt, og dermed også ejerboliger. 30\n32 Der vil altså komme større efterspørgsel, hvorfor dette isoleret set, vil påvirke boligpriserne i opadgående retning. Dog skal befolkningstilvæksten være nået en alder, hvor man normalt erhverver sig bolig. Altså i typisk i alderen år, hvorfor høje fødselsrater, først vil have sin indflydelse med års forsinkelse. Det er svært at måle denne effekt da der er mange aktører på boligmarkedet, og generelt må man gå ud fra at boligudbuddet på lang sigt vil tilpasse sig den voksende befolkning. Dog er det ikke utænkeligt at man løbende vil se udsving f.eks. en udbudsstigning og dermed et ejerboligprisfald i forbindelse med de store årgange fra babyboomet i efterkrigstiden flytter fra villakvartererne til lejeboliger, by-lejligheder eller plejehjem osv Bobler Ser man på ejerboligprisstigningerne op igennem 0 erne, er det ikke muligt at forklare samtlige boligprisændringer ud fra en realøkonomiske tilgang. Den sædvanlige anskuelse af denne vinkel, er at der er tale om en boligboble, når priserne stiger eller falder udenfor det niveau, der kan forklares af økonomiske nøgletal. Især årene blev man opmærksom på den unormalt stigende boligpris, og man begyndte derfor, at undersøge boligejernes forventninger til den fremtidige boligprisudvikling. Daværende Økonomi- og erhvervsministeriet undersøgte i 2005, hvorledes folks forventninger til boligprisudviklingen var. Resultatet af undersøgelserne udkom i Økonomisk Tema nr. 1, august Resultatet af undersøgelsen, som blev foretaget af analyseinstituttet CATINÈT, er i lyset af de senere års boligprisudvikling, særdeles bemærkelsesværdigt. Undersøgelsen blev foretaget af et repræsentativt udsnit af befolkningen på over 25 år. I 2005, havde man i de seneste 10 år haft pæne værdistigninger, og særligt de seneste 2 år, var udviklingen af ejerboligpriserne gået særdeles stærkt. Generelt troede dengang godt 60 % af de adspurgte på stigninger, eller markante stigninger i boligpriserne inden for 12 måneder, og ca. 50 % på stigninger, eller markante stigninger inden for 5 år. Ca. 30 % af de adspurgte troede på uændrede boligpriser på kort, og mellemlang sigt. Under 10 % af de adspurgte troede på faldende boligpriser på 5 års sigt, og ingen af de adspurgte troede på markante boligprisfald. 15 Økonomi- og Erhvervsministeriet, Økonomisk Tema nr. 1, august\n33 Deler man de adspurgte personer op i alder, hustandsindkomst, og hvor vidt de er nylige boligejere eller ej, ses også en klar tendens. Netop at den yngre del af de adspurgte, er mest optimistiske. Den del af de adspurgte med høje husstandsindtægter er tillige mere optimistiske end den del med lavere husstandsindtægter. Endelig er nye boligejere også mere optimistiske end boligejere der har ejet bolig i længere tid. Forklaringen på denne opdeling, kan tænkes at hænge sammen med, at yngre personer ikke tidligere har oplevet en boligkrise, hvorimod den ældre generation kan huske starten af 90 erne og derfor er lidt mere beskedne i deres tro på udviklingen. I forhold til sammenhængen mellem husstandsindkomst og hvor vidt man er ny boligejer, samt optimismen er lidt sværere at få øje på, men et bud kan være at de 2 grupper typisk har mere på spil end de øvrige grupper. Dette kombineret med, at en del af motivationen for at blive ny boligejer kan være, at man har overvejet afkastmulighederne, og dermed er mere positivt stemt end øvrige boligejere generelt. Dermed har usercost betragtningen været mere attraktiv for de personer der har indregnet en større kontantprisstigning, og dermed var boligkøberne overrepræsenteret af optimister. Undersøgelsen viser herudover en sammenhæng mellem regionale forventninger til boligprisudviklingen, som set i lyset af den viden vi har i dag, også er ganske interessant. Hovedstadsregionen er kraftigt overrepræsenteret, i den optimistiske andel af de adspurgte. Herefter kommer Århusregionen, Øerne og resten af Jylland. Samme billede af regionernes forventninger til prisstigningerne ses, når de adspurgte blev spurgt konkret, til størrelsen af boligprisstigningerne i årene fremover. Udover nævnte undersøgelse fra Økonomi- og erhvervsministeriet, er der desuden lavet en hel del spørgeskemaundersøgelse fra Boligøkonomisk Videncenter. I undersøgelsen Danskernes forventninger til boligmarkedet, som undersøger danskernes forventninger og deres baggrund, spørger man direkte til, med hvilken baggrund de adspurgte danner deres mening, om den kommende boligprisudvikling. Her anføres der følgende årsager til troen på den kommende prisudvikling: 32\n34 Danmarks økonomiske situation 72 %, prisudvikling det seneste halve år 70 %, renteudviklingen 49 %, eksperters udtalelser 33 %, familie/venners/ bekendtes udtalelser 26 %, ejendomsmæglers udtalelser 22 %, realkreditinstituts udtalelser 22 %, bank/bankrådgivers udtalelser 16 % 16. Altså ser man altså en meget stor sammenhæng med især Danmarks økonomiske situation, seneste halve års boligprisudvikling, og renteudviklingen. Henholdsvis den økonomiske situation og renteudviklingen, er nogle målbare økonomiske størrelser, som påvirker usercost og boligefterspørgslen. Den meget kraftige tendens til at læne sig op ad den seneste udvikling, har imidlertid ikke på samme måde rod i boligomkostningerne eller den disponible husstandsindkomst. Dette betyder altså at der fra boligejernes side var tendens til, at have stor tiltro til at den seneste udvikling ville gentage sig. Med den viden vi har i dag, tegner der sig også et billede af, at forventningen til boligprisernes fremtidige udvikling, i meget høj grad også er påvirket at den aktuelle seneste udvikling i boligpriserne. Og dermed er der tale om en slags selvopfyldende profeti, som ikke nødvendigvis har rod i den egentlige økonomiske udvikling. Når husholdningerne i så høj grad baserer deres forventninger til den fremtidige boligprisudvikling på den aktuelle udvikling, så får man en procyklisk forbrugeradfærd, som forstærker effekten af hhv. prisstigninger og prisfald. Dette betegnes som en boble i boligpriserne, da det ikke har direkte sammenhæng med fundamentals. Undersøgelserne i 2005, peger på at de høje forventninger har smittet af på boligprisudviklingen, og efterfølgende har man i årene set en boble med negativt fortegn hvor priserne er faldet mere end tallene kan forklare. Effekterne bliver endnu mere tydelige, når vi anskuer de regionale forventninger. Når man ser på boligprisudviklingen på kort sigt, vil prisudviklingen altså i høj grad kunne påvirkes af psykologien i markedet. På længere sigt, vil man dog se at det går op for markedet at prisen er for høj eller lav i forhold til omstændighederne, og dermed vil priserne igen tilpasse sig de økonomiske omstændigheder. 16 Danskernes Forventninger til Boligmarkedet, februar 2010 sept. 2012, fra Boligøkonomisk Videncenter, afsnit 5. 33\n35 Dette giver god mening, idet en forventning om prisstigninger på kort sigt, vil få den enkelte boligkøber til at efterspørge bolig i højere grad, og dermed selv vil medvirke til prisstigninger. Vi vil i afsnittet omkring forklaring af ejerboligprisudviklingen i 0 erne, ligeledes se at man direkte indregner boligejernes forventninger til prisudviklingen, i selve forklaringen af prisudviklingen. 4 Boligudgifter og Boligomkostninger I dette afsnit ønsker jeg at introducere begreberne boligudgifter, samt boligomkostninger for senere at kunne benytte beregninger af samme i min analyse. Der vil derfor ikke være tale om udtømmende gennemgang af begreberne, men alene en kort introduktion af begreberne. Der er mange forskellige måder at måle omkostningen ved at bo i en bolig. For de fleste mennesker er omkostningen ved at bo i en bolig, det samme som den likviditetsbelastning man udsættes for når man bor i boligen - altså boligudgifterne. Der er dog god grund til at skelne meget skarpt, mellem de 2 vidt forskellige begreber. Grundlæggende kan man sige at boligudgifterne er den likviditetsmæssige belastning man udsættes for ved at bo i en bolig, hvorimod den samlede økonomiske belastning er udtrykt ved boligomkostningen, også kaldet usercost. For både boligudgifter og boligomkostninger gælder det, at der beregnes i én periode t, som i de følgende anskuelser betragtes som værende 1 år Boligudgifter Boligudgiften er altså et udtryk for, hvordan en bolig belaster likviditeten for en boligtager. Når der er tale om en ejerbolig vil boligudgiften bestå af de løbende udgifter, såsom renteudgifter, afdrag, ejendomsskat, ejendomsværdiskat, forsikring, renovation, fællesudgifter, ejerforening mm. Altså alle løbende udgifter som relaterer sig til at bo i boligen. Desuden skelnes der ikke til om ydelserne på et lån går til rente, eller afdrag, som jo reelt er en opsparing til boligejeren. Der kan laves betragtninger af boligudgifterne, både før og efter skat hvilket på standardiseret vis kan ses som hhv. de brutto og netto-udgifter, som fremgår 34\n36 af en salgsopstilling på en ejerbolig. I følgende eksempel, er der anskuet nettoudgiften på lånene. Nettoboligudgiften for en ejerbolig kan opstilles således i ligningsform: R e t = Kt 0,9 et + Kt (½ 0,9 et + a gtt) + K0 (b αn i -1 (1-T) + m αn r -1 (1-T)) Første led i formlen fastlægger hvorledes ejendomsværdiskatten belaster en boligejers likviditet. Kt 0,9 et, er kontantprisen(på tidspunkt t) omregnet til offentlig ejendomsværdi, ganget med ejendomsværdiskattesatsen. Naturligvis er det svært at fastsætte en fast omregning fra markedsværdi til offentlig ejendomsværdi, da der er store regionale forskelle. I dette eksempel vil en ejerbolig med en markedsværdi på blive omregnet til den offentlige ejendomsværdi på Ejendomsskattesatsen er som bekendt 1 % af den offentlige ejendomsværdi op til Og i dette eksempel vil likviditetsbelastningen altså være kr. årligt for en bolig med kontantpris på 1 mio. kr. Næste led Kt (½ 0,9 et + a gtt), er et udtryk for prisen på renovering, forsikringer, fællesudgifter mv., udtrykt som en funktion af ejendomsværdiskatten, samt prisen på ejendomsskatten. I dette led anslås det at udgiften til renovering, forsikring og fællesudgifter udgør det halve af ejendomsværdiskatten. Ved faktoren a omregnes markedsværdien til en anslået grundværdi, og ganges på grundskyldspromillen, således at man har et udtryk for prisen på ejendomsskatten. Hvis vi beregner udgiften med udgangspunkt i en bolig med markedsværdi på 1 mio., og en grundværdi på 25 % af ejendomsværdien, samt en grundskyldspromille på 26,25 17, eller 2,625 % får vi følgende løbende udgift: * (0,5*0,9*1%+0,25*2,625%) = ,5 = ,5 kr. Det sidste led i formlen K0 (b αn i -1 (1-T) + m αn r -1 (1-T)), er et udtryk for nettoydelsen på hhv. bank, og realkreditfinansiering. Her er benyttes der dog ikke Kt men i stedet K0, som et udtryk for handelsprisen på købstidspunktet, og altså ikke den værdi som boligen eventuelt måtte have i dag. b, er udtryk for andelen af prisen, der finansieres i et pengeinstitut, ganget på nettoydelsen for pengeinstitutfinansieringen. m er udtryk for andelen af prisen der er finansieret via realkreditinstitut, ganget på nettoydelsen for realkreditfinansieringen. I dette eksempel forudsættes købsprisen ligeledes til 1 mio., og der betragtes et eksempel med 100 % finansiering, således at andelen i hhv. pengeinstitut og realkreditinstitut sættes til Artikel 9 kommuner sætter grundskyldspromillen op i\n37 % og 80 %. Nettoydelsesprocenterne sættes til hhv. 6 % for pengeinstitutfinansiering, og 4,75 % for realkreditfinansiering. Dermed fås der følgende udgift for finansieringen; * (0,2*0,06 + 0,8*0,0475) = = kr. Den samlede boligudgift kan altså opsummeres som: Ejendomsværdiskat kr. årligt. Renovering, forsikringer, fællesudgifter mv. Samt grundskyld ,50 kr. årligt. Finansiering kr. årligt. I alt ,50 kr. årligt for en ejerbolig til en værdi på 1 mio. kr., svarende til 7,01 % i nettoboligudgift beregnet af markedsprisen på boligen. Hvis man i ovenstående beregning inddragede f.eks. afdragsfrihed på realkreditbelåningen, ville man med rimelighed kunne anslå nettoydelsesprocenten på den del til 2,75 %, hvilket ville påvirke beregningen med *0,8*0,02 = , og altså en samlet nettoboligudgift på ,50 kr. årligt, for en ejerbolig til værdi på 1 mio., svarende til 5,41 % i nettoboligudgift beregnet af markedsprisen på boligen. Inddragede man endvidere en alternativ finansiering på realkreditfinansieringen, således at man anslog at den del af finansieringen var baseret på hhv. rentetilpasningslån, og afdragsfrihed, ville man med rimelig kunne anslå en nettoydelsesprocent på den del på 1,5 %. Dette ville altså påvirke beregningen med yderligere *0,8*0,0325 = , og altså en samlet boligudgift på ,50 kr. for en ejerbolig til værdi på 1 mio. kr., svarende til 4,41 % i nettoboligudgift beregnet af markedsprisen på boligen. Boligudgiften er altså i høj grad påvirket af hvilken finansiering der regnes med i eksemplet. Vi ser altså her en nettoboligudgift, der svinger mellem 4,41 % - 7,01 %, afhængig af valgt finansiering på realkreditdelen. Som nævnt er der her alene tale om den likviditetsmæssige belastning, og er dermed ikke et samlet billede af hvad omkostningen ved at holde boligen er Boligomkostninger / Usercost Ved beregning af boligomkostningen, eller usercost, måler man boligtagerens samlede økonomiske belastning. Denne økonomiske belastning er uafhængig af boligudgiften, selvom nogle af de variable er de samme. Usercost beregnes som det økonomiske forbrug af boligen plus det mistede afkast af den kapital, som boligtageren har indskudt i boligen. 36\n38 Det vil sige at man ved usercost beregner et mistet alternativt afkast af indskudt kapital efter skat, alternativ forrentning af fremmedkapital i boligen efter skat, samt boligforbruget. Ved at se på usercost for en boligtype, kan man altså måle den samlede økonomiske belastning ved at bo i denne boligtype. Ved usercost for ejerboliger indgår; Egenkapitalinvestering, fremmedkapital, udlånsrente, rentefradrag, markedsværdi, drift administration og vedligehold, afskrivninger, grundskyld, ejendomsværdiskatten, inflationstakten, forventet prisændring, kapitalafkastkrav og beskatning af kapitalafkast. Der er flere forskellige måder at opstille usercost på. I det følgende vil jeg se på hvilke elementer der indgår i usercost, baseret på Karsten Jørgensen, Boligøkonomisk kompendium til HD, 2. del.: UC e t = Kt (dt + qt + a gtt + et + it(1-tt) Pej,t) Kontantprisen Kt ganges på følgende elementer; dt, som er udtryk for drift, administration og vedligeholdelse af ejendommen. Afskrivningstakten qt, ses også som en udgift, da det må antages at boligens værdi afskrives over tid. a gtt, udgør ejendomsskatten, idet der omregnes til en anslået grundværdi ved a, og derpå ganges grundskyldspromillen, gtt. et udgør ejendomsværdiskatten, og ganges i dette tilfælde blot direkte på ejendommens værdi, da det forudsættes at offentlig ejendomsværdi og markedsværdi er ens. it(1-tt), er et udtryk for afkastkravet til den investerede kapital efter skat, således at man her tager højde for alternativomkostningen ved at investere i en ejendom. Pej,t, trækkes fra den øvrige omkostning, da der her er tale om prisstigningstakten for ejendommen ved samme kvalitet. Altså vil en prisstigning i ens bolig gøre ens økonomiske belastning, ved at holde boligen mindre, og omvendt. Som det fremgår af formlen er der endnu ikke taget højde for hhv. egenkapital og fremmedkapitalfinansiering, og ej heller inflation i samfundet. Disse elementer indsættes nu, således at vi får et samlet udtryk for boligomkostningerne / usercost: UC e t = Et ie,t (1- TE,t) + Ft if,t (1-TF,t) + Kt (dt + qt + a gtt + et Pt (Pej,t - Pt)) Her ser vi at det 3. led stort set er identisk med den tidligere udgave af usercost, blot med en regulering af prisstigningstakten med inflationen Pt. Det oprindelige element it(1-tt), er skiftet ud med de 2 første led, som hhv. er afkastkrav til egenkapital og afkastkrav til fremmedkapital, begge efter skat. 37\n39 Ved denne anskuelse af boligomkostningerne, kan man måle den samlede økonomiske belastning ved at være boligtager. Der er altså ikke umiddelbart nogen sammenhæng mellem boligudgiften og boligomkostningen, som kan give vidt forskellige resultater, selvom man målte på den samme ejendom. Jeg vil nu opstille nogle værdier for de forskellige variable, som et grundeksempel, så jeg senere kan måle på betydningen, ved at ændre i de variable. dt = 2 %, idet det antages at samlede udgifter til drift, administration og vedligeholdelse gennemsnitligt koster 2 % af ejendomsværdien. qt = 1 %, idet det antages at der kan afskrives 1 % af ejendommens værdi årligt. a = 25 %, idet det antages at grundværdien svarer til 25 % af ejendommens samlede værdi. gtt = 2,625 %, som i beregning af boligudgiften, og den gennemsnitlige grundskyldspromille i et = 1 %, da jeg her antager at den offentlige ejendomsværdi er et udtryk for ejendommens markedsværdi, der ses dermed bort fra ejendomme på over Pt = 2 %, da det antages at pristalsregulering, eller inflationen ligger på 2 % i denne periode. Pej,t = 2,5 %, da det antages at prisstigningstakten på boliger på lang sigt, stiger marginalt mere end inflationen. Kt = 1, da jeg så får resultatet i procent, og efterfølgende kan indsætte vilkårlig kontantpris. Et = 10 %, da det antages at der i eksemplet, er egenkapitalfinansiering på 10 % ved køb af ejerboligen. Ft = 90 %, da den resterende andel af boligen, finansieres via fremmedkapital. if,t = 5 %, da det antages at 90 % fremmedkapital samlet set kan finansieres til 5 % som en sammensat rente, af realkredit og bankfinansiering. ie,t = 15 %, idet afkastkrav til samlet investeret kapital sættes til 6 %, og it = Et ie,t + Ft if,t, skal holde. TE,t = 51,5 %, idet det antages at en alternativ investering, ville beskattes med topskattesatsen. TF,t = 33 %, som er anslået fradragsværdi for fremmedkapital. Ved at beregne usercost under disse forudsætninger får vi altså: UC e t = Et ie,t (1- TE,t) + Ft if,t (1-TF,t) + Kt (dt + qt + a gtt + et Pt (Pej,t - Pt)) 38\n40 UC e t = 0,1 0,15 (1-0,515) + 0,9 0,05 (1-0,33) + 1 (0,02 + 0,01 + 0,25 0, ,01 0,02 (0,025 0,02)) UC e t = 0, , ,0216 = 0,0590 = 5,90 %. Vi får altså i eksemplet her, og under de givne forudsætninger en usercost på 5,9 %, beregnet i procent af ejerboligens kontantpris. Ved en ejendomspris på 1 mio. bliver boligejeren, samlet set belastet med ,50 kr. årligt. Eksemplet her danner grundlag for brugen af usercost- beregninger senere i opgaven. 5 Prisstigningerne fra år Ser man på prisstigningerne på det danske ejerboligmarked op igennem 0 erne, ser det på mange måder ganske dramatisk ud. Dels så man en meget kraftig stigning frem til 2007, og herefter et meget kraftigt prisfald. Jeg vil i dette afsnit, se på hvordan disse udsving kan forklares. Min forklaring tager udgangspunkt i Danmarks Nationalbanks undersøgelse af emnet i deres kvartalsoversigt 1. kvartal Som vi har set i de foregående afsnit er efterspørgslen på ejerboliger, først og fremmest proportional med husholdningernes reale disponible indkomst. Dernæst er efterspørgslen afhængig af brugerprisen, for at gøre brug af boligen. Brugerprisen er som vi har set, afhængig af en lang række forskellige variable. Selvom afdragsfriheden ikke som sådan, påvirker brugerprisen har man i forlængelse af tidligere studier omkring afdragsfrihed, måtte sande at afdragsraten spiller en del ind på ejerboligpriserne. Jeg vil i det følgende gennemgå de resultater, som Danmarks Nationalbank er nået frem til i deres forsøg på at forklare ejerboligpriserne, ved at se på betydningen af de enkelte elementer. 39\n41 Figur 8 Som det ses af ovenstående tabel 18, er der i perioden fra 4. Kvartal Kvartal 2007, der som tidligere nævnt, var den periode, hvor boligprisstigningerne toppede, en samlet real boligprisstigning på 71 %. Ser vi på perioden fra 4. Kvartal Kvartal 2010, ses der en real boligprisstigning på 38 %, her er der altså dels indregnet boligprisfald, og dels pristalsregulering, som tilsammen giver en væsentlig lavere real boligprisstigning i perioden. Nationalbanken har beregnet på de enkelte elementers indvirken på boligprisstigningerne, ved at holde alle andre faktorer fast, end den de har testet på. Derfor er der en yderligere effekt, en form for samvariation, når alle faktorerne sættes sammen i deres beregningsmodel. Denne samvariation er benævnt som øvrige modeleffekter, og er altså en ekstra effekt som kommer ved at kombinere de øvrige elementer. Som det ses af tabellen det ikke muligt for simuleringen, at redegøre for mere end 48 % ud af de 71 % i perioden , hvorimod man mere, end kan forklare udviklingen fra Idet, der er en stor del af prisstigningen som ikke kan forklares frem til 2007, kan det være fristende igen at pege på der har været en prisboble, som i 2010 igen er udlignet. Som det ses af tabellen er de vigtigste faktorer i boligprisændringerne, husholdningernes disponible realindkomst samt renteniveauet på lang og kort rente. 18 Danmarks Nationalbanks kvartalsoversigt, 1. Kvartal 2011, 2. Del. 40\n42 Ser man på afdragsraten, som er effekten af indførslen af afdragsfriheden, kan denne umiddelbart virke lav, idet det estimeres at alene 2 %-point af kan tilskrives en lavere afdragsrate i perioden Dette skyldes bl.a. at renten i samme periode var væsentlig faldende, og dermed var den stigende andel af rentetilpasningslån, med til automatisk at opjustere afviklingsandelen på disse 19. Effekten er dog stigende til knap 5 %, når der ses på den samlede periode fra 2000 til Jeg vil nu se på den faktiske udvikling af de væsentligste elementer, der bidragede til prisudviklingen i perioden Renteudviklingen Når vi ser på udviklingen fra er renteniveauet (efter skat), den faktor som har haft størst indflydelse på prisudviklingen. Denne står isoleret set for 13,4 % af de samlede målbare bidrag til prisstigningerne på 37 % i alt. Her er der altså tale om rentefald på den lange rente. Som det ses af nedenstående tabel 20 er den gennemsnitlige realkreditrente på en 30-årig realkreditobligation faldet fra i år 2000 på 7,52 % til lavpunktet på 4,19 % i juni Herefter stiger renten dog igen frem til 2007 og slutter i 5,24 % igen pr. januar Renten ligger dog væsentligt lavere i det meste af den nævnte periode. Den lavere rente betyder naturligvis at boligomkostningen for en boligkøber vil falde, og dermed vil en ny ligevægt betyde, at kontantprisen skal stige, for at udligne den lavere økonomiske belastning ved at finansiere boligen. Ser vi på renteudviklingen fra primo 2007 til medio 2010, kan vi se at renten stiger fra de 5,24 % og topper på 6,78 % i oktober måned 2008, herefter falder den til 4,8 %, hvor den ender pr. juni måned Generelt ser vi at renteniveauet for den lange realkreditobligation ligger på et højere niveau i denne periode, hvilket også kommer til udtryk i at forklaringsprocenten falder til 12,7 %, når man ser på den samlede periode for boligprisudviklingen fra 2000 medio Ved faldende rente, vil afdraget på et rentetilpasningslån stige. 20 Statistikbanken.dk, graf fra DNRENTM 41\n43 Figur Variabel kontra fast rente Man har også i undersøgelsen målt på hvad renteudviklingen på rentetilpasningslån har betydet for prisudviklingen. I netop denne periode begyndte rentetilpasningslånene at blive ekstra populære, og rentefaldene på korte obligationer bidragede dermed også i stor stil til den stigende ejerboligpris. Altså var der både tale om, at den korte rente faldt, og samtidig var der flere og flere boligejere som valgte at finansiere deres bolig med rentetilpasningslån, hvorfor man har målt på denne samlede effekt. 42\n44 Figur 10 Som det ses af denne graf 21 så man altså en stor stigning rentetilpasningslånenes udbredelse i perioden. I løbet af 2005 overhaler udestående rentetilpasningslån de traditionelle fastforrentede obligationslån, og stikker for alvor af i de sidste 2 år af den viste periode. Selve renteudviklingen på rentetilpasningslånene er forholdsvis stabil i de første 2 år af perioden, hvorefter renterne stiger markant frem til slutningen af 2008, hvorefter der sker et brat fald. Forklaringen på det bratte fald i de korte renter, er hovedsagligt at man ændrede den såkaldte trafiklysordning, og ændrede rentekurven som de danske pensionsselskaber skulle beregne pensionshensættelser ud fra, således at de med fordel igen kunne købe rentetilpasningsobligationer. Kombinationen af en større andel af låntagere der søger mod rentetilpasningslån, og generelt en lavere kort rente, har samlet bidraget med 13,1 % i perioden fra , og 13,4 % i perioden fra 2000 til medio En lidt større indflydelse fra rentetilpasningslånene ses altså i den samlede periode, hvor renten også er faldet markant de sidste 2 år af perioden. 21 Statistikbanken.dk, graf fra DNUDL 4. 43\n45 Figur Disponibel realindkomst Den disponible indkomststigning i årene, har også en stor indvirkning på de stigende boligpriser. Forklaringsgraden i forhold til stigning i den disponible indkomst er hhv. 13 % i perioden fra og 20,1 % i perioden fra Ser vi på den disponible indkomstændring 22 i perioden ser vi da også en meget klar tendens med stigende disponible indkomster. 22 Statistikbanken.dk, graf fra INDKP6 44\n46 Figur 12 På denne graf er der vist den gennemsnitlige disponible indkomst for alle personer med indkomst. Grafen viser en fremgang fra 132 tkr. til 195 tkr. svarende til en stigning på ca. 48 %. Når der indregnes inflation, og tallene indregnes i Danmarks Nationalbanks efterspørgselsrelationen, ser vi altså en forklaringsgrad på hhv. 13 og 20 % i perioderne. Indkomststigningen er dermed også den som har størst indflydelse på boligpriserne når vi ser på den samlede periode fra 2000 til medio Igen kan sammenhængen forholdsvis intuitivt forklares som en forbedret købekraft, bredt i den danske befolkning, hvorfor familiernes boligforbrug også må forventes at være steget i perioden Forventede boligpriser Som vi så på i afsnittet omkring bobler, er der noget der tyder på at folks forventninger til boligpriserne, har en hel del at sige i forhold til selve prisdannelsen. Af samme årsag har man målt på hvordan, og hvor meget, de forventede boligpriser har påvirket prisudviklingen. Som det fremgår af skemaet, ser vi at man i perioden frem til 2007 har haft en positiv forventning til boligprisudviklingen, hvorfor denne forventning har en forklaringsgrad på 3,5 %. Efter faldet på boligmarkedet i 2008, ser vi at påvirkningen fra forventninger til boligpriserne er med omvendt fortegn, og har negativ påvirkning på 5,8 %, da der generelt har hersket en pessimistisk stemning, og forventning om faldende boligpriser Boligbeholdning Boligbeholdningen indgår som et negativt bidrag til boligprisudviklingen. Dette er naturligvis i kraft af at der er foretaget en del nybyggeri, og der dermed er sket et øget udbud af boliger i 45\n47 perioden. Grundet de store prisstigninger i perioden, blev det undervejs mere fordelagtigt at foretage nybyggeri. På tidspunktet hvor boligpriserne toppede, må det alt andet lige have været mest fordelagtigt at igangsætte nybyggeri frem for køb af eksisterende bolig, hvorfor vi også ser at påvirkningen af boligudbuddet er størst når hele perioden anskues. Boligmarkedet reagerer lidt trægt på ændringer i forhold til Tobins Q, hvorfor en del nybyggeri også er sket, eller færdiggjort i den sidste periode fra Afdragsfrihed - afdragsraten Idet, at muligheden for afdragsfrihed ikke påvirker boligomkostningen/brugerprisen/usercost, men alene ændrer afdragsprofilen, så burde muligheden for afdragsfrihed teoretisk set, ikke have en betydning for boligprisen. Afdragsfriheden ændrer ikke ved den grundlæggende beregningskalkule, som ligger bag beregningen af user-cost. I dag er det dog alligevel et faktum at muligheden for afdragsfrie lån, har påvirket ejerboligpriserne. Når dette nu alligevel er tilfældet, så har det flere forskellige forklaringer. Øget likviditet hos forbrugerne. Det må forventes at muligheden for afdragsfrihed har skabt en mulighed for et øget samlet boligforbrug. Ved et afdragsfrit lån er forbrugeren ikke tvunget til at spare op i boligen, og dermed vil den enkelte, dels få mulighed for et øget boligforbrug, og dels vil der komme nye forbrugere på boligmarkedet som hidtil ikke havde muligheden pga. likviditetsbegrænsninger. Realkreditinstitutternes udlånspolitikker, må dog forventes at have dæmpet denne effekt, da de i princippet kun bør yde afdragsfrie lån til kunder der har økonomisk styrke til at sidde med fastforrentet lån med afdrag. Irrationel adfærd fra forbrugerne. Der må tillægges værdi til den anskuelse, at forbrugerne i nogen grad handler bolig, med fokus på boligudgiften frem for boligomkostningen. Førsteårs-ydelsen er i sagens natur væsentlig lavere med afdragsfrihed, og i særdeleshed i kombination med rentetilpasningslån. På baggrund af en forventning til højere boligpriser, højere indtægter, eller andre positive ændringer, kan forbrugerne i mange tilfælde have sat sig for hårdt. På den baggrund, kan der dermed være skabt en højere efterspørgsel på ejerboliger. Igen må det forventes at realkreditinstitutternes udlånspolitik, vil have dæmpet denne øgede efterspørgsel. En option på et sikkerhedsnet. Det kan heller ikke afvises at en del forbrugere har anskuet muligheden for afdragsfrihed, som en option på et sikkerhedsnet. Igen kan dette have medvirket til at folk har sat sig lige stramt nok i det, da de har muligheden for at benytte 46\n48 klippekortsordningen, og bruge afdragsfriheden i tilfælde af at de blev ramt af arbejdsløshed eller lignende. Dette underbygges også at realkreditinstitutternes markedsføring, som særligt har påpeget denne mulighed for forbrugerne. Igen vil dette medvirke til øget efterspørgsel, og igen stiller dette store krav til realkreditinstitutternes udlånspolitik. Mindre udbud af boliger. Ved indførelsen af afdragsfrie lån, så man at boligudbuddet faldt markant, hvilket kan tages som et udtryk for at økonomisk pressede forbrugere, fik en mulighed for at blive boende i deres bolig. Dette vil alt andet lige have medvirket til højere priser, idet der altså blev sat færre boliger til salg. Omvendt så man fra 2006 og frem en stor stigning af udbuddet, hvilket derfor må forventes at have haft den modsatte virkning. Alt i alt tillægges denne forklaring ikke den store værdi. Afvikling af dyrere gæld. Med et afdragsfrit realkreditlån, har man som forbruger mulighed for at afvikle anden og dyrere gæld hurtigere. Dette giver forbrugeren en besparelse, som kan bruges til at optage større realkreditlån, og dermed presse boligefterspørgslen op. 23 I efteråret 2008 lavede Økonomi og erhvervsministeriet et notat vedr. Afdragsfrie lån og prisstigninger på boligmarkedet. I denne undersøgte man perioden fra indførelsen af de afdragsfrie lån i oktober 2003 og frem til 4. Kvartal På dette tidspunkt havde man konstateret en nominel prisstigning på 57 % over de 4 år. Man kunne ud fra den brugte model kun forklare ca. 17 % af stigningen, og dermed var der 40 % som ikke kunne forklares med modellen. Her fandt man at indførelsen af de afdragsfrie lån havde medvirket til en prisstigning i ejerboligpriserne på 5 %-point ud af de i alt 57 %. I undersøgelsen mente man dog at afdragsfriheden på sigt ville kunne bidrage med op til 9 % 24. Undersøgelsen som Nationalbanken laver i 2011, medregner effekten fra afdragsfriheden med med ca. 2 % i perioden fra , og med 5 % fra I Nationalbankens undersøgelse er der tale om reale prisstigninger, i modsætning til Erhvervs- og økonomiministeriets. Dette viser altså nogenlunde samme konklusion. Nationalbanken gør dog særligt opmærksom på, at de i denne beregning har fanget hvordan udviklingen i de 23 Danmarks Nationalbanks kvartalsoversigt, 1. Kvartal 2011, 2. Del. 24 Notat fra Økonomi og Erhvervsministeriet d. 16. September\n49 enkelte markedsforhold hver især påvirkede boligpriserne under de givne rammebetingelser. Nationalbanken foretager også en anden beregning, hvor de belyser den samme udvikling, blot på en anden måde; Her anskuer de hvordan de indtrufne ændringer i rammebetingelserne i form af bl.a. nye lånemuligheder, påvirkede prisudviklingen for den givne udvikling i markedsforholdene. Man forsøger altså ikke at forklare den egentlige udvikling i priserne, men i stedet ser man på hvordan priserne ville have udviklet sig, hvis f.eks. de afdragsfrie lån ikke var blevet introduceret. Ved denne anskuelse, bliver effekten af afdragsfrihed en hel del anderledes. Uden indførslen af de afdragsfrie lån, når man således frem til, at den reale prisstigning ville have været reduceret med 14,7 % frem til 2007, og 16,9 % frem til 2010, hvilket fremgår af nedenstående tabel. Figur 13 48\n50 Som tidligere nævnt har prisforventninger, også spillet en rolle i forhold til prisændringerne. Det forudsættes i denne anskuelse, at befolkningens forventninger til boligprisudviklingen ville være påvirket, hvis der eksempelvis ikke havde været mulighed for afdragsfrihed, og prisstigningerne havde været lavere i årene forinden. Man ser derfor en væsentlig større effekt, hvis de ændrede prisforventninger tages med. Som det også fremgår af tabellen, er det dog ikke rimeligt at se på effekten af afdragsfrihed alene, men skal ses i sammenhæng med rentetilpasningslån. Hvis der ses på perioden fra 4.kvartal kvartal 2010 konkluderer Nationalbanken altså, at den største indflydelse på boligpriserne, har husholdningernes disponible indkomst stået for. Herefter er det henholdsvis renteniveauet på den lange og korte rente, samt det faktum at rigtig mange boligejere gik fra fast til variabel rente igennem årene, som har næststørst betydning for boligprisstigningerne. Boligbeholdningen, altså nybyggeri og forventninger til boligpriserne trækker i modsatte retning. Sidstnævnte dog i retning af højere boligpriser, hvis der ses på perioden fra Herefter har afdragsfriheden, fastfrysning af ejendomsværdiskatten og den forventede inflation, også trukket i retning af højere boligpriser, men dog med mindre betydning. Når Nationalbanken forsøger at simulere hvordan boligpriserne ville have ændret sig, og ikke blot søger at forklare den faktiske udvikling, finder de at boligpriserne ville have været reduceret med minimum 15 %, hvis rentetilpasningslån ikke var blevet introduceret og minimum med 15 % hvis de afdragsfrie lån ikke var introduceret. Hvis hverken rentetilpasningslån eller afdragsfrihed var blevet introduceret finder de, at priserne ville være reduceret med minimum 25 %. Konklusionerne fra denne undersøgelse, vil jeg inddrage i mit analyseafsnit. 6 Realkreditbelåning i Danmark Man har igennem ganske mange år hørt, at det danske realkreditsystem på mange måder er unikt. Det danske realkreditsystem har da også vist sig at være særdeles stabilt, idet der til dato aldrig har været en obligationsinvestor, som ikke har fået sin hovedstol tilbagebetalt på 49\n51 en realkreditobligation. Det danske realkreditsystem er også i 2005 blevet kopieret af Mexico, som med hjælp fra Nationalbanken, VP og Totalkredit har indført et lignende system i Mexico 25. Det danske system bygger på det såkaldte balanceprincip, som betyder at der er stort set er en 1:1 sammenhæng mellem udstedte obligationer, og lån. Som låntager stiller man pant i den belånte ejendom til sikkerhed, og hæfter personligt for gælden, til gengæld har man altid mulighed for at indfri gælden til markedspris(kursværdi). Det er desuden kreditinstituttet selv der står for långivningen, og samtidig bærer kreditrisikoen i tilfælde af misligholdelse fra låntager. Dette har vist sig at være elementer, som tilsammen giver en meget lille kreditrisiko for obligationsinvestoren. Dette har sikret et gennemskueligt, effektivt, og billigt lånemarked såvel for låntager som investor. Den danske realkredits historie, går tilbage til 1797 i forbindelse med oprettelse af Kreditkassen i København. Husejernes Kreditkasse blev oprettet efter Københavns Brand i 1795, som nedbrændte over 900 ejendomme i København. Det blev herefter et krav for finansiering, at en ejendom var brandforsikret, hvilket ganske fornuftigt, stadig er et krav for realkreditfinansiering. På den tid, var der fra staten en maksimalrente på 4 %, hvilket gjorde at långiver ønskede højere sikkerhed for deres lån, hvilket de fik i kraft af solidarisk hæftelse fra låntagerne. I 1850 kom den første kreditforeningslov, som konsekvens af stor efterspørgsel på kredit, idet bønderne nu kunne eje deres egen jord. Der blev oprettet kreditforeninger, hvor låntagere hæftede solidarisk, i tilfælde af misligholdelse. Kreditforeningerne kunne på dette tidspunkt, yde lån inden for 60 % af ejendommens værdi. I 1895 blev den første Hypotekforening dannet. En Hypotekforening gjorde det muligt at supplere låntagningen op til 75 %, og var således 2. Prioritetsbelåning. Først i 1936, kom der en egentlig lov for Hypotekforeninger, da lovgiverne indtil da havde tvivlet på Hypotekforeningernes overlevelse. Efter 2. Verdenskrig og frem til 1970, blev der endvidere oprettet nogle selvejende fonde, som tilbød 3. prioritetspant, uden solidarisk hæftelse fra låntagerne. Dette skyldtes bl.a. at realkredit og hypotekforeningerne, var relativt tilbageholdende med lån efter 2. Verdenskrig\n52 I 1970 kom den egentlige realkreditlov, og reform. Her skete der en væsentlig opstramning af lånevilkår. Der kom bl.a. nye krav til lånegrænser, kortere afdragsperioder, og begrænsninger i forhold til låneformål. Skulle man have en fuld finansiering af en ejendom, skulle man optage lån i mindst 3 forskellige kreditforeninger. I 1982, blev lånegrænserne forhøjet fra 40 til 80 %, og der blev indført enhedsfinansiering, således at man kunne belåne ejendommen i et enkelt kreditinstitut. Igennem 80 erne blev lovgivningen flere gange justeret, både lempet og strammet. For eksempel var et kendt indgreb indførslen af Mixlån, som var en blanding mellem serielån og annuitetslån, hvilket begrænsede købekraften væsentligt. Mixlån var lovkrav ved ejerskifte eller omprioritering fra 1986 til Moderne realkredit Op igennem 1990 erne og frem til i dag, har vi set adskillige lempelser af realkreditvilkårene som her ganske kort oplistes. I 1989, kom der en realkreditreform, som gjorde det muligt at oprette flere forskellige realkreditinstitutter, hvilket flere af de større danske banker gjorde. Samtidig blev det muligt at omdanne eksisterende realkreditforeninger til aktieselskaber. Rentetilpasningslån blev introduceret i 1996, og har siden starten af 0 erne været danskernes foretrukne låntype. I 2001 ophævede man den tidligere solidariske hæftelse mellem låntagere, og lempede på den måde vilkårene for den enkelte kunde. I 2003, blev lov om finansiel virksomhed vedtaget, og ændrede hele det lovmæssige grundlag for realkreditinstitutterne. Realkreditinstitutterne hører herefter ind under Lov om finansiel virksomhed, og Lov om realkreditobligationer og realkreditlån mv. Pr. 1.oktober 2003, blev det også muligt for boligejere og boligkøbere at optage afdragsfrie lån. I 2007 blev SDO lovgivningen vedtaget i folketinget. Reelt er der tale om EU lovgivning, som blev implementeret i den danske lovgivning. Reglerne omkring SDO er og SDRO er gjorde delvist op med balanceprincippet, som ellers har kendetegnet det danske realkreditsystem. Der behøvedes herefter ikke være 1:1 sammenhæng mellem udstedte obligationer, og lån til långiver. Til gengæld er der en række andre kapitaldækningsregler, som SDO erne skal leve op til. 51\n53 SDO, står for særligt dækkede obligationer, og hedder sådan, fordi der for obligationsinvestoren ligger en række særlige regler bag, som skal udgøre sikkerheden. Realkreditinstitutterne tog hurtigt reglerne omkring de nye obligationer til sig, da disse var funderet i internationale standarder, og dermed ville være nemmere at omsætte internationalt. En del af regelsættet vedr. SDO er omhandler, at værdien af de bagvedliggende aktiver skal overvåges løbende, hvor det hidtil kun har været på tidspunktet for låntagningen. Falder markedsværdien af de bagvedliggende ejendomme, skal kreditforeningen således stille yderligere sikkerhed overfor obligationsejerne 26. Det sidstnævnte har netop været problematikken de senere år, hvor ejendomspriserne er faldet markant. Dette har betydet at kreditforeningerne i høj grad, har skullet stille yderligere sikkerhed, og dermed har været tvunget til at lægge inde med kapital som ikke får lov at arbejde. Dette er selvsagt en problematik, som koster kreditforeningerne penge. Kreditforeningerne har derfor været tvunget til enten at tjene flere penge, for at kunne leve op til kapitaldækningsreglerne, eller nedbringe det beløb de skal stille sikkerhed for. Kreditforeningerne har grebet denne udfordring forskelligt an. Realkredit Danmark, Nordea Kredit og BRF, har i særdeleshed hævet priserne for afdragsfrie lån, og rentetilpasningslån, da disse er mest udsatte i forhold til den ekstra sikkerhedsstillelse. Totalkredit og Nykredit har som den eneste kreditforening indført 2-lagsbelåning, hvor der er begrænsninger på hvilke låntyper man kan optage på den yderste del af finansieringen. De yderste obligationer er desuden etableret som de gammeldags RO-obligationer, hvor der ikke på samme måde, skal stilles ekstra sikkerhed ved fald i de bagvedliggende ejendomme. Disse tiltag har alle i større eller mindre omfang påvirket låntagernes likviditet, når der skal handles bolig. Ved Totalkredit og Nykredit, er den ekstra likviditetsbelastning en kombination af tvunget afdrag på den yderste del af finansieringen samt hævede bidragssatser, hvor der ved de øvrige kreditforeninger alene er tale om højere omkostninger for låntager. Det er netop disse sidstnævnte tiltag i sektoren, som jeg nu vil se, hvorledes har påvirket realkreditmarkedet, og dermed også efterspørgslen på ejerboliger\n54 7 Ændringer i realkreditsektoren i 2012 Jeg vil nu forsøge via 3 metoder, at anslå hvorvidt prisstigningerne og stramningerne fra realkreditinstitutterne i 2012, isoleret set vil påvirke ejerboligpriserne. Jeg vil først i afsnittet afdække de egentlige prisstigninger og stramninger, og finde et udtryk for lånemarkedets samlede belastning. Herefter vil jeg som første metode, benytte en tese omkring likviditetens betydning for en boligkøbers efterspørgsel. Herudover vil jeg ved 2. metode undersøge, hvordan man med udgangspunkt i boligudgifter, og usercost, kan sige noget om påvirkningen af efterspørgslen, og dermed også prisudviklingen på ejerboliger. Afslutningsvis vil jeg sammenholde mine resultater af undersøgelsen med Danmarks Nationalbanks undersøgelse af prisrelationen, i deres kvartalsoversigt fra 1. kvartal Herved vil jeg ligeledes forsøge at fastslå den isolerede påvirkning, som vilkårene forventes at have på ejerboligpriserne Betydning af realkreditændringerne i 2012 Jeg vil i det følgende kortlægge hvilke prisstigninger, samt stramninger i långivningen der er sket i løbet af 2012 i de 5 realkreditinstitutter, som yder långivning til private. Jeg vil dels se på stigningerne i bidragssatserne, og dels stigninger i kursskæringen ved refinansiering af rentetilpasningslån. Endvidere vil jeg inddrage den ekstra tvungne opsparing, der sker via afdrag ved Nykredit og Totalkredits 2-lagsbelåning. Herefter vil jeg lave en vægtet fordeling af prisstigningerne, så der tages højde for låntype-fordelingen på realkreditmarkedet. Til sidst vil jeg vægte omkostningsstigningen i de enkelte institutter ud på institutternes markedsandele, således at jeg får et billede af prisstigninger og likviditetsbelastning på hele realkredit lånemarkedet. Herefter har jeg et samlet udtryk for omkostningsstigningen for hele realkredit lånemarkedet, og kan dermed se på påvirkningen af ejerboligefterspørgslen Ændringer i de enkelte institutter: I min analyse af prisstigninger i de enkelte institutter, har jeg alene valgt at se på de institutter der udbyder lån til private dvs. BRF Kredit, Nordea Kredit, Realkredit Danmark, samt Nykredit og Totalkredit. 53\n55 For at begrænse mængden af oplysninger og kombinationsmuligheder på lån, har jeg valgt at se på de vægtede bidragssatser på en belåning der går fra 0-80 % af ejerboligens værdi. Alle institutter har differentierede satser, således at man f.eks. opnår en billigere bidragssats på låneintervallet 0-40 % end ved %. Jeg har desuden valgt at tage realkreditinstitutternes nye priser, som et udtryk for en påvirkning af hele realkreditlånemarkedet, vel vidende at nogle institutter har lavet lempeligere vilkår for eksisterende lån. BRF kredit: BRF Kredit var det sidste realkreditinstitut der meldte ud, hvilken regulering af deres priser de valgte. Den 26. September 2012, lavede BRF en selskabsmeddelelse 27, hvori de beskrev på hvilken måde de ville tilrette deres priser. Prisændringerne trådte i kraft pr Bidragssatserne ved BRF Kredit var i forvejen forskellige, alt efter om der var tale om fastforrentet eller variabelt forrentet lån. Ved den nye prissætning, blev der nu også taget højde for hvor vidt lånet var afdragsfrit eller ej. Nedenfor ses BRF Kredits ændringer i priserne pr Fastforrentet 0-80 % = 0,65 (0,675) Uden afdrag 0-80 % = 0,8 (0,675) Rentetilpasningslån 0-80 % = 0,8 (0,725) Uden afdrag 0-80 % = 0,95 (0,725) De gamle priser er angivet i parentes. Prisstigninger: Fastforrentet 0-80 % = - 0,025 Uden afdrag 0-80 % = 0,125 Rentetilpasningslån 0-80 % = 0,075 Uden afdrag 0-80 % = 0,225 Som det ses blev prisen for fastforrentet lån med afdrag som den eneste sat ned, og største stigning ses ved rentetilpasningslån med afdragsfrihed. Udover disse stigninger blev kursskæringen ved refinansiering af rentetilpasningslån, sat op fra 0,1 til 0,2 kurspoint. BRF kredit tilbyder ikke lån med renteloft. Som flere andre institutter har BRF tilbudt mere eller mindre gratis omlægning af rentetilpasningslån til fastforrentet obligationslån. Nordea kredit: Nordea Kredit lavede en selskabsmeddelelse d. 7. september 2012, hvori de beskrev hvilke satser de ville ændre og hvor meget. Ligesom BRF Kredit trådte Nordea Kredits ændringer i 27 selskabsmeddelelse nr. 101, September\n56 kraft d Ligesom ved BRF kredit, var stigningerne på fastforrentede lån med afdrag mindst, og størst ved rentetilpasningslån med afdragsfrihed. Nedenfor ses Nordea Kredits ændringer i priser pr Fastforrentet 0-80 % = 0,65 (0,595) Afdragsfrit 0-80 % = 0,85 (0,6843) F1-F % = 0,85 (0,714) Afdragsfrit 0-80 % = 1,05 (0,7438) F3-F % = 0,75 (0,714) Afdragsfrit 0-80 % = 0,95 (0,7438) De gamle priser er angivet i parentes. Prisstigninger: Fastforrentet 0-80 % = 0,055 Afdragsfrit 0-80 % = 0,1657 F1-F % = 0,1360 Afdragsfrit 0-80 % = 0,3063 F3-F % = 0,0360 Afdragsfrit 0-80 % = 0,2062 Lån med renteloft, betaler bidrag som på fastforrentede lån. Som det eneste institut har Nordea Kredit valgt at lave en differentiering af bidragssatserne, alt efter hvilken refinansieringsperiode der er valgt. I det følgende materiale har jeg valgt at se bort fra bidragssatserne på F3-F10, og alene taget ændringen for hhv. F1 og F2 lån, da disse bedst repræsenterer bestanden af rentetilpasningslån. Ligesom BRF Kredit har Nordea Kredit sat prisen op på kursskæring, i forbindelse med refinansiering fra 0,1 0,2 kurspoint. Det skal bemærkes at Nordea Kredit har lavet mindre prisstigninger på allerede eksisterende lån, og de angivne satser derfor er på ny-udlån. Realkredit Danmark: Realkredit Danmark ændrede deres priser pr Og ligesom de øvrige institutter er billedet det samme; satserne og stigningerne er størst ved rentetilpasningslån med afdragsfrihed, og mindst ved fastforrentet lån med afdrag 29. Nedenfor ses Realkredit Danmarks ændringer i priser pr Fastforrentet 0-80 % = 0,7812(0,6812) Afdragsfrit 0-80 % = 1,0312 (0,8312) Rentetilpasningslån 0-80 % = 0,8564 (0,7564) Afdragsfrit 0-80 % = 1,1064 (0,9064) De gamle priser er angivet i parentes. Prisstigninger: Fastforrentet 0-80 % = 0,1 Afdragsfrit 0-80 % = 0,2 Rentetilpasningslån 0-80 % = 0,1 Afdragsfrit 0-80 % = 0,2 Der er i ovenstående satser tillagt 0,05 i bidragssatserne, da dette er tillægget, hvis man ønsker kvartårlig ydelsesbetaling, som i de øvrige institutter. 28 selskabsmeddelelse nr. 89, September prisblad og beskrivelse af nye priser. 55\n57 Hvis lånet er afdragsfrit, og samlet belåning er over 80 %, er bidragstillæg på 0,25 % (forhøjet med 0,1), hvilket er tillagt i ovenstående satser ved afdragsfrihed. Kursskæring ved refinansiering er forhøjet fra 0,1 0,2 kurspoint. Lån med renteloft betaler bidrag, som på fastforrentede lån. Totalkredit & Nykredit: Efter d , har private kunder i Nykredit skulle optage kreditforeningslån via Totalkredit, hvorfor der laves en samlet anskuelse i forhold til prisstigninger i hhv. Totalkredit og Nykredit. Totalkredit og Nykredit har a 3 omgange reguleret for hhv. pris og vilkår igennem De tilrettede dels bidragssatserne pr , og pr , ændrede de vilkårene for optagelse af 0-80 % belåning, hvorefter der her skulle laves 2-lagsbelåning, endvidere er kursskæringen for rentetilpasningslån ændret pr Nedenfor ses Nykredit og Totalkredits ændringer i priser pr Fastforrentet 0-80 % = 0,6125 (0,5) Afdragsfrit 0-80 % = 0,6625 (0,5) Rentetilpasning 0-80 % = 0,6625 (0,5) Afdragsfrit 0-80 % = 0,7125 (0,5) Prisstigninger: Fastforrentet 0-80 % = 0,1125 Afdragsfrit 0-80 % = 0,1625 Rentetilpasning 0-80 % = 0,1625 Afdragsfrit 0-80 % = 0,2125 Satserne her er for ny-udlån efter , og jeg er bekendt med at priserne på bestående lån er sat op med en mindre prisstigning. Nykredit og Totalkredit har herudover pr , ændret kursfradraget fra 0,05 0,1 ved refinansiering af rentetilpasningslån, ligesom refinansieringsmetoden er ændret. Når det kommer til Totalkredit og Nykredits ændringer i lånevilkår, giver det ikke mening alene at se på stigningen i bidragssatserne, da Totalkredit/Nykredit, som den eneste kreditforening har valgt at lave en model for 2-lagsbelåning, således at man som kunde ikke frit kan vælge mellem alle lån ved fuld finansiering fra 0-80 %. I praksis har man valgt at finansieringen, som ligger mellem %, skal have afvikling over maksimalt 30 år, og alene kan laves som F5, renteloft, eller fastforrentet lån. Derfor giver det i denne sammenligning mening, desuden at se på det ekstra afdrag på samlet finansiering fra 0-80 % af en boligs værdi, og dermed mer-ydelsen ved den nuværende finansiering, set i forhold til den tidligere. 30 selskabsmeddelelse af d. 21. Juni\n58 Årsagen til at Nykredit og Totalkredit har reguleret deres priser mindre, er netop at de har introduceret 2-lagsbelåningen, som alternativ til yderligere prisstigninger. Jeg har derfor valgt at lave følgende antagelse: Ved et lån med en løbetid på 30 år, er der ved nuværende renteniveau typisk en afdragsrate på 2-3 % af restgælden første år 31. Idet der ved Nykredit og Totalkredit alene er tale om tvungne afdrag i intervallet % er det således kun 25 % af et fuldt afdrag, som låntagerne tvinges til at afdrage på. Jeg har derfor i de følgende betragtninger tillagt en ekstra likviditetsbelastning på 0,6 % årligt, ved afdragsfrie lån i Nykredit og Totalkredit, svarende til en afdragsrate på 2,4 %, hvis hele lånet var med afvikling. Kursskæring ved refinansiering af rentetilpasningslån: Fælles for alle kreditforeningerne er, at de har forhøjet satsen for kursskæring i forbindelse med refinansiering af rentetilpasningslån. BRF, Nordea Kredit og realkredit Danmark, har hævet deres sats med 0,1 kurspoint, mens Nykredit og Totalkredit har hævet satsen med 0,05. Realkredit Danmark har lavet en beregning for, hvad deres stigning i kursskæringen betyder for deres kunder. Beregningen bygger på et lån på 1 mio. med 30 års løbetid, og er i sagens natur kun relevant for rentetilpasningslån. I deres beregning af påvirkningen på afdragsfrie lån, har de ganske enkelt taget 0,1 % af 1 mio. = 1.000,- kr., fraregnet skat og delt ud på månedsbasis = 56 kr. Idet rentetilpasningslån er kontantlån, omregnes den højere kursskæring til et tillæg i renten, hvorved det er fradragsberettiget 32. Stigning i kr. pr. mdr. efter skat Kursskæring på FlexLån stiger med 0,10 kurspoint Figur 14 Belåningsgrad på ejendommen 0-60 % Med Uden afdrag afdrag F1: 56 kr. F1: 18 kr. F3: 18 kr. F3: 8 kr. F5: 11 kr. F5: 4 kr. Belåningsgrad på ejendommen % Med Uden afdrag afdrag F1: 56 kr. F1: 18 kr. F3: 18 kr. F3: 8 kr. F5: 11 kr. F5: 4 kr. Årsagen til at lånene med afdrag, fremstår med en lavere stigning i ydelsen, end lån uden afdrag, er at afdragsprofilen på lån med afdrag ændres således, at der afdrages lidt mindre på 31 F.eks. lån på 1 mio. med 30 års løbetid, kvartårlig rentetilskrivning/termin, og rente/bidrag på samlet 4 %, har årlig ydelse på ca , og afdrag på ca , svarende til 1,8 % første år\n59 lånet end tidligere. Dette ændrer dog ikke på, at omkostningen på forhøjet kursskæring med 0,1 skal afholdes. Som det ses af tabellen er udgiften for låntagere, større eller mindre, afhængig af hvor ofte der sker refinansiering af lånet. Med baggrund i Realkreditrådets udgivelse Realkreditudlånet 1. Kvartal 2013, har jeg i det videre arbejde med tallene valgt at medtage 75 % af merudgiften til kursskæring i institutterne. Dette skyldes at ca. 60 % af alle rentetilpasningslån, er etableret med en refinansieringsperiode på 1 år. Det vil sige at den resterende del af rentetilpasningslån vil blive pålagt udgiften i mindre grad, f.eks. hvert 2., eller hvert 3. år. Et kvalificeret gæt af påvirkningen for alle låntagere under et, er således at udgiftsstigningen med rimelighed kan medtages med en vægt på 75 % årligt. Således medtages der i det videre arbejde med tallene en årlig merudgift på 0,075 ved BRF Kredit, Nordea Kredit og Realkredit Danmark, mens der tages 0,0375 med i betragtningen ved Nykredit og Totalkredit. Jeg kan således lave et samlet overblik over prisstigningerne i de forskellige institutter, ved forskellige låntyper. Figur 15 Egen tilvirkning Som det bemærkes har jeg alene medtaget 4 låntyper, idet institutterne ikke har særskilte bidragssatser for lån med renteloft. I BRF, Nordea Kredit, og Realkredit Danmark er disse 58\n60 prissat som fastforrentede lån, mens de i Nykredit og Totalkredit er prissat som var det et rentetilpasningslån. Billedet bliver derfor en smule mudret. Lån med renteloft, udgør dog kun en mindre del af de samlede realkreditlån, hvorfor denne sammenblanding ikke betyder det store for de samlede tal. Samlet set må det siges, at priserne i realkreditinstitutterne efter ændringerne, er særdeles svære at gennemskue. Institutterne har prissat sig forskelligt, og det er svært at lave en generel sammenligning af institutterne på tværs. Som forbruger er man derfor nok nødt til, at ligge sig fast på en given låntype og sammensætning af finansiering, og herefter lave en sammenligning institutterne imellem. Det er dog min forventning, at langt de fleste forbrugere ikke foretager denne sondring, og det derfor oftest er relationen til pengeinstitut eller ejendomsmægler som er udslagsgivende for valg af kreditforeningsinstitut Fordeling på låntyper Idet jeg nu har et overblik over prisstigningerne i de enkelte institutter, ved forskellige låntyper, vil jeg nu se på hvordan låntyperne fordeler sig på det danske realkredit lånemarked. I min anskuelse af dette, har jeg ikke set på fordelingen af låntyper i de enkelte institutter, men i stedet valgt at se på fordelingen af låntyper generelt, og overført denne tendens til de enkelte institutter. Jeg er klar over at fordelingen kan være forskellig institutterne imellem, men ved denne tilgang fås et overordnet billede, hvilket er det jeg ønsker for at kunne drage en konklusion i forhold til det samlede lånemarked. I første kvartal af 2012, var 31 % af alle udestående realkreditlån etableret som fastforrentede lån. 54 % var rentetilpasningslån, mens 15 % var rentetilpasningslån med renteloft. Siden 2. kvartal af 2012, har det fastforrentede obligationslån været boligejernes foretrukne, og har udgjort mellem % af nye etablerede realkreditlån. Dette har medført at man i 1. kvartal 2013, ser at andelen i de forskellige lån har forrykket sig, således at fastforrentede lån nu tæller 32 % rentetilpasningslån 55 % og lån med renteloft er reduceret til 13 %. Andelen af afdragsfrie lån ligger forholdsvis stabilt, på en andel af ca. 56 % af alle udestående realkreditlån 33. For at forsimple antagelserne en smule, beregnes der herfra videre på en samlet andel af fastforrentede lån sammenlagt med lån med renteloft på i alt ca. 45 %, og rentetilpasningslån 33 Realkreditudlånet 1. Kvartal 2013, Realkreditrådet d. 24. April\n61 på ca. 55 %. Dette gøres da der i størstedelen af realkreditinstitutterne, beregnes samme bidrag på lån med renteloft, som på fastforrentede lån. I det videre arbejde med disse tal, har jeg valgt at se på fordelingen af lån som de er i dag, velvidende at der muligvis er ved at ske en ændring i danskernes foretrukne lånetyper, med en tendens der går mod det fastforrentede obligationslån. Jeg har derfor delt udlånene op i de 4 låntyper jeg ønsker at fokusere på, så jeg har et samlet overblik over fordelingen mellem de enkelte lån på det samlede realkredit lånemarked 34. Figur 16 - Egen tilvirkning Jeg har således fået klarlagt, med hvilken vægt jeg skal medregne de forskellige låntyper, når jeg ser på hvilke omkostninger markedet generelt er blevet pålagt. I første omgang vælger jeg, at se på hvilken omkostningsstigning institutterne hver især bidrager med. Dette gør jeg ved, at jeg tager omkostningsstigningerne for de enkelte låntyper i de enkelte institutter, og vægter dem med fordelingen af låntyper jfr. ovenstående. På den måde får jeg et billede af hvad det enkelte institut, ud fra den givne fordeling af låntyper, samlet set har af omkostningsstigning. Figur 17 - Egen tilvirkning 34 Tal er fra 1. Kvartal 2013, tabel 4, i Realkreditudlånet 1. Kvartal 2013, Realkreditrådet d. 24. April\n62 Jeg har således en række udtryk af de samlede omkostningsstigninger, i de forskellige institutter. I tallene indgår de specifikke omkostningsstigninger på de enkelte låntyper, vægtet med mængden af låntypen i Danmark generelt Markedsfordeling Idet jeg nu har et udtryk for en samlet prisstigning i de enkelte institutter, er det nødvendigt også, at se på hvordan fordelingen af lånemarkedet ser ud institutterne imellem. Jeg ønsker derfor at se på markedsfordelingen imellem de realkreditinstitutter, som jeg har fokus på i denne undersøgelse. Finanstilsynet har i 2011 lavet en rapport om markedsudviklingen, blandt de danske realkreditinstitutter. Her ser man på markedsandele, opgjort i forhold til den samlede obligationsrestgæld til samtlige ejendomskategorier. Jeg har taget DLR, FIH og LR realkredit, ud af tallene, da disse alene udbyder lån til erhverv og foreninger. Figur 18 - Egen tilvirkning Selvom der i disse tal 35 også er medtaget lån til erhverv (på nær Totalkredit), så antages den overordnede markedsfordeling at være retvisende for fordelingen af privates udlån til kreditforeninger. Tallene er som det fremgår, for markedsandele fra ultimo 2011, og derfor er der ingen garanti for at lån som bliver etableret herefter, vil have den samme fordelingsnøgle. Dette antages dog alligevel i det efterfølgende. Jeg benytter altså markedsfordelingen fra de enkelte institutter, til at se på hvordan det samlede lånemarked påvirkes af prisstigningerne. Jeg benytter derfor den vægtede omkostningsstigning fra de enkelte institutter, og fordeler denne i forhold til ovenstående markedsandele\n63 Figur 19 - Egen tilvirkning Jeg beregner altså her en samlet prisstigning, for hele det private realkreditmarked. Prisstigningen tager højde for det enkelte instituts prisstigninger, på de enkelte låntyper. Prisstigningen på de enkelte låntyper, er herefter vægtet i forhold til den danske realkredit låneportefølje, som den ser ud med udgangen af 1. Kvartal Og endelig er omkostningerne vægtet i forhold til de enkelte institutters markedsandele, for at få et udtryk for det samlede lånemarked. Som det ses af denne tabel har jeg holdt den ekstra likviditetsbelastning fra 2-lagsbelåningen i Nykredit og Totalkredit for sig. Dette har jeg gjort da jeg ønsker at kunne foretage beregning af skattefordel ved hhv. bidragssats og på kursskæring. Ved det ekstra tvungne afdrag på Nykredit og Totalkredits lån, er der jo tale om en likviditetsmæssig post, som reelt blot er opsparing i boligen, og derfor heller ikke fradragsgivende. Jeg beregner derfor skat af den del der udelukkende er bidragsstigninger og kursskæringsomkostninger, og den del der er ekstra afdrag på 2-lagsbelåningen er som nævnt ikke fradragsberettiget. Figur 20 - Egen tilvirkning Jeg har således et samlet udtryk for den nettoudgift, det danske private lånemarked til ejerboliger, er blevet udsat for efter prisstigningerne i Jeg har desuden et udtryk for hvilken likviditetsbelastning det samlede danske lånemarked for ejerboliger er blevet udsat for, i kraft af Nykredit og Totalkredits 2-lagsbelåning. Og endelig har jeg et samlet udtryk, for den samlede stigning af boligudgifter i procent, af en given boligs finansieringsdel. Som det ses udgør udgiftsstigningen for hhv. bidragssatser og kursskæring efter skat, en andel på 0,1358 % i gennemsnit for hele lånemarkedet, mens likviditetsbelastningen ved 2-lagsbelåningen udgør 0,1557 % i gennemsnit for hele lånemarkedet. 62\n64 Belastningen fra prisstigningerne i bidragssatserne og kursskæringen på 0,1939 % før skat, kan tilnærmelsesvis anskues som en generel rentestigning for låntagerne. Medregner man likviditetsbelastningen eller merafdraget på lige fod med omkostningsstigningen i tiltagene fra realkreditinstitutterne, finder jeg altså i denne analyse, at den samlede gennemsnitlige belastning for en boligkøber er steget med samlet 0,2915 % efter skat, set i forhold til den del af boligens pris der skal finansieres via kreditforeningslån. Dette er naturligvis under den forudsætning at der skal optages 80 % belåning i et realkreditinstitut ved finansiering i ejerboligen. Det skal bemærkes at merafdraget, ikke vil påvirke boligomkostningen/usercost, da der her er tale om afdrag på gæld, eller opsparing i boligen Påvirkning af ejerboligpris ved hjælp af tese Ud fra de givne forudsætninger, har jeg altså nu et udtryk for hvorledes realkredit lånemarkedet for ejerboliger, er blevet påvirket af de ekstra løbende udgifter, og ekstra likviditetsbelastning i kraft af afvikling. For at kunne omsætte denne udgift, til noget målbart i forhold til ejerboligpriserne, har jeg valgt at tage fat i en gammel velkendt tese. Når banker og realkreditinstitutter skal beregne f.eks. et boligkøberbevis til kunder der står og skal købe ejerbolig, skal de tage udgangspunkt i fastforrentede lån med afdrag. Altså skal kreditforeninger og banker, rådgive ud fra den likviditetsbelastning, som en families økonomi vil blive udsat for ved fastforrentede lån. Når denne finansiering tages som udgangspunkt, er det en almindelig velkendt tese, at en månedlig netto-udgift på 500 kr., ville, hvis den blev brugt til låneoptagelse på standardfinansieringsvilkår, kunne finansiere ca over 30 år. Altså vil man i en beregning kunne se, at en families rådighedsbeløb vil blive påvirket med ca. 500 kr. månedligt, ved udsving i låneoptagelsen på , givet at alle andre faktorer holdes uændret. Jeg har derfor anskuet prisstigningerne og likviditetsbelastningen ud fra en udgiftsbaseret likviditetsbegrænsning for boligkøbere forstået på den måde, at en boligkøber må antages at købe en bolig, som giver en given boligudgift. Er boligudgiften blevet dyrere, vil boligkøberen kompensere for mer-udgiften ved at efterspørge tilsvarende billigere boliger. 63\n65 Dette vil også komme til udtryk, i selve kreditgivningen i banker og realkreditinstitutter, som ofte tager meget stor højde for hvilken likviditetsbelastning, en families økonomi udsættes for. Det må derfor forventes at der vil komme en begrænsning i kreditgivningen, der i større eller mindre grad vil svare til, hvad den øgede likviditetsbelastning vil påvirke lånebeløbets størrelse. I den følgende tabel ses hvorledes likviditetsbelastningen vil komme til udtryk, i en ændret størrelse af låneoptagelse, ved forskellige ejerboligpriser. Figur 21 - Egen tilvirkning Ud fra 500kr.-tesen kan der altså udledes at en familie vil købe for gennemsnitligt kr. mindre ved en ejendomspris på 2 mio., på baggrund af prisstigningerne alene. Tror man på at der ikke skelnes mellem udgifter til lån og ekstra afdrag på lån, vil likviditetsbelastningen ved 2-lagsbelåningen, trykke prisen med yderligere , således at der samlet set vil efterspørges en bolig der er billigere end ellers. Holder tesen, vil en gennemsnitlig boligkøber altså efterspørge en bolig der er 2,26 % billigere end uden prisstigninger, og yderligere 2,6 % billigere i kraft af likviditetsbelastningen ved 2- lagsbelåningen. Samlet set vil påvirkningen altså føre til at en boligkøber i gennemsnit vil efterspørge en bolig der er 4,86 % billigere nu, end uden prisstigningerne og de ændrede lånevilkår i Følsomhedsberegninger Som det fremgår, er der mange antagelser og forudsætninger i beregningerne omkring hvordan efterspørgslen vil blive påvirket af prisstigningerne, og likviditetsbelastningen ved 2-64\n66 lagsbelåningen. Jeg har derfor valgt at lave en følsomhedsanalyse på de størrelser, som jeg mener der er mest usikkerhed ved i mine antagelser. Dels har jeg lavet en undersøgelse af, hvad en ændret afdragsrate på % belåningen ved Nykredit og Totalkredit, vil betyde for den samlede likviditetsbelastning. Desuden har jeg lavet en beregning på, hvad en ændret medregning af kursskæringen ved rentetilpasningslån, vil betyde for det samlede billede. Og endelig har jeg foretaget en beregning af hvad det vil betyde for udgifterne og likviditetsbelastningen, hvis der antages en anden fordeling af låntyperne i Danmark, idet de seneste tal tyder på, at billedet er ved at ændre sig, og går mod fastforrentede lån. I nedenstående følsomhedsanalyse, har jeg inddraget hhv. afdragsraten og medregningen af kursskæringen for rentetilpasningslån, som jeg i det tidligere har antaget til hhv. 0,6 % og 75 %. Figur 22 - Egen tilvirkning Der kan argumenteres for at afdragsraten skal være højere, idet den lave rente pt. gør at man på f.eks. et 30-årigt rentetilpasningslån afdrager med helt op til 3,2 % første år, og dermed vil have en afdragsrate på 0,8 % på % delen af lånet. Omvendt kan der argumenteres for at udgiften til afdraget slet ikke skal tælles med, da der er tale om opsparing i boligen, og dermed ikke en omkostning som vil påvirke brugerprisen. Jeg har valgt at måle på intervallet fra 0,4 0,8 % som afdragsrate. I forhold til kursskæringen, er der som tidligere nævnt en andel af F1 lån på ca. 60 % (set i forhold til det samlede antal rentetilpasningslån), hvorfor der som minimum vil blive påført anslået 65 % af omkostningen hvert år til lånemarkedet, hvordan den præcise fordeling ser ud, vil svinge fra institut til institut. Jeg har målt på intervallet fra %. Betydningen heraf er meget begrænset og giver alene et udsving på 0,1 % i den endelige efterspørgsel på boligprisen, ud fra de givne forudsætninger. Som det ses af tallene, er det af forholdsvis stor betydning, hvilken afdragsrate jeg medregner i påvirkningen, dette er klart da likviditetsbelastningen her er noget større end 65\n67 prisstigningerne generelt. Betydningen bliver ikke mindre af at andelen af afdragsfrie lån er forholdsvis stor, samt at markedsandelen i Nykredit og Totalkredit er så stor som den er. I den følgende følsomhedsanalyse, har jeg ændret fordelingen mellem låntyper, så disse svarer bedre overens med hvilke lån der rent faktisk bliver optaget i dag, og ikke hvilken lånebestand der allerede findes i dag 36. Figur 23 - Egen tilvirkning Ved at lade andelen af fastforrentede lån med afdrag og afdragsfrihed stige, samtidig med at rentetilpasningslån med og uden afdrag falder, kan man se at påvirkningen fra prisstigningerne og likviditetsbelastningerne falder jævnt. Dette billede er ingen overraskelse, da priserne er steget mindre ved fastforrentede lån, og lån med afvikling, end de er ved rentetilpasningslån og lån med afdragsfrihed. I den sidste linje, har jeg alene ændret sammensætningen mellem rentetilpasningslån med og uden afdrag, hvorved det ses at denne bevægelse også giver en mindre påvirkning af efterspørgslen. Billedet der vises her, er måske i virkeligheden en del af forklaringen bag forskydningen i danskernes lånevalg, som vi kan se er i gang siden 2. kvartal Folk vælger i højere grad fastforrentede lån, og lån med afdrag end tidligere. Dette kan have mange årsager, såsom en attraktiv lav 30-årig rente, og formentlig en del krisebevidsthed hos låntagerne. Men prisstramningerne, som er mest markante ved rentetilpasningslån og afdragsfrie lån, har uden tvivl udlignet en del af fordelene ved disse låntyper, og er dermed med til at bidrage til forskydningen i låneoptagelserne. Erfaringerne fra denne følsomhedsanalyse er således, at det i særdeleshed er af stor betydning, i hvor høj grad man medregner effekten fra Nykredit og Totalkredits ekstra afdrag ved 2-lagsbelåningen. Dette skyldes at merudgiften er større end prisstigningerne generelt, at 36 jfr. Realkreditudlånet 1. Kvartal 2013, Realkreditrådet d. 24. April\n68 der er en stor andel af afdragsfrie lån, samt at Nykredit og Totalkredit tilsammen har en stor markedsandel. Det har tillige en stor indflydelse, om man ser på sammensætningen af Danmarks realkredit låne-portefølje som den ser ud i dag, eller om man ser på hvilke lån der faktisk optages i dag. Ser man på sidstnævnte, vil effekterne fra prisstigningerne have mindre indflydelse på lånemarkedet generelt. Formålet med indretningen af prisstigningerne og 2-lagsbelåningen har dels været at øge indtjeningen i institutterne, og dels få låntagerne til i højere grad at optage fastforrentede lån, og lån med afvikling Boligudgift og usercost betragtninger Jeg vil nu i det efterfølgende foretage hhv. en boligudgift og en boligomkostningsberegning med udgangspunkt i afsnittet omkring boligudgifter og boligomkostninger, for på den måde at se på hvordan ejerboligpriserne bør ændre sig i forlængelse af de højere omkostninger og merafdraget, som lånemarkedet er blevet påført i Jeg tager udgangspunkt i de udgifter for lånemarkedet, som jeg har beregnet i forrige afsnit. Jeg laver først en beregning på nettoboligudgifterne for at se på hvordan boligprisen ville ændres, hvis boligkøberne alene agerede ud fra likviditetshensyn. Jeg tager i min beregning, udgangspunkt i de samme tal som i afsnittet omkring boligudgifterne, denne gang dog med en reelt beregnet ydelse på realkreditlånet. Figur 24 - Egen tilvirkning Som det ses af eksemplet, har jeg holdt alle faktorer uændret, på nær nettoudgiften til realkreditlånet. Dette gøres for at få en beregning, hvor vi alene ser på hvilken indflydelse 67\n69 omkostningsstigningen og det øgede afdrag vil få for prisen, hvis der skal findes en ny ligevægt for boligprisen. Realkreditfinansieringen har jeg i de 2 eksempler beregnet som følgende. Figur 25 - Egen tilvirkning Som det ses af ovenstående beregning, har jeg her dels tillagt den ekstra omkostning til hhv. bidrag og kursskæring i renten på realkreditlånet, således at udgiften regnes med i ydelsen. Desuden har jeg ekstraordinært, tillagt den øgede afdragsprocent for realkreditlånemarkedet på 0,1557 % af lånets størrelse. Jeg har altså nu hhv. en ydelsesprocent i forhold til boligens pris, efter skat på 3,64 % i eksemplet før prisstigningerne, og en ydelsesprocent ift. boligens pris på 3,82 % efter prisstigningerne og det øgede afdrag. Hvis vi skal holde fast i alle øvrige satser for boligudgifterne, er det der skiller boligudgiften fra før 2012 med boligudgiften fra efter 2012 altså nettoydelsen på lånet. Den nye ligevægt alene baseret på nettoboligudgiften, vil derfor ske i det punkt, hvor vi rammer en ydelse efter skat på , men med en ydelsesprocent ift. boligens pris på 3,82 % efter skat. Den nye boligpris vil derfor kunne findes som: Ny boligpris x 3,82 % = ,- Ny boligpris = /3,82 % = (afrundet). Den nye ligevægt findes altså ved et ejerboligprisfald på 4,87 %, og i dette eksempel fra 1 mio. til ca\n70 Ved denne nye ligevægt, vil finansieringen af realkreditlånet under de nye prisforudsætninger altså koste det samme efter skat, hvilket fremgår af ydelsesberegningen for realkreditlån med de nye vilkår på 80 % af prisen jeg netop har fundet. Figur 26 - Egen tilvirkning Forudsætningen for denne tilpasning i boligprisen er som sagt, at en boligkøber alene køber bolig ud fra likviditetshensyn, og ikke ser på at de som afdrages ekstra, blot er opsparing i boligens friværdi. Vi ser altså et samlet boligprisfald på 4,87 %, næsten præcis det samme, som vi så det tidligere, da jeg gjorde brug af 500kr.-tesen. Dette er ikke overraskende, da jeg netop har brugt samme tillæg i renten som øgede udgifter, og samme tillæg i ekstra afdrag som i de tidligere betragtninger. Det skal bemærkes at beregningen bygger på en effektiv rente på anslået 4 %. Havde jeg f.eks. gjort brug af en effektiv rente på 3 % og tillagt prisstigningen på 0,1939 % -point, ville prisstigningen have været relativ større, og dermed ville jeg have fundet, at prisen skulle være faldet yderligere 37. I beregningen kan man måske yderligere anfægte at jeg tillægger det ekstra afdrag på 0,1557 % i ydelsen, som allerede indeholder afdrag. Dette gør jeg dog alligevel, da lånemarkedet generelt har fået pålagt dette merafdrag, og derfor må denne likviditetsbelastning medregnes i boligudgiften. Jeg vil nu se på hvordan den egentlige usercost vil ændre sig, ved igen at gøre brug af tallene fra afsnittet omkring usercost, og lægge tallene for den øgede omkostning med i betragtningen. 37 I samme eksempel, med prisstigning fra 3 % til 3,1939 %, finder jeg at boligprisen skulle falde til ca ,- eller med 5,1 %. 69\n71 Da jeg ønsker at fokusere på finansieringen via realkredit, har jeg i dette eksempel antaget at egenkapitalen er 20 %, således at der alene skal optages kreditforeningslån. Afkastkravet til fremmedkapitalen er i dette eksempel givet ved 4 %, og det samlede afkast på boliginvesteringen til 6 %, således at krav til egenkapitalforrentningen er 14 % 38. Ved brug af samme tal som i afsnit 4.2., får jeg således følgende værdier. Figur 27 - Egen tilvirkning Ved denne beregning har vi altså en Usercost på 5,66 %, svarende til en årlig boligomkostning på ,5 kr. for en ejendom på 1 mio. Hvis jeg nu tillægger meromkostningen ved de nye lånevilkår i afkastkravet for fremmedkapitalen, får jeg således at afkastkravet for fremmedkapitalen skal være 4,1939 %. Ved et fastholdt afkastkrav for egenkapitalen bevirker ændringen, at det samlede afkastkrav til investeringen nu stiger til 6,1551 %. Jeg har altså antaget at det samlede afkastkrav stiger, svarende til 80 %, af den tillagte rente på 0,1939 %. Der kan argumenteres for, at jeg ligeledes skulle have ladet afkastkravet til egenkapitalen stige i dette eksempel, dette gøres dog ikke, idet det blot ville forvirre billedet jeg ønsker at tegne. Når der laves en ny beregning af usercost under disse forudsætninger, fås der således en ny usercost på 5,76% eller en stigning i den samlede boligomkostning på ca kr. årligt, ved en ejendom på 1 mio. Figur 28 - Egen tilvirkning Der ses altså en forskydning af boligomkostningen, ved en ejendom på 1 mio. fra ,5 til ,71 kr. 38 i t = E t i E,t + F t i F,t, Hvor i t = 6%, E t = 20%, F t =80%, i E,t =14%, i F,t =4% 70\n72 Skal vi således betragte en ny ligevægt for ejendomsprisen ved den nye boligomkostning, skal vi altså finde den pris som giver en boligomkostning på ,5 kr. ved en usercost på 5,76 %. Denne finder vi således: Ny boligpris x 5,76 % = , ,5/5,76 % = kr. (afrundet) Den nye ligevægt findes altså ved et ejerboligprisfald på 1,80 %, og i dette eksempel ved et prisfald fra 1 mio. til Jeg kunne i beregningen have benyttet adskillige andre størrelser for afkastkravet for den samlede boligfinansiering, og dermed også for egenkapitalen og fremmedkapitalen. Idet at eksemplet alene skal vise, at boligomkostningen stiger, ved en forhøjelse af afkastkravet for fremmedkapitalen, har jeg undladt dette. Som det tidligere er gennemgået, vil en stigning i boligomkostningen for ejerboliger alt andet lige, føre til en mindre efterspørgsel på ejerboliger. Der ses i eksemplet, en fin sammenhæng med de betragtninger jeg gjorde mig i forhold til 500kr.-tesen, da jeg her fandt frem til at prisen ville falde med 2,26 % hvis jeg gjorde brug af tesen, i forhold til prisstigningerne alene. Jeg finder i dette eksempel altså at prisstigningen for realkreditlånene ville bevirke et fald i ejerboligens kontantpris på 1,8 %. Det skal bemærkes at der i beregningen af usercost ikke er taget højde for merafviklingen, som jeg tidligere har beregnet, da denne ikke indgår som en del af boligomkostningen. Som det er nævnt flere gange er posten alene af likviditetsmæssig karakter, og vil derfor ikke påvirke dem samlede økonomiske belastning ved at holde en ejerbolig Nye lånevilkår og Nationalbankens betragtninger Jeg vil nu på baggrund af lidt mere anerkendt forskning, se på hvor meget prisstigningerne i realkreditlånene, rent faktisk kan siges at påvirke ejerboligpriserne med. Jeg har taget udgangspunkt i undersøgelsen fra Danmarks Nationalbank, i deres kvartalsregnskab for 2011, som jeg har gennemgået i afsnit. 5. I deres prisrelation for ejerboligmarkedet, indregner de mange faktorer, for at finde en sammenhæng med de økonomiske fundamentals og ejerboligprisudviklingen. Nationalbanken, har som det fremgår af afsnit 5., både indregnet renteniveau, og prisen på førsteårsydelsen. Nationalbanken anerkender dermed, at afdrag på realkreditlån har en 71\n73 sammenhæng med prisudviklingen på ejerboligmarkedet. Traditionelt har man ikke tillagt afdrag på gæld nogen nævneværdig værdi, da man hovedsagligt har baseret sine modeller på den disponible indkomst og på boligomkostningen/usercost. Hvis vi først ser på den rene prisstigning i realkreditsektoren, så kan denne betragtes som en rentestigning for låntager, idet omkostningen tillægges låntager i kraft af bidragssats-stigning, som tillægges renten og en kursskæring på rentetilpasningslån som indregnes i lånets rentesats. Jeg finder i min undersøgelse at der er en generel prisstigning på 0,1939 %, som et vægtet gennemsnit af låntyperne i Danmark, og markedsandelene i institutterne. Jeg kan således betragte prisstigningen som en rentestigning på 0,1939 %, sammensat af hhv. den korte og lange rente, da omkostningen omhandler både rentetilpasningslån og fastforrentede lån. I forklaringen af Nationalbankens prisrelation, forklarer de følgende forhold mellem renteændringer og kontantpriserne. Figur 29 Det skal bemærkes at der her er tale om rentefald, og dennes sammenhæng med kontantpriserne. Jeg antager dog i det følgende, at forholdene er gældende både ved rentestigninger og rentefald. Som det også fremgår af teksten, vil et rentefald medføre en øget efterspørgsel, og dermed på længere sigt, en modreaktion i udbuddet. Prisrelationen er derfor kun gældende, hvis vi ser på situationen med et fastholdt udbud eller på kort sigt. Som det fremgår, synes forholdet mellem renteændringer og kontantpriserne, at have følgende relation på kort sigt. Generel rentestigning på 1 % = 15 % prisfald. Rentestigning kort rente 1 % = 9 % prisfald. 72\n74 Jeg har derfor lavet en fordeling af prisstigningerne på hhv. fastforrentede lån, som et udtryk for den generelle rentestigning, og på rentetilpasningslån, som et udtryk for stigningen i den korte rente. Figur 30 - Egen tilvirkning Jeg kan således beregne prisfaldseffekten i forhold til Danmarks Nationalbanks prisrelation. Generel rentestigning: 0,15 x 0,0547 = 0,82 % prisfald. Rentestigning i kort rente: 0,09 x 0,1392 = 1,25 % prisfald. Kombineres de 2 effekter, giver dette tilsammen et prisfald på 2,07 %. Så man rentestigningen på 0,1939 %, som en generel rentestigning, ville man få en prisfaldseffekt på 2,9085 %, og 1,7451 % i prisfald, hvis der alene var tale om den korte rente. I forhold til det højere afdrag, der følger af Nykredit og Totalkredits 2-lagsbelåning, er det dog lidt sværere at estimere et niveau for en effekt på boligpriserne. Nationalbanken beskriver i Appendiks B, deres husprisrelation, hvor de også forklarer at de har ladet førsteårsydelsen, og dermed også afdraget indgå i deres relation for ejendomspriserne. Det kan dog ikke entydigt påvises med hvor stor vægt afdragets påvirkning reelt har. I deres Appendiks B skriver de bl.a.: samlede omkostningsled med vægt Det er med andre ord ikke muligt ud fra statistiske kriterier entydigt at bestemme de afdragsfrie låns påvirkning på boligefterspørgslen og dermed deres betydning for huspriserne. Der er altså en generel usikkerhed omkring, hvordan og hvor meget afdraget i kraft af førsteårsydelsen, reelt påvirker boligefterspørgslen og boligpriserne. Da jeg alligevel ønsker at komme med et bud på den reelle påvirkning fra 2-lagsbelåningen, må det følgende ses, som værende behæftet med meget stor usikkerhed. 73