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Tendances des marchés de capitaux No.96, Volume 2009/1 - juillet 2009
Veuillez trouver ce-dessous des résumés et des liens pour chacun des articles publiés dans l'édition no. 96. Veuillez nôter que ces articles sont disponibles uniquement en anglais.
Faire face à la crise financière et imaginer une stratégie pour en sortir
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Les auteurs de cet article s’intéressent aux différentes étapes de gestion de la crise et examinent différents degrés de transparence vis-à-vis des pertes et des risques, aux Etats-Unis et en Europe. Il compare également les différentes approches retenues pour traiter les actifs compromis, aux Etats-Unis et en Europe. Les risques de pertes hors bilan restent une question brûlante. Il est étonnant de constater que l’Europe a été, et reste, le principal émetteur de ces obligations synthétiques adossées sur des garanties qui ont joué un rôle si important dans le déclenchement de la crise. Les auteurs examinent par ailleurs les besoins en capital des banques au cours des prochaines années et il apparaît que de grandes incertitudes subsistent du fait que l’on ignore dans quelle mesure les instruments hors bilan devront être consolidés. Enfin, les éléments nécessaires à une réforme à long terme sont rappelés et soulignés.
Le secteur financier dans la tourmente : évolutions et réactions des pouvoirs publics
La situation sur les marchés de capitaux s’est détériorée l’année dernière, mais les mesures prises par les pouvoirs publics ont permis d’éviter une crise plus grave encore. Si certains signes de reprise semblent s’annoncer, dans bien des pays, le secteur bancaire n’est pas encore très solide. Les programmes récemment mis en place par des Etats pour traiter le problème des « actifs toxiques » des banques sont à cet égard bienvenus, mais d’autres réformes de plus grande ampleur telles que celles récemment approuvées par les chefs d’Etat et de gouvernement et pays du G20 et proposées en Europe et aux Etats-Unis sont nécessaires de manière à asseoir un système financier sain.
Gouvernement d’entreprise : les enseignements de la crise financière
Le présent rapport analyse les conséquences des défaillances et des imperfections du gouvernement d’entreprise sur la crise financière, en particulier en ce qui concerne les systèmes de gestion des risques et les salaires des cadres dirigeants. Les auteurs concluent que la crise financière peut dans une large mesure être attribuée aux défaillances et aux imperfections des dispositifs de gouvernement d’entreprise qui, dans bien des sociétés de services financiers, n’ont pas joué leur rôle de garde-fou contre les prises de risques excessives. Les normes comptables et les obligations d’ordre réglementaire se sont elles aussi révélées insuffisantes dans certains domaines. Enfin, dernier facteur et non le moindre, les systèmes de rémunération n’ont, dans un certain nombre de cas, pas été assez étroitement corrélés à la stratégie et à la volonté de risque des entreprises et à leurs intérêts à long terme. L’article suggère également que ce n’est pas seulement dans les institutions financières que l’importance d’une surveillance dument exercée par le conseil d’administration et d’une bonne gestion des risques prend tout son sens. La rémunération des administrateurs et des dirigeants reste d’ailleurs un sujet très controversé dans de nombreux pays de l’OCDE. La tourmente actuelle suggère qu’il est nécessaire que l’OCDE réexamine la pertinence de ses principes de gouvernement d’entreprise dans ces domaines fondamentaux.
Extension des garanties publiques pour les passifs des banques : examen de quelques questions
Le filet de sécurité offert aux institutions financières par les Etats est l’un des fondements de la réponse apportée par les pouvoirs publics à la crise en cours. Dans ce cadre, des garanties existantes ont été étendues et de nouvelles garanties ont été introduites, en particulier vis-à-vis des passifs des banques. Or, ces garanties sont notamment à l’origine de coûts qui découlent des distorsions potentielles causées à cette occasion aux incitations et à la concurrence. Afin de limiter ces distorsions, il est important de définir des primes fondées sur les risques pour les garanties supplémentaires accordées par les pouvoirs publics, et pour autant que ces garanties soient proposées à un prix convenable, les distorsions potentielles devraient également pouvoir être contenues. Les résultats à cet égard sont toutefois mitigés. Le présent article est consacré à la question de la tarification ainsi qu’à quelques autres questions soulevées par l’extension récente des garanties accordées pour les passifs des banques.
Pensions privées et réponses des pouvoirs publics à la crise financière et économique
Les auteurs de cet article examinent les réponses apportées à la crise économique et financière en cours par les autorités de réglementation et de surveillance et par les pouvoirs publics dans le domaine des pensions privées. Ces réponses sont étudiées à la lumière des orientations internationales, des pratiques exemplaires et des recommandations visant à améliorer la conception des régimes de pensions privées. Il est rappelé aux responsables de l’action publique que les pensions privées continuent de jouer un rôle important dans un système de retraite équilibré, la sécurité venant de la diversité des prestations offertes.
L’épargne-retraite et la phase de versement : comment y parvenir et comment en profiter au mieux
Dans le contexte d’une crise financière spectaculaire, avec les premières vagues de baby-boomers approchant de l’âge de la retraite, nul besoin de dire qu’il nous faut réfléchir au moyen de parvenir au mieux à la phase de versement des fonds de pension. Le présent article rappelle qu’il est urgent de relever le niveau de l’épargne-retraite, de réduire les risques de placement encourus par les membres des plans à contributions définies et d’offrir au secteur financier des instruments de versement sûrs et peu onéreux. Face à de tels défis, les pouvoirs publics sont susceptibles d’être appelés à jouer un rôle plus actif.
Évaluer le partage des risques dans les plans de retraite privés
Cet article a pour objet principal d’analyser l’arbitrage entre les (in)certitudes entourant les contributions d’une part et les prestations d’autre part qui est inhérent aux différents dispositifs de retraite. Les auteurs utilisent le ratio de financement (ratio actif-passif) et le taux de remplacement (ration des prestations par rapport aux salaires) comme principaux critères pour évaluer les caractéristiques de partage des risques d’un plan de retraite privé du point de vue d’un membre. Les simulations stochastiques effectuées montrent qu’apparemment, les plans hybrides (c’est-à-dire se situant entre les plans à prestations définies traditionnels et les plans à contributions définies individuels) sont des régimes plus efficients et plus durables que les deux autres formes citées. Sur les trois plans hybrides analysés, c’est le plan à indexation conditionnelle qui semble présenter le potentiel le plus élevé en tant que forme de partage des risques pouvant être assuré dans la durée.
Emprunts souverains dans les pays de l’OCDE : perspectives 2009
Dans de nombreux pays de l’OCDE, les gouvernements sont confrontés à des difficultés inédites sur les marchés des obligations, du fait de l’explosion de leurs besoins d’emprunt. Dans un contexte de perspectives économiques exceptionnellement troubles, les besoins en emprunts bruts des pays de l’OCDE devraient atteindre quasiment 12 000 milliards USD en 2009. Le principal problème en termes d’action publique consiste à savoir comment lever facilement de nouveaux fonds à faible coût, tout en gérant un endettement en expansion rapide.
Pour l’instant, plusieurs facteurs arrivent à compenser la tendance à l’élévation des rendements, mais lorsque la reprise prendra de la vigueur et que l’aversion au risque diminuera, il existe un danger que les rendements s’orientent à la hausse. On observe d’ores et déjà des signes de durcissement des conditions d’émission et la demande s’est déjà infléchie pour certaines adjudications récentes de bons du Trésor. A ce jour, ces adjudications moins réussies peuvent au mieux être interprétées comme un événement ponctuel, et non comme la preuve indiscutable de problèmes systémiques d’absorption par le marché. De ce point de vue également, l’abaissement des notes attribuées aux emprunts souveraines des pays de l’OCDE n’est pas évident.
L’avenir pourrait se révéler plus difficile, étant donné que l’augmentation des émissions va de pair avec l’explosion des niveaux généraux de l’endettement. La dette éventuelle est aussi sur une pente ascendante. En réaction, les responsables de la gestion de la dette souveraine ont commencé à prévoir ou à mettre en œuvre des stratégies crédibles de sortie à moyen terme afin d’éviter à l’avenir les problèmes d’éviction et d’émission.
Bien que les stratégies mises en œuvre pour lever des fonds soient devenues plus souples et quelque peu plus opportunistes, les gestionnaires de la dette dans les pays de l’OCDE restent déterminés à maintenir la transparence du cadre de gestion de la dette de façon à minimiser les coûts d’emprunt à moyen terme. Pour répondre au risque de refinancement causé par le recours de plus en plus fréquent à des instruments à court terme, qui constitue l’autre grand problème, les gestionnaires de la dette publique des pays de l’OCDE rééquilibrent le profil de leurs programmes d’émissions en y intégrant des instruments à plus long terme.
Procédures, techniques et stratégies d’émission de titres de la dette publique sur les marches de l’OCDE : nouveaux défis
Les procédures et les stratégies d’émission de titres de la dette publique varient d’un pays de l’OCDE à l’autre, en particulier du point de vue des normes techniques applicables aux modalités de vente, des systèmes relatifs aux spécialistes en valeurs du Trésor et d’autres dispositifs sur le marché primaire.
Cela étant, l’intégration croissante des marchés de capitaux mondiaux (notamment l’intensification de l’intégration des marchés européens de titres de la dette publique depuis l’introduction de l’euro) a joué un rôle de catalyseur important dans la normalisation de la structure et des types d’instruments, ainsi que dans la convergence des procédures et des stratégies générales d’émission de titres de la dette publique. Dans de nombreux pays de l’OCDE, la crise du crédit et la crise économique en cours ont incité les acteurs concernés à revoir les procédures et stratégies d’émission en place.
Le présent article contient (a) une étude des caractéristiques générales des procédures d’émission de titres de la dette publique et des dispositifs connexes relatifs aux spécialistes en valeur du Trésor dans les pays de l’OCDE et (b) une évaluation des difficultés et des évolutions générées par l’impact de la tourmente subie par les marchés de capitaux mondiaux sur les procédures et les stratégies d’émission.
Le rôle des marchés boursiers dans le gouvernement d’entreprise
Traditionnellement, la principale contribution directe des marchés boursiers au gouvernement d’entreprise a pris deux formes : les normes de cotation et de diffusion d’information et la surveillance du respect des règles en vigueur. Les marchés boursiers se sont érigés eux-mêmes en instance formulant des recommandations de gouvernement d’entreprise à l’intention des sociétés cotées. La démutualisation des marchés boursiers et le mouvement d’auto-cotation qui l’a suivie ont déclenché un débat sur le rôle de ces bourses. Les autorités de réglementation se sont inquiétées des conflits d’intérêts potentiels entre les activités lucratives des places boursières et leurs responsabilités d’ordre réglementaire. La conversion des bourses en sociétés cotées a dit-on avivé la concurrence et cette concurrence renforcée a amené à s’interroger sur l’existence éventuelle d’un risque de « nivellement par le bas » du point de vue de la réglementation.
Récemment, l’émergence d’autres systèmes de négociation, dits « alternative trading systems », ou ATS, d’abord aux Etats-Unis puis en Europe, a eu des conséquences profondes. Leur apparition a amené les places boursières à réduire leurs honoraires et, dans certains cas, à lancer leur propres plateformes de négociation hors cote. L’impact des ATS sur le gouvernement d’entreprise est difficile à apprécier. Deux préoccupations d’ordre pratique ont été invoquées à ce jour : premièrement, la fragmentation de la négociation risque de réduire la transparence des marchés du contrôle des entreprises et d’avoir des conséquences négatives en termes de découverte des prix. Deuxièmement, les marchés boursiers sont inquiets à la perspective de devoir continuer à jouer le rôle réglementaire et à exercer les autres fonctions d’amélioration du gouvernement d’entreprise qui leur sont traditionnellement dévolus alors que leurs recettes vont aller en diminuant.
Also Available Financial Market Trends No.96, Volume 2009/1 - July 2009