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on La prochaine vague planétaire du crédit
Innovation & Technology Economics Andrew Sheng
Andrew Sheng, Distinguished Fellow of the Fung Global Institute and a member of the UNEP Advisory Council on Sustainable Finance, is a former chairman of the Hong Kong Securities and Futures Commission, and is currently an adjunct professor at Tsinghua University in Beijing. His latest book is… read more
OCT 31, 2011 0
La prochaine vague planétaire du crédit
HONG KONG – Les grands de ce monde sur le point de clore leurs entretiens au sommet du G20 à Cannes en France se voient déjà approcher le prochain champ miné de problèmes économiques qui risquent de se matérialiser par une vague massive et informe de crédit à l'échelle mondiale. Ce tsunami de liquidités prendra son énergie d'un mélange puissant, mais instable de liquidités internationales provenant de colosses bancaires aux pieds d'argile et d'un système bancaire parallèle qui n'est ni contrôlé, ni réglementé.Il est certain que peu de gens voient la chose sous cet angle. Ainsi, Ben Bernanke, le président de la Fed et beaucoup d'autres ont plutôt imputé la crise financière de 2008 à un trop-plein d'épargnes. De fait, ces surplus sont venus grossir les flux monétaires sur les marchés internationaux en provenance des économies émergentes à haut taux d'épargne. Ces pays, concentrés surtout en Asie, dégagent, année après année, des excédents de leur balance des paiements. Selon cette école de pensée, l'épargne excédentaire aurait repoussé les taux d'intérêt à long terme dans les bas-fonds, bâtissant ainsi des bulles spéculatives de la valeur des actifs aux États-Unis et ailleurs.A contrario, deux économistes de la Banque des règlements internationaux, Claudio Borio et Piti Disayat avancent l’argument convaincant que la théorie du surplus d'épargne ne parvient pas à expliquer l'envergure de la création insoutenable de liquidités dans la période menant à la crise de 2008. Ils sont parvenus à démontrer que l’afflux considérable de capitaux n’était pas le fait des économies émergentes, mais tirait sa source des économies européennes, où la balance des paiements était collectivement déficitaire.La théorie concurrente d’un engorgement mondial de liquidités d'emprunt a gagné du terrain la semaine dernière à la publication du rapport du Conseil de la stabilité financière traitant du système bancaire parallèle. Ce rapport comprend des faits troublants quant à la magnitude de l’emprise mondiale de ce secteur qui opère dans l'ombre, et qui y est défini comme « un système d'intermédiation financière où des entités et des activités se déroulent hors du système bancaire traditionnel ».Commandé par les dirigeants du G20 pour le sommet de Séoul de novembre 2010 ce rapport constate, qu'entre 2002 et 2007, les activités du système bancaire parallèle se sont accrues de 33 billions de $, un montant de 8,5 fois supérieur au déficit du compte courant américain de 3,9 billions pour la même période. La taille des actifs du système parallèle a beaucoup plus que doublé en passant de 27 à 60 billions de $ pour la même période.Ce même système de finance opaque pourrait valoir entre 25 et 30 % du système financier mondial (250 billions de $, excluant les produits dérivés) et 50 % du total des actifs bancaires mondiaux. Il s’agit là d’un véritable « trou noir » réglementaire au cour même du système financier international, qui jusqu’ici n’a pas fait l’objet de surveillance étroite à des fins monétaires et financières. Son importance n’a été révélée qu’en analysant les rôles cruciaux joués par les véhicules d’investissements structurés (SIV) et les fonds du marché monétaire (FMM) dans la débâcle de 2008.Le système bancaire caché est complexe, car il est composé d’une multitude d’établissements et de véhicules financiers. Les fonds d’investissement hors du marché monétaire comptent pour 29 % du total et les placements structurés pour 9 %, mais le système bancaire parallèle comprend également des institutions financières publiques (comme le prêteur hypothécaire garanti par l’État Fannie Mae aux États-Unis). Ces fonds constituant l’une des plus grandes contreparties du système bancaire institutionnel et les liquidités qu'ils génèrent combinés aux activités pour compte propre et de couverture pourraient en grande partie expliquer les flux internationaux de liquidités qui rendent si difficile l’atteinte de la stabilité monétaire et financière.Le problème est qu’en 2010, le système bancaire parallèle affichait le même volume qu’avant l’effondrement du marché de 2007, tandis que la taille du système bancaire international réglementé n'avait progressé que de 18 % depuis 2007. C’est pourquoi le rapport CSF pointe du doigt le système bancaire parallèle, ainsi que les grandes banques internationales, comme des sources de risque systémique. Mais l'étendue globale du problème est probablement beaucoup plus grande que la somme de ses composantes. En particulier, la création de crédit à l’échelle mondiale par les systèmes bancaires institutionnels et parallèles pèse probablement plus que l'ensemble des fonds générés mesuré par les statistiques nationales.Plusieurs facteurs sont en cause. Tout d'abord, les fonds qui peuvent être, et qui le sont effectivement, générés par des centres financiers extraterritoriaux (offshore) et par des véhicules d’investissement structurés hors bilan. Leurs activités ne sont pas saisies par les systèmes de recensement statistique de la balance des paiements. En d’autres termes, bien qu’il soit possible que des surplus d’épargne puissent contribuer aux taux planchers d’intérêt et aient alimenté la création de crédit excédentaire, il n’en est pas la cause principale.D'autre part, il est notoirement difficile de mesurer le phénomène du « carry trade » un ensemble d'opérations très fugaces de portage de fonds sur les marchés de change, car la plupart sont réalisées par l’intermédiaire de produits dérivés comme des options, des marchés à terme et des opérations croisées qui sont des items traités hors bilan, à savoir qui n'interviennent pas dans le calcul des bénéfices comptables. En chiffres bruts, les effets de levier sont donc supérieurs à ceux qui sont effectivement déclarés.En dernier lieu, les liens entre le système bancaire officiel et ses appendices opaques sont très concentrés, car les banques internationales agissent à titre de courtiers de premier rang, particulièrement pour les opérations sur les marchés dérivés. Les données du bureau américain du contrôle des changes semblent indiquer que 96 % de toutes les transactions aux États-Unis sur des instruments dérivés de gré à gré (OTC) sont effectuées par les cinq plus grandes banques américaines.En fait, le scénario cauchemardesque qui hante le monde financier demeure l'effondrement d'une autre entité ouvrant dans la partie cachée du système bancaire, ce qui pourrait entraîner un gel général des échanges commerciaux, comme ce fut le cas en 2008. Les accords de Bâle III portant sur les réserves adéquates des banques et d'autres réformes récentes n'ont pas encore réussi à isoler le financement du commerce de ces perturbations éventuelles.Il est urgent de surveiller de plus près le secteur bancaire parallèle et de comprendre son rôle et celui des banques trop importantes pour disparaître dans la création d'un nouveau mur de liquidités à l'échelle mondiale. Il sera donc essentiel d'obtenir un portrait statistique global et d'étudier les éléments déterminants des flux monétaires et de crédit sur les marchés internationaux.Jusqu'ici, l'invitation du G20 à « penser globalement » s'est transformée en appel du pied pour des « interventions nationales ». Tous les espoirs sont permis, qu'à Cannes, les dirigeants du G20 analysent les problèmes de manière systémique et prendront des mesures nationales coordonnées avec les autres économies pour que le système financier puisse naviguer dans des eaux déminées.
The ECB’s Battle against Central Banking