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and João Paulo Vasconcellos
on A quoi tient le succès brésilien ?
Innovation & Technology Economics Mark Roe
Mark Roe, a professor at Harvard Law School, is an expert on securities law and financial markets. He is the author of numerous studies of the impact of politics on corporate organization and corporate governance around the world. read more
João Paulo Vasconcellos
João Paulo Vasconcellos is a lawyer and a partner at Leoni Siqueira Advogados in Rio de Janeiro, Brazil. read more
APR 17, 2012 0
A quoi tient le succès brésilien ?
CAMBRIDGE – La visite de la présidente brésilienne Dilma Rousseff à Washington la semaine dernière a été l'occasion de se demander comment son pays, et d'autres, ont réussi à sortir de la pauvreté. Pour les institutions spécialisées dans le développement comme la Banque mondiale cela tient avant tout à l'amélioration de la législation sur les entreprises. Ont-elles raison& ?On estime que les investisseurs ont besoin de règles claires et de tribunaux efficaces. Cette idée remonte au moins jusqu'à Max Weber qui soulignait qu'un environnement d'affaires efficace exige une structure juridique aussi prévisible qu'une horloge. De ce point de vue, la sécurité offerte par un contrat et des mécanismes qui protégent réellement les investisseurs sont indispensables pour financer la croissance économique. Si un financier n'est pas sûr d'être de retrouver sa mise, il ne va pas investir, les entreprises ne vont pas se développer et l'économie va stagner. Par conséquent il faut donner la priorité à un cadre juridique et aux institutions, le développement économique suivra.Mais aussi imparable paraît ce raisonnement, le succès du Brésil ne va pas dans ce sens& : sa croissance financière et économique n'a été ni précédée, ni même accompagnée d'améliorations significatives de la législation ou du fonctionnement de la justice. La croissance de ce pays est incontestable& : ses marchés financiers se sont fortement développés, la capitalisation boursière est passée de 35% du PIB en 2000 à 74% en 2010. Pendant les huit ans qui ont précédé 2004, seules six entreprises nouvelles sont entrées en Bourse, tandis qu'elles ont été 137 dans les huit ans suivants. L'année dernière le Brésil a dépassé le Royaume-Uni (souvent considéré comme exemplaire en matière de sécurité juridique), devenant ainsi la sixième économie mondiale.Ce ne sont pas des réformes juridiques qui expliquent le succès du Brésil. En 2000 les tribunaux brésiliens étaient connus pour traiter avec lenteur et sans grande efficacité les poursuites engagées par les investisseurs. Selon des juristes brésiliens comme Bruno Salama, des éléments de base de l'organisation d'une entreprise posent encore problème. Ainsi les actionnaires sont potentiellement exposés à une responsabilité illimitée à l'égard des dettes de leur entreprise, notamment en matière de salaire et de fiscalité. Si les tribunaux ne protègent pas les investisseurs, y a-t-il une autre institution pour le faire& ? Une réforme majeure sous la forme d'une nouvelle réglementation boursière a renforcé la confiance des investisseurs externes, mais seulement pour les sociétés nouvellement créées. Pour les universitaires, notamment John Coffee, professeur à la faculté de droit de l'université de Columbia, la première étape visant à protéger les investisseurs passe historiquement par la Bourse. Trois autres économistes, Ronald Gilson, Henry Hansmann et Mariana Pargendler, ont analysé la manière dont le Novo Mercado (la nouvelle institution de la Bourse brésilienne destinée aux introductions en Bourse) protége les investisseurs des sociétés récemment entrées en Bourse et leurs conclusions vont dans le même sens.Mais les Bourses ont leurs limites, notamment au Brésil. En l'absence de tribunaux efficaces et dignes de confiance, elles ne peuvent entamer des poursuites pour imposer le respect de leur réglementation. Leur seul recours consiste à mettre à la porte les sociétés récalcitrantes.Le Novo Mercado a résolu ce problème en soumettant les conflits impliquant les sociétés nouvellement cotées en Bourse à un arbitrage, indépendamment des tribunaux. L'arbitrage commercial et l'obligation des tribunaux d'appliquer ses décisions protégent en principe les investisseurs, ce que les tribunaux ne font généralement pas.Mais l'arbitrage - qui reste encore à tester véritablement pour résoudre les conflits sur le Novo Mercado - ne semble pas être à la base du récent succès brésilien, après un siècle d'une situation financière erratique. Les innovations institutionnelles du Brésil ne s'appliquent qu'aux nouvelles sociétés qui ont décidé d'entrer dans le Novo Mercado, ce qui ne représente qu'une faible part des sociétés brésiliennes qui étaient déjà cotées dans la Bourse principale et se voient donc imposer l'ancienne réglementation, les anciennes institutions et un système juridique passéiste.Deux autres changements importants, l'un évident, l'autre inattendu, ont également joué un rôle essentiel dans le succès financier du Brésil.Le changement évident est constitué par la multiplication des occasions de développement économique liées à une plus grande stabilité monétaire, à la désinflation et à des ressources naturelles abondantes. Une meilleure politique macroéconomique a conduit à une augmentation du taux de croissance, ce qui a exigé du financement et a incité certains initiés à renoncer aux manœuvres pernicieuses susceptibles d'effrayer de nouveaux investisseurs extérieurs. Il est probable que la croissance a contribué autant, sinon plus, au développement financier que le développement institutionnel. Il est vrai que la mise en oeuvre de la réglementation, tant au niveau des acteurs privés que publics, doit faire des progrès pour que l'économie brésilienne continue à se développer. Mais jusqu'à présent ce ne sont pas de grandes réformes juridiques qui sous-tendent le développement financier brésilien.Le second changement, inattendu celui-là, est plus important. Il s'agit de la stabilité politique qui a accompagné l'élection du président Lula da Silva en 2002. La surprise tient à ce que la victoire de Lula, un ancien dirigeant syndicaliste issu de l'extrême-gauche, a favorisé la croissance financière lors de la décennie qui a suivi, malgré& l'opposition très large, voire le mépris à son égard, des milieux d'affaires et des cercles financiers. Que s'est-il passé ?Malgré son passé, Lula s'est engagé à ne pas perturber le fonctionnement des très capitalistes entreprises brésiliennes, au point de s'adjoindre un vice-président partisan de l'économie de marché. Il est difficile d'expliquer pourquoi cela s'est passé ainsi. Il s'agissait peut-être d'une combinaison de réalisme, de la réaction de Lula face à la baisse de la Bourse attribuée à la crainte qu'il suscitait et des conséquences des dons en faveur de sa campagne.Une fois président, il a fait preuve d'un pragmatisme de gauche et n'a pas remis en cause les principales mesures du gouvernement précédent. Il est vrai que le Brésil a encore une gauche "dure" et certains des membres du propre parti de Lula apprécient les frères Castro à Cuba ou Hugo Chavez, le président vénézuélien. Mais un consensus s'est formé au Brésil selon lequel un parti de gauche ne peut ni gagner ni gouverner avec les idées de la gauche dure. Or l'élection de Lula n'a pas entamé ce consensus.Ce consensus tient peut-être à la réussite du prédécesseur de Lula, Fernando Henrique Cardoso, à la croissance de la classe moyenne brésilienne et au succès relatif des privatisations et de l'économie de marché à travers le monde. Quoi qu'il en soit, aux yeux des principaux dirigeants de la gauche brésilienne (y compris Rousseff), le capitalisme n'est plus le problème fondamental, il est devenu une partie de la solution.Les investisseurs prennent toutes sortes de risques. Les plus grands ne sont pas toujours ceux de nature juridique qui accaparent l'attention de la Banque mondiale et des agences de développement. Il s'agit plutôt du risque de faillite d'une entreprise ou d'une implosion politique. Si le climat des affaires est porteur et s'accompagne d'un fort consensus en faveur du capitalisme libéral, les marchés financiers peuvent prospérer et absorber, même à contre cœur, les risques liés au système juridique. La réforme de ce dernier peut intervenir plus tard. Traduit de l’anglais par Patrice Horovitz
The Challenge of Islamic Finance
Bias in Government Forecasts
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