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Gouvernance d’entreprise : quels pouvoirs pour quelles finalites ?
mercredi 14 septembre 2011, par Thomas Coutrot
Économie sociale et solidaire
Emploi, revenu, travail Au sens le plus large, le terme de « gouvernance » renvoie aux modalités d’organisation et d’exercice du pouvoir lorsque est en jeu une action collective. Appliquée à l’entreprise, cette problématique soulève deux types de questionnement. Dans quel(s) intérêt(s) l’entreprise doit-elle être dirigée ? Quelles structures de décision et de contrôle convient-il d’adopter ?
Si donc le terme de gouvernance d’entreprise est (relativement) neuf, il est clair qu’il recouvre un thème ancien, celui de la finalité des entreprises. Sa brutale réapparition au devant de la scène, sous un vocable largement anglo-saxon, est liée au processus de financiarisation des économies occidentales, à l’œuvre depuis plus de deux décennies. L’entreprise capitaliste, par nature et par définition, a pour finalité première non de produire des biens et services ou de créer des emplois, mais de mettre en valeur les capitaux avancés par ses actionnaires. L’innovation, la production et la commercialisation ne sont que des moyens au service d’une fin, l’accumulation de capital. Il est donc assez naturel que les théoriciens et idéologues libéraux affirment que l’entreprise doit être dirigée dans le seul intérêt de ses actionnaires. Cependant, les luttes sociales ont abouti, de façon différenciée selon les pays et les périodes, à des compromis sociaux qui imposaient aux dirigeants de prendre en considération d’autres intérêts. Les systèmes juridiques, les lois sociales ont ménagé dans la plupart des pays un droit d’expression ou d’intervention aux représentants des salariés. C’est surtout le cas dans les pays d’Europe continentale par contraste avec les pays anglo-saxons, où l’exclusivité du pouvoir actionnarial est historiquement mieux assurée.
Dans le contexte de la vague néo-libérale et de la mondialisation financière, la thématique de la gouvernance d’entreprise exprime la tentative du capital financier de réaffirmer de façon unilatérale son monopole sur le contrôle des entreprises. Celles-ci ne doivent avoir pour seul objectif que de maximiser les rendements offerts aux actionnaires. Tout ce qui les éloigne de cet objectif est dénoncé comme anti-économique et contre-productif. Les réformes apportées depuis une dizaine d’années au nom de la « gouvernance d’entreprise » aux Etats-Unis comme en Europe visent à mieux garantir que les dirigeants prennent leurs décisions de gestion en fonction des seuls intérêts de leurs actionnaires.
Ce texte vise à éclairer les débats actuels dans le champ de la gouvernance d’entreprise, et à proposer une conception alternative à celle aujourd’hui dominante. Nous restreindrons nos réflexions aux entreprises cotées : principales actrices de l’économie mondiales, elles sont naturellement aux avant-postes du processus de financiarisation.
Nous commencerons par retracer les ambitions d’une « gouvernance d’entreprise » au profit des seuls actionnaires (1). Cette approche d’origine anglo-saxonne se distingue de ce que l’on peut appeler le « modèle européen » de l’entreprise, où celle-ci est considérée comme une institution sociale (2). Nous montrerons ensuite l’échec du modèle de la souveraineté actionnariale par rapport aux objectifs affichés, et analyserons les raisons profondes de cet échec, qui renvoient aux contradictions internes du modèle (3). L’examen des réformes récentes, aussi bien aux Etats-Unis qu’en Europe, montrera pourtant que de l’échec de ce modèle, les gouvernants ont conclu… à la nécessité de l’approfondir plus encore (4). A quoi nous opposerons la perspective d’une avancée vers un nouveau modèle de gestion démocratique des entreprises, s’appuyant sur les acquis, aujourd’hui menacés, du modèle européen, en les approfondissant dans plusieurs directions (5).
1. Actionnaires ou « parties prenantes » : quelle propriété de l’entreprise ?
Marx soulignait déjà (dans le Livre 3 du Capital) combien le développement des sociétés par actions était porteur d’une transformation profonde du capitalisme, avec la séparation de la figure de l’actionnaire capitaliste de celle du dirigeant salarié. Dans sa forme moderne, le débat sur la gouvernance des entreprises est né aux Etats-Unis, avec la publication de l’ouvrage de Berle et Means, The modern corporation and private property, en 1932. Ces deux auteurs partent du constat suivant : une majorité d’actionnaires cherchent avant tout la liquidité [1] de leurs actifs, c’est-à-dire des parts sociales en leur possession. Les marchés boursiers, où s’échangent quotidiennement ces parts, sont organisés à cette fin. La conséquence de cette recherche de liquidité est immédiate : la propriété sociale se disperse, à mesure que les parts s’échangent. Chaque actionnaire ne dispose alors plus que d’une proportion très réduite du capital d’une entreprise cotée. Les répercussions de cette dispersion sur la conduite des entreprises sont tout aussi immédiates. Non seulement l’actionnaire ne peut plus en général prétendre diriger directement l’entreprise dans laquelle il a investi ; mais les actionnaires, atomisés, n’ont guère d’incitation à contrôler les dirigeants. Le coût d’un suivi des affaires internes de l’entreprise est élevé, tandis que le gain à en attendre est à la hauteur du montant des participations : faible. Les cadres dirigeants (managers), formellement désignés par le Conseil d’administration élu par les actionnaires, jouissent donc d’une grande liberté et d’un contrôle de facto sur le destin des entreprises. La conclusion de Berle et Means est la suivante : l’économie américaine serait arrivée, du fait de la négociabilité des parts sociales et du développement des marchés boursiers, à un nouveau stade de développement, caractérisé par une « séparation de la propriété et du contrôle ». Si le constat a été largement accepté, en revanche les points de vue ont divergé sur les conséquences à en tirer d’un point de vue normatif. Dans le cas des Etats-Unis on peut schématiquement distinguer deux écoles.
La « valeur actionnariale » : tout pour les actionnaires
Le première école considère que la liquidité ne change rien : l’entreprise doit être gérée dans l’intérêt de ses seuls propriétaires, c’est-à-dire de ses actionnaires. Ces derniers ont été dépossédés de leurs prérogatives par une hiérarchie interne à l’entreprise, motivée par ses seuls gains personnels. D’orientation libérale, cette position entend défendre la propriété privée, pivot du capitalisme. Elle énonce également que les détenteurs du capital social sont les seuls à supporter le risque lié à l’activité entrepreneuriale. Cette doctrine, qui réaffirme la primauté des actionnaires dans l’entreprise, peut être qualifiée de « souveraineté actionnariale » (shareholder sovereignty) ou de « valeur actionnariale » (shareholder value). Elle résume la problématique de la gouvernance à la question suivante : quelle architecture institutionnelle et juridique permet au mieux d’aligner l’intérêt des dirigeants sur celui des actionnaires ?
Deux types de mécanismes sont envisagés, internes et externes. En interne, il revient au conseil d’administration (board of directors) de surveiller et de ratifier les agissements de la Direction au nom des actionnaires. En externe, c’est à la discipline de marché qu’il revient de contrôler les dirigeants. Il convient donc d’accroître l’efficacité des marchés boursiers, c’est-à-dire de faire en sorte que les signaux qu’ils envoient (les prix ou cours boursiers) reflètent aux mieux les performances du management. A cette fin, le droit boursier va jouer un rôle décisif, en définissant des normes de transparence que doivent respecter les sociétés cotées ainsi que les investisseurs lorsqu’ils s’échangent des titres. Par ailleurs, un ensemble d’agents (les « gatekeepers » ou garde-fous) doit veiller à la bonne information des investisseurs : au premier plan, on trouve les cabinets d’audit, chargés de certifier les comptes des entreprises, et les analystes financiers, chargés de conseiller les investisseurs sur l’opportunité de vendre ou d’acheter tels ou tels titres. On espère ainsi (selon la théorie de « l’efficience des marchés financiers ») que les prix renseigneront correctement les investisseurs sur la valeur intrinsèque des entreprises. Il est alors essentiel que les variations des cours boursiers aient des conséquences directes sur les dirigeants. C’est là le rôle des prises de contrôle hostiles (OPA [2] et OPE [3]), qui font peser une menace sur la carrière de dirigeants « défectueux » : une entreprise mal gérée verra son cours chuter en bourse et deviendra une proie facile pour le rachat par d’autres investisseurs, qui licencieront immédiatement l’ancienne équipe dirigeante. Le droit boursier ainsi que le droit des sociétés codifient les conditions dans lesquelles peuvent se dérouler ces opérations. On peut considérer que la doctrine de la souveraineté actionnariale constitue le modèle de référence du droit fédéral et la jurisprudence nord-américaine, depuis les premières décennies du XXe siècle.
L’entreprise lieu de compromis entre les « parties prenantes »
La seconde école considère au contraire que la perte de contrôle des actionnaires est à la fois légitime et inévitable : ces derniers auraient « échangé » le contrôle contre la liquidité. Légitime, car on ne peut avoir le beurre (la liquidité) et l’argent du beurre (le contrôle). Si les actionnaires veulent pouvoir sortir à tout instant du capital d’une société, ils ne peuvent en même temps réclamer le contrôle de celle-ci. Mais aussi inévitable, en fonction d’un constat réaliste : il apparaît très difficile de redonner effectivement le contrôle aux actionnaires une fois la propriété dispersée entre les mains de milliers d’investisseurs. Ce point est très clairement exposée par Berle et Means qui, dès 1932, doutaient de la capacité des investisseurs mais aussi de la jurisprudence et du droit nord-américain à discipliner les dirigeants : tout comme les actionnaires « liquides » et atomisés, les tribunaux sont extérieurs à l’entreprise et peuvent très difficilement se prétendre suffisamment informés des affaires de celle-ci pour contester les choix managériaux, même au nom de la défense des actionnaires. Ainsi, la plupart des détournements réalisés par les dirigeants sont le plus souvent liés à des décisions courantes de gestion de l’entreprise : c’est en absorbant telle ou telle société, ou en réalisant tel ou tel investissement, que les dirigeants accroissent leurs gains personnels.
Faut-il, pour autant, se résigner à ce pouvoir incontrôlable des managers, sans autre discussion ? La réponse, bien entendue, est négative. Le rejet de la souveraineté actionnariale s’accompagne d’un appel à la responsabilisation du pouvoir des dirigeants, qui doit s’exercer dans l’intérêt de tous ceux que ce pouvoir affecte. En d’autres termes, le management doit prendre en compte l’ensemble des « parties prenantes » (stakeholders) à l’entreprise : les actionnaires, certes, mais également les salariés, les créanciers, les consommateurs, les fournisseurs, les collectivités locales, etc. La manière dont ces intérêts multiples peuvent être pris en compte par les dirigeants dans la conduite de l’entreprise ne fait l’objet d’aucun consensus. Cette approche de la gouvernance, qualifiée de « stakeholder », est tout à la fois plus ambitieuse et beaucoup moins élaborée théoriquement et juridiquement que l’approche « shareholder ». Un exemple classique de cette démarche est fourni par l’économiste japonais Aoki (1984) qui, dans une version réduite à deux « stakeholders », a décrit la grande entreprise japonaise comme le lieu d’un compromis géré par la Direction entre les actionnaires et les salariés permanents (système dit de « l’emploi à vie »).
La financiarisation des entreprises change la donne
Si le droit américain a toujours défendu une vision pro-actionnariale de la gouvernance, l’environnement socio-économique a été, après la Seconde Guerre mondiale et jusque dans les années 1970, globalement peu favorable aux actionnaires : des marchés financiers peu actifs, associés aux compromis sociaux de l’ère « fordiste » (Aglietta 1997), contribuent à concentrer le pouvoir dans les mains d’une « technostructure » (Galbraith 1967), aux Etats-Unis mais également en Europe. Avec la montée en puissance de la finance de marché, les équilibres de pouvoir constitutifs de ce capitalisme « managérial » vont se trouver bouleversés.
La financiarisation des économies occidentales, et des Etats-Unis en particulier, peut s’apprécier de la manière la plus simple par l’évolution du rapport des capitalisations boursières [4] aux produits nationaux bruts (cf. tableau 1).
Tableau 1 : Capitalisation nationale en pourcentage du PNB
Cet élargissement des marchés boursiers, accompagné par la déréglementation financière, confère aux investissements une liquidité accrue, et donne donc un pouvoir social considérable au capital financier. Ce dernier peut en effet à tout moment punir les acteurs (entreprises, Etats, etc.) dont les titres (actions, obligations, etc.) ne servent pas le niveau de rentabilité exigé, en vendant massivement ces titres. Ces marchés voient en outre s’affirmer une nouvelle catégorie d’acteurs, les fonds d’investissements, qui vont devenir, en l’espace de deux décennies, les principaux collecteurs d’épargne financière (Jeffers et Plihon 2002). Le cas nord-américain est particulièrement significatif : en 1950, les fonds de pension et les fonds mutuels possédaient à eux deux moins de 3 % des actions nationales ; à la fin des années 1990, près de 40 %. Dans le même temps, le pourcentage d’actions domestiques détenues directement par les compagnies d’assurance, les banques et les ménages passaient de 95 % à environ 55 %. Moins marqué, ce processus opère également en Europe continentale, comme l’indique le tableau 2 pour la dernière décennie. Les investisseurs nord-américains et britanniques, engagés dans une stratégie internationale de valorisation de leur actif, tendent par ailleurs à accroître leur présence sur les marchés européens. Ainsi, en France, en 1998, un quart de la capitalisation nationale était détenue par des investisseurs non-résidents ; en 2000, près de 36%. En Allemagne, le taux de pénétration des grands groupes atteindrait, au début des années 2000, 40 % (Gherke 2002).
Tableau 2 : Actifs financiers détenus par les investisseurs institutionnels nationaux en pourcentage du PNB [5]
A la recherche des rendements les plus élevés possibles, ces investisseurs « institutionnels » diversifient leur portefeuille. Ils minimisent ainsi les risques pris, et maintiennent la liquidité de leur position. En conséquence, ces fonds d’investissement possèdent rarement plus de 1 ou 2 % du capital social d’une même entreprise. Pour autant, on ne saurait comparer la situation de ces actionnaires liquides à celle des petits épargnants qu’observaient Berle et Means. Professionnels de la finance, ces fonds vont utiliser leur force collective pour promouvoir de nouveaux principes de gestion des entreprises. L’objectif visé par cet « activisme in